在經(jīng)濟發(fā)展、資本市場(chǎng)高漲和創(chuàng )業(yè)板推出等多重因素的推動(dòng)下，中國創(chuàng )業(yè)投資在過(guò)去5年經(jīng)歷了“野蠻生長(cháng)”。

“蘿卜快了不洗泥”，行業(yè)在快速發(fā)展的過(guò)程中也出現了一些問(wèn)題和現象，成為影響行業(yè)健康發(fā)展的不可忽視的風(fēng)險因素。而2012年的經(jīng)濟危機和資本市場(chǎng)的低迷使得這些風(fēng)險因素異常突出，讓中國創(chuàng )投行業(yè)和年輕的創(chuàng )投機構遭遇前所未有的挑戰。

“月盈則虧” 財富神話(huà)褪色

創(chuàng )投行業(yè)的財富神話(huà)吸引了大量短期的非理性資金進(jìn)場(chǎng)，5011家——這是統計的2012年上半年國內有活躍投資記錄機構的數量，該數據在2010年為100家。創(chuàng )投機構數量的增加使得投資項目的爭奪白熱化，部分缺少核心競爭力的機構以犧牲安全邊際為代價(jià)爭奪項目，市場(chǎng)出現“高價(jià)格、低標準、弱約束”的情況，破壞了行業(yè)的健康發(fā)展。同時(shí)，由于競爭的存在，二級市場(chǎng)估值水平的下調遠未傳遞到一級市場(chǎng)，長(cháng)此以往，一二級市場(chǎng)價(jià)格或許出現倒掛，這對行業(yè)內所有機構都是一個(gè)極大挑戰。這也意味著(zhù)創(chuàng )投機構依賴(lài)一二級市場(chǎng)估值溢價(jià)盈利模式的終結，對企業(yè)成長(cháng)性的判斷成為衡量投資機構水平的重要指標。同時(shí)，我們也需要承認，創(chuàng )投基金產(chǎn)品長(cháng)周期的特性(一般為5～12年)決定了基金績(jì)效短期內無(wú)法評估，雖然短期內對募資有不利影響，但是行業(yè)的洗牌尚未開(kāi)始。

創(chuàng )投行業(yè)一度是個(gè)披著(zhù)神秘面紗的行業(yè)，放大的光環(huán)效應難免使得業(yè)內機構飄飄然，隨著(zhù)行業(yè)的普及和成熟，越來(lái)越多的人用理性、質(zhì)疑的眼光打量我們，終會(huì )發(fā)現我們也不是完美無(wú)缺。“月盈則虧”，在光環(huán)褪去后，行業(yè)內的負面因素同樣被成倍放大，對行業(yè)造成傷害。

例如在經(jīng)濟下行周期中，投資機構與企業(yè)的對賭條款被頻繁觸發(fā)，矛盾激化后見(jiàn)諸報端。一個(gè)很有意思的現象是，在所有類(lèi)似的糾紛中，媒體幾乎一邊倒的給投資機構賦予“壞人”的形象——即使是被冤枉的。

另外一種負面因素源于創(chuàng )投機構內部。創(chuàng )投行業(yè)內的浮躁心態(tài)極易讓從業(yè)人員突破道德底線(xiàn)，從業(yè)人員與被投資人合謀“騙投”的情況并非沒(méi)有，類(lèi)似事件見(jiàn)諸報端將對行業(yè)造成極大傷害。例如復星創(chuàng )投陳水清的案例。投資機構中的管理人(GP)也要面對同樣的考驗，GP突破道德底線(xiàn)對行業(yè)的傷害遠大于個(gè)別從業(yè)人員的不當行為。還有一種情況是中國創(chuàng )投行業(yè)內的出資人(LP)以個(gè)人居多，對投資的期限、回報率都有很高的期望，再加上GP在募資時(shí)的不當宣傳和引導，不排除LP與GP之間矛盾激化，甚至對簿公堂。

“掙快錢(qián)”模式終結 逆境探索新模式

“危機相伴、福禍相隨”，在看到中國創(chuàng )投機構面臨挑戰的同時(shí)，我們也應該看到其中存在的機遇。2012年的經(jīng)濟危機是中國企業(yè)和創(chuàng )投機構的大考之年，是擠掉水分的好時(shí)機。過(guò)去幾年良好的外部環(huán)境使得不少投資機構都取得了不錯的投資回報，“英雄主義”盛行，每家機構都自認為“眼光獨到”，殊不知這是外部環(huán)境給予的紅利，而非自身核心競爭力的體現，機構之間的差異并不明顯。在2012年經(jīng)濟增速下滑的背景下，多個(gè)行業(yè)出現負增長(cháng)，比如工程機械、水泥、商貿等，在惡劣經(jīng)濟環(huán)境下企業(yè)的表現是企業(yè)證明自身實(shí)力的良機，而創(chuàng )投機構旗下企業(yè)的表現也是證明創(chuàng )投機構實(shí)力和水平的良機。

優(yōu)秀的企業(yè)可以在逆境下實(shí)現增長(cháng)，并且經(jīng)受經(jīng)濟周期的洗禮，創(chuàng )投機構的使命則是尋找這樣的企業(yè)。因此，在經(jīng)濟危機的背景下，優(yōu)秀的企業(yè)和創(chuàng )投機構得以凸顯，建立更大的品牌優(yōu)勢。

受益于中國資本市場(chǎng)的制度特征，上市前項目(PRE-IPO)成為中國特有的投資品種，賺取一二級市場(chǎng)價(jià)差一度成為創(chuàng )投機構的主要盈利模式，這雖然會(huì )帶來(lái)一時(shí)的快感和短期的回報，但會(huì )使投資機構變得簡(jiǎn)單和庸俗，因而有了“煤老板、房老板和股老板”之說(shuō)。作為中國特色的PRE-IPO模式在資本市場(chǎng)低迷和發(fā)行節奏放緩的背景下難以為繼，同時(shí)也是一次難得的讓創(chuàng )投機構反思的機會(huì )：“拉關(guān)系、拼價(jià)格、搏上市”長(cháng)期內能否成為創(chuàng )投機構的核心競爭力?

外部環(huán)境的改變和市場(chǎng)競爭宣告了創(chuàng )投機構“掙快錢(qián)”模式的終結，這要求創(chuàng )投機構在逆境下摸索新的盈利模式，把焦點(diǎn)集中于企業(yè)的成長(cháng)性，并通過(guò)提供各種增值服務(wù)讓企業(yè)價(jià)值快速提升。2012年將會(huì )成為創(chuàng )投機構分化的分水嶺。

對發(fā)展路徑的三點(diǎn)思考

在機遇和挑戰面前，創(chuàng )投機構該如何應對?

思考之一：“打鐵還要自身硬，不能自己燈下黑”。投資機構常以“專(zhuān)家”和“創(chuàng )業(yè)導師”的身份示人，分析評判企業(yè)也是非常重要的工作內容。我們經(jīng)常批評某些企業(yè)團隊能力弱、研發(fā)能力差、生產(chǎn)管理混亂、戰略不清晰，卻往往忽視了我們自身正在重復這些企業(yè)犯下的錯誤，有過(guò)之而無(wú)不及，因為我們這個(gè)行業(yè)發(fā)展的時(shí)間更短，企業(yè)經(jīng)歷的波折更少，很容易犯“個(gè)人英雄主義”的錯誤。創(chuàng )投機構更需要以謙虛的心態(tài)反思自身，向行業(yè)內外的優(yōu)秀企業(yè)學(xué)習，摸索符合行業(yè)特點(diǎn)和自身的管理模式和組織架構，建立投資風(fēng)險控制體系，培養組織規?；?jīng)營(yíng)的能力，建立有效的激勵和約束機制，塑造引以為傲的企業(yè)文化和價(jià)值觀(guān)。

思考之二：拓展投資方向，確定新的盈利模式。創(chuàng )投行業(yè)把PRE-IPO作為主要的投資階段在國外并不多見(jiàn)，算是中國特色產(chǎn)品，但是隨著(zhù)市場(chǎng)成熟，該模式已經(jīng)不可持續，中國創(chuàng )投行業(yè)會(huì )逐步與國外趨同，因此，國外創(chuàng )投行業(yè)的發(fā)展可以作為中國創(chuàng )投行業(yè)發(fā)展的參考。以美國為例，美國創(chuàng )投行業(yè)可以分為兩個(gè)大的構成：風(fēng)險投資(VC)基金和并購基金，前者依托美國硅谷的發(fā)展崛起，專(zhuān)注于早期的技術(shù)類(lèi)投資，后者依托美國80年代多元化的回歸得以發(fā)展，專(zhuān)注于傳統行業(yè)的重整。未來(lái)中國的創(chuàng )投機構會(huì )逐步向兩端分化，部分成長(cháng)為專(zhuān)業(yè)的VC基金，部分成長(cháng)為專(zhuān)業(yè)的并購基金，PRE-IPO則退化為非主流市場(chǎng)模式。

對于創(chuàng )投機構來(lái)說(shuō)，需要考慮的是企業(yè)未來(lái)向哪個(gè)方向發(fā)展。想兩者兼顧并非容易，因為VC基金和并購基金的盈利模式不盡不同，需要的專(zhuān)業(yè)能力也不同，前者專(zhuān)注于前期的技術(shù)類(lèi)投資，依靠新市場(chǎng)、新技術(shù)爆發(fā)性的增長(cháng)獲利，重點(diǎn)在創(chuàng )造性和成長(cháng)性;后者發(fā)展的背景是美國企業(yè)界60～70年代的多元化浪潮中出現大批消化不良的企業(yè)，在80年代并購分拆成為并購基金的盈利手段，推動(dòng)一大批并購巨頭的發(fā)展。其盈利模式主要包括利用經(jīng)濟周期的波動(dòng)性低買(mǎi)高賣(mài)、財務(wù)杠桿和改善運營(yíng)提升價(jià)值。創(chuàng )投機構首先確定未來(lái)的發(fā)展方向，而后構建盈利模式并發(fā)展相應的能力。

思考之三：研究創(chuàng )造價(jià)值，走專(zhuān)業(yè)化發(fā)展的道路。統計數據顯示，美國20%的私募股權投資公司攫取了行業(yè)80%的利潤，這與公募基金的利潤分布形成鮮明對比，其根本原因在于私募股權投資行業(yè)存在更大程度的信息不對稱(chēng)，對信息的掌控程度決定了投資的收益水平。

“研究創(chuàng )造價(jià)值”的理念要求公司必須走專(zhuān)業(yè)化發(fā)展的道路，一是公司整體的投資策略專(zhuān)業(yè)化，改變機會(huì )主義導向的投資思路，形成自上而下的投資能力，另外在投資選擇上也堅持專(zhuān)業(yè)化，“有所為有所不為”，逐步打造在特定行業(yè)內的“品牌”。

(作者系基石資本董事長(cháng))