危機中幸存的高盛與摩根士丹利依然在“無(wú)間中行走”，摩根士丹利似乎落后，但走在前面的高盛卻身陷官司。

　　文/本刊記者 李彤

　　2008年3月，美國第五大投資銀行、成立于1923年的貝爾斯登因瀕臨破產(chǎn)而被摩根大通收購。不到半年時(shí)間，創(chuàng )立于1850年的美國第四大投資銀行雷曼兄弟公司宣布破產(chǎn)；創(chuàng )辦于1914年的美國第三大投資銀行美林公司被美國銀行收購。挺過(guò)1929年大蕭條，呼風(fēng)喚雨半個(gè)多世紀的美國五大投行竟然在半年間垮掉三家。成立于1869年的高盛和1935年從JP摩根分立出來(lái)的摩根士丹利也被迫改制為銀行控股公司，被直接置于美聯(lián)儲的監管之下。華爾街發(fā)生了天翻地覆的制度轉變。兩年以來(lái)，高盛和摩根士丹利走出了什么樣的道路呢？

　　歷史軌跡天生的貴族Vs投行貴族

　　上世紀20年代初，從一戰中大賺一筆的美國進(jìn)入了它的“黃金十年”，家電開(kāi)始普及、汽車(chē)進(jìn)入家庭，到處燈火輝煌、到處機聲隆隆……金融機構也迎來(lái)了空前的大發(fā)展。但是，發(fā)達的金融體系將資源配置到新興的、資金密集型產(chǎn)業(yè)，同時(shí)大肆投機一切能炒的東西。十年間，工業(yè)產(chǎn)值增長(cháng)50%，勞動(dòng)者卻幾乎原地踏步，社會(huì )購買(mǎi)力呈現嚴重不足，貧富差距達到驚人的地步。摩根家庭的資產(chǎn)竟然相當于全國GDP的六成，而最窮的一成民眾全部收入加起來(lái)只占總收入的1/50！

　　當時(shí)美國的金融機構是混業(yè)經(jīng)營(yíng)的，銀行、保險、投行業(yè)務(wù)一把抓。一手舞弊坐莊，另一手以1∶10的杠桿倍率向普通投資者放款。同時(shí)，銀行還將儲戶(hù)的錢(qián)直接拿到股市里投機……1929年10月，華爾街終于崩潰，真是“自作孽，不可活”。僅僅一個(gè)月時(shí)間，紐交所上市公司市值跌幅超過(guò)40%，無(wú)數普通投資者一生的積蓄被無(wú)情吞噬。最終，美國國民生產(chǎn)總值跌去40%，國民收入下降50%，紐交所上市公司市值在危機中跌掉82%。

　　在空前的危機中，過(guò)度投機的華爾街金融機構成為人神共憤的對象。美國政府制定了嚴厲的監管法規，商業(yè)銀行被“車(chē)裂”——從此不得從事投資銀行業(yè)務(wù)。摩根士丹利就是在這樣的背景下于1935年從JP摩根分立出來(lái)的。新政策的本意在降低金融機構的風(fēng)險，但由于投行分立后不再是直接吸儲的信貸機構，美聯(lián)儲對它們的監管力度大大降低。雖然誕生于危機與無(wú)奈之際，但摩根士丹利的血統仍然是高貴無(wú)比。

　　高盛則花了140年從“草根”成長(cháng)為“投行”貴族。1869年，一位猶太裔德國移民創(chuàng )立了一家小小的票據公司，經(jīng)過(guò)數十年的努力成為全美最大的商業(yè)票據交易商。后來(lái)又進(jìn)一步發(fā)展為跨國的綜合性金融公司，并一度占據IPO市場(chǎng)的極大份額，“市盈率”這個(gè)概念就是由高盛的第二代掌門(mén)人首先提出的。1928年，高盛交易公司成立，其利用金融杠桿之瘋狂在華爾街首屈一指。1929年高盛險些破產(chǎn)，股價(jià)從326美元跌到1.75美元，成為最大的輸家和笑柄。直到1956年成功完成了福特公司的IPO承銷(xiāo)，高盛才重新回歸主流投行。

　　上世紀70年代開(kāi)始，惡意并購大行其道，摩根士丹利操辦了一系列“血腥事件”，連一些大型公司都人心惶惶。高盛及時(shí)出現，站在反抗惡意收購者一方，以自己的專(zhuān)業(yè)能力“保護受害者”。正是借助與老牌投行摩根士丹利的“陣地戰”，高盛才最終躋身世界頂級投行之列，被稱(chēng)為“投行貴族”。

　　1986年，銀行系出身的摩根士丹利在紐交所掛牌上市了，而高盛在1999年以前一直是合伙制。公眾公司與私人合伙制是截然不同的兩個(gè)體制，盡管在業(yè)績(jì)表現上可能差別不大。合伙制的高盛不僅在吸引人才方面更勝一籌，且受監管的程度低得多，向公眾披露的義務(wù)少得多。事實(shí)上，高盛也極為珍視自己的合伙人文化，直到1999年才重組為有限責任制公司并在紐交所上市，代碼GS。但當年高盛只給公眾留出了12%的股權，可見(jiàn)其對舊有公司文化留戀之深。

　　金融危機以后，美國人一夜之間發(fā)現投行自有資本與經(jīng)手的巨額資產(chǎn)相比，少得像“皮包公司”，而且作為非銀行類(lèi)金融機構所受的監管遠遠不夠。于是，在五大投行倒掉三家之后，宣布高盛與摩根士丹利兩家改為銀行控股的混業(yè)經(jīng)營(yíng)的金融機構，既可設立商業(yè)銀行分支機構吸收存款，又可從事投行、證券、保險等業(yè)務(wù)。作為直接從社會(huì )吸收存款的機構，將會(huì )與不特定公眾形成債權債務(wù)關(guān)系，因此必須置于國家金融當局(聯(lián)邦儲備銀行或者中央銀行)直接、嚴格的監管之下。

　　2010年初，改組后的摩根士丹利與高盛分別交出了各自在后金融危機時(shí)代的第一張“成績(jì)單”。

　　2009財年，摩根士丹利凈收入234億美元，每股虧損0.93美元，分別較上個(gè)財年減少55億美元和2.84美元。高盛方面，營(yíng)業(yè)收入超過(guò)450億美元，較2008年翻了一倍，每股凈利潤和凈資產(chǎn)分別為22.13美元和117.5美元，凈財產(chǎn)收益率達22.5%。金融危機爆發(fā)前的2007年，摩根士丹利與高盛的營(yíng)收分別為265億美元和460億美元。2008年，兩大投行的營(yíng)收分別跌落到221億美元和222億美元?？梢钥吹?，高盛的業(yè)務(wù)“彈性十足”，危機中營(yíng)收跌去一半，僅用一年時(shí)間就恢復到接近歷史高點(diǎn)的水平。而摩根士丹利危機中營(yíng)收只下降了17.3%，稱(chēng)得上穩健。

　　在危機深重的2008年9月，巴菲特通過(guò)旗下伯克希爾哈撒韋公司認購了50億美元高盛優(yōu)先股，并獲同等價(jià)值的5年期普通股認購權。一個(gè)月以后，高盛和摩根士丹利各自收到美國財政部問(wèn)題資產(chǎn)救助計劃(TARP)100億美元優(yōu)先股投資。情況稍微好轉之后，兩家投行不約而同連本帶利地歸還了這筆救命錢(qián)。

　　點(diǎn)評：殊途同歸

　　上世紀初的金融危機使摩根士丹利從混業(yè)的銀行中被分拆出來(lái)，成為獨立的投資銀行，本世紀初的金融危機又迫使它回歸原來(lái)的模式。高盛的合伙制被堅守了130年，在20世紀的最后一年改組為公眾公司，在21世紀的第一個(gè)10年中又被迫變身為銀行控股公司。兩個(gè)明爭暗斗了50年的老對手終于站到同一條跑道的起跑線(xiàn)上，不知下個(gè)50年誰(shuí)占上風(fēng)！

　　危機中幸存的高盛與摩根士丹利依然在“無(wú)間中行走”，摩根士丹利似乎落后，但走在前面的高盛卻身陷官司。

　　業(yè)務(wù)結構 金融超市Vs賭場(chǎng)

　　財務(wù)顧問(wèn)與承銷(xiāo)是摩根士丹利與高盛久負盛名的業(yè)務(wù)，也是它們作為投行的立身之本。資產(chǎn)管理則是“保留節目”，2010財年分別給摩根士丹利和高盛帶來(lái)13.4億美元和60億美元的收入。真正使兩大投行拉開(kāi)距離的是高盛的交易與自營(yíng)投資業(yè)務(wù)。

　　摩根士丹利的業(yè)務(wù)分為證券交易、全球財富管理和資產(chǎn)管理三大塊。高盛業(yè)務(wù)劃分與摩根士丹利大不相同，盡管也分為三塊：1.投資銀行，包括財務(wù)顧問(wèn)和承銷(xiāo)；2.交易與自營(yíng)投資，包括商品期貨及衍生品、外匯及衍生品、與利息相關(guān)的衍生品、不動(dòng)產(chǎn)按揭證券化產(chǎn)品、股票及衍生品；3.資產(chǎn)管理。摩根士丹利的證券業(yè)務(wù)不僅涵蓋財務(wù)顧問(wèn)、股票承銷(xiāo)和并購等三大投行業(yè)務(wù)，還囊括不動(dòng)產(chǎn)、外匯、商品的現貨和期貨交易(惹出麻煩的房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)也被歸入此類(lèi))。也就是說(shuō)摩根士丹利第一塊業(yè)務(wù)的范疇大致相當于高盛投行、交易與自營(yíng)投資兩大業(yè)務(wù)之和。摩根士丹利這么一大塊業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入是127.8億美元，高盛相應業(yè)務(wù)的總收入近392億美元。差距如此之大，是因為其中包括了高盛最強的業(yè)務(wù)——交易與自營(yíng)投資。

　　高盛的交易與自營(yíng)投資業(yè)務(wù)可以進(jìn)一步細分為兩大板塊：1.FICC，即固定收益、外匯、商品(如原油)和股權；2.自營(yíng)投資，例如對中國工商銀行的股權投資。所謂“交易”就是一個(gè)花樣翻新的賭場(chǎng)，里面的玩法千變萬(wàn)化，比最自以為是的賭客所能想象的還要多10倍。高盛是游戲的設計者、規則的執行者，時(shí)而是做市商，時(shí)而做經(jīng)紀人……唯一不變的“真理”就是高盛永遠贏(yíng)錢(qián)！比如，高盛曾經(jīng)誘使某中國公司與其對賭國際原油價(jià)格，中方即使贏(yíng)也只能獲得小利，如果輸了卻要賠一大筆。至于國際油價(jià)，不說(shuō)被高盛操縱也是受其影響的。自營(yíng)投資就是對目標公司的股權投資，除工商銀行，高盛在中國的獵物還有西部礦業(yè)、雙匯發(fā)展等。

　　2009財年，高盛投行業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入為48億美元，在總收入里的份額已經(jīng)低至11%，越來(lái)越像一塊招牌。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)原本不是高盛的強項，近年來(lái)情況有所改變。2009年末，高盛資產(chǎn)管理規模達到創(chuàng )紀錄的8710億美元(2005年這一數字僅為5320億美元)，收入占比為13%。高盛靚麗業(yè)績(jì)的真正功臣是交易與自營(yíng)投資業(yè)務(wù)，收入從2008年的90.6億美元暴漲276%，至343.7億美元；毛利潤更是從虧損27.4億美元扭轉為贏(yíng)利173.2億美元。其中，在中國工商銀行股權的市值戲劇性地從55億美元增到81億美元，為高盛帶來(lái)26億美元的“投資收益”。2008財年，這筆投資帶來(lái)的是4.46億美元虧損。2007年、2008年、2009年這三個(gè)財年，高盛交易與自營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為312億美元、91億美元和344億美元，這是高盛的利潤之源，也是業(yè)績(jì)的波動(dòng)之源。

　　摩根士丹利的強項在全球財富管理，分布于全球895個(gè)地區的1.8萬(wàn)名代理人管理著(zhù)1.56萬(wàn)億美元的客戶(hù)資產(chǎn)，花旗銀行為其主要戰略合作伙伴。摩根士丹利的這塊業(yè)務(wù)相當于為全球富人開(kāi)了一個(gè)金融超市，其客戶(hù)不僅涵蓋“私人銀行”的服務(wù)對象——富有個(gè)人，還包括中小公司。即便在金融危機中，摩根士丹利的這塊業(yè)務(wù)仍然獲得穩定增長(cháng)。

　　全球財富管理業(yè)務(wù)發(fā)達的“副產(chǎn)品”是摩根士丹利的員工人數遠比高盛多。2009年末，摩根士丹利和高盛員工人數分別為61388名和32500名。這一財年，摩根士丹利與高盛的工資福利支出為144億美元和162億美元。顯然，摩根士丹利員工的平均待遇比高盛低很多，這無(wú)疑不利于對頂尖金融人才的爭奪。

　　2009年，高盛給員工的工資福利相當于總收入的35.8%，為凈利潤的1.2倍，這在高盛是一個(gè)創(chuàng )紀錄的低分配比率！2008年工資福利占到總收入的一半，是凈利潤的4.7倍；2007年的工資福利總額超過(guò)200億美元。

　　點(diǎn)評：賭場(chǎng)更要有規矩

　　嚴格地說(shuō)，摩根士丹利與高盛開(kāi)的都是賭場(chǎng)。這些極度詭秘、不透明的賭場(chǎng)并無(wú)公平可言，的確有人在賭博中賺了錢(qián)，但賭客利益在總體上卻是受損的。還有的賭客專(zhuān)門(mén)設計了坑人沒(méi)商量的“金融產(chǎn)品”，高盛對這種有創(chuàng )新精神的“業(yè)內人士”也很歡迎。最近讓高盛官司纏身的案子就是一個(gè)典型：看空房?jì)r(jià)的保爾森公司設計一款“對賭”產(chǎn)品，通過(guò)高盛的平臺找到“買(mǎi)多”的冤大頭。結果保爾森公司入賬200億美元，對方投資人血本無(wú)歸。

　　而且，在資本市場(chǎng)興起的風(fēng)浪已經(jīng)嚴重影響到實(shí)體經(jīng)濟。僅在美國因為本次金融危機而失業(yè)的人有多少？他們不是賭客，甚至不知道賭場(chǎng)的門(mén)朝哪一邊開(kāi)，居然也輸了錢(qián)。這樣的賭場(chǎng)太邪性！危機已經(jīng)使美國政府意識到問(wèn)題的嚴重性，于是讓銀行做賭場(chǎng)的“上級”單位。但1929年的混業(yè)經(jīng)營(yíng)并未有效防止金融風(fēng)險。雖然大家都認同這個(gè)理：賭場(chǎng)更要有規矩，但要給摩根士丹利和高盛這樣的金融大鱷立規矩，還任重道遠。

　　在中國 潛伏Vs空降

　　摩根士丹利圖謀中國已久！1984年獲準在珠海設立“南通銀行”，成為新中國第一家外資法人銀行。十年后的1994年，摩根士丹利在上海和北京設立了代表處。次年8月，摩根士丹利成功參股具有非凡背景的中國國際金融有限公司(中金公司)，持有的權益達到34.3%。其后相當長(cháng)一段時(shí)間內，中金公司幾乎包攬了中字頭公司海外上市的承銷(xiāo)業(yè)務(wù)：中國電信(香港)、中國聯(lián)通、中石化、中國鋁業(yè)、中國電信、中保財險……此外，還先后投資了蒙牛、永樂(lè )等優(yōu)秀公司，華為、亞信、新浪、阿里巴巴也都是摩根士丹利的優(yōu)質(zhì)客戶(hù)。

　　2007年和2009年，摩根士丹利兩次獲得中國投資有限公司(CIC)大筆投資。后者在摩根士丹利持股比例達到9.86%。中投注資在相當程度上鞏固了摩根士丹利在中國的市場(chǎng)地位。

　　高盛1994年也分別在上海、北京設立了代表處。但與摩根士丹利的耐心潛伏相比還是像空降兵。2004年12月，高盛高華證券有限責任公司的成立是個(gè)標志性事件。2005年，在交通銀行海外上市以及中國石油增發(fā)股票等項目擔任承銷(xiāo)，募資總額達49億美元。2006年4月，高盛以25.8億美元認購164.8億股中國工商銀行。在套現近20億美元后，仍持有市值約81億美元的權益。此外，高盛還以財務(wù)顧問(wèn)的角色參與多宗跨國并購，如日產(chǎn)投資東風(fēng)汽車(chē)10億美元案、戴克投資北汽11億美元、TCL與湯姆遜成立中國合資企業(yè)、匯豐銀行收購交通銀行20%股權案、聯(lián)想收購IBM個(gè)人電腦部等。

　　高盛對大陸資本市場(chǎng)的“自來(lái)熟”令人驚嘆！以9600萬(wàn)元人民幣入股西部礦業(yè)，套現70億元人民幣后就消失了；先后參股雙匯和雨潤也是高盛的手筆；最新上市的海普瑞也是高盛3年前布下的棋子。

　　“權力易腐，絕對的權力絕對腐敗”(Powertrendstocorruptandabsolutepowercorruptsabsolutely)。歐美知識界恐怕沒(méi)有人不知道阿克頓勛爵的這句名言，而且喜歡用它像手電筒一樣到處照。馬克思是偉大的例外，他將資本主義定義為：一種資本家占有生產(chǎn)資料并以之剝削雇傭勞動(dòng)榨取剩余價(jià)值的制度。在與恩格斯合著(zhù)的《共產(chǎn)黨宣言》中的一段話(huà)更說(shuō)明了資本強勢、貪婪的本性：“資產(chǎn)階級，它迫使一切民族——如果它們不想滅亡，采用資產(chǎn)階級的生產(chǎn)方式，推行資產(chǎn)階級文明，即變成資產(chǎn)者?！蹦Ω康だ透呤⒌街袊莵?lái)賺錢(qián)的，這無(wú)可厚非。由于高盛近來(lái)丑聞纏身，有國人呼吁取消其參與農業(yè)銀行資本運作的資格，這也有點(diǎn)過(guò)激。但我們也應提高警惕，不要讓資本在中國獲得絕對的權力。

　　點(diǎn)評：利用機會(huì )還是創(chuàng )造機會(huì )

　　如果說(shuō)摩根士丹利這個(gè)金融大鱷不放過(guò)地球上任何賺錢(qián)的機會(huì )，那么高盛則能夠在任何時(shí)間、任何地點(diǎn)為自己創(chuàng )造賺錢(qián)的機會(huì )！這種能力實(shí)在可怕。

　　分擔風(fēng)險還是制造風(fēng)險

　　資本是有性格的，退休老人的養命錢(qián)和彩票獲獎?wù)叩腻X(qián)具有完全不同的性格。摩根士丹利和高盛兩大頂尖國際投行的資本比“大白鯊”還要兇猛，只要有一絲利益的血腥就會(huì )撲過(guò)來(lái)撕咬。它們還善于利用杠桿，也就是用別人的錢(qián)來(lái)為自己賺錢(qián)，風(fēng)險他人擔、收益歸自己。金融危機前摩根士丹利和高盛的杠桿倍率分別是33倍和28倍。改組后，杠桿水平降低和嚴厲的監管或多或少地限制了它們的發(fā)揮，倒掉的三家投行留下的業(yè)務(wù)空白也夠兩位“剩者”瓜分一陣子的。

　　摩根士丹利和高盛給我們帶來(lái)了先進(jìn)的金融工具，比如金融衍生品的本意是讓投機者來(lái)承擔風(fēng)險，讓實(shí)業(yè)家放心干實(shí)業(yè)。假設一個(gè)做豬肉罐頭的工廠(chǎng)，當豬肉價(jià)格在10元一公斤時(shí)有30%的毛利潤率。盡管當肉價(jià)走高時(shí)可以提高罐頭產(chǎn)品的出廠(chǎng)價(jià)，但市場(chǎng)能否接受？你提價(jià)競爭對手不提怎么辦？另一方面，養豬的農戶(hù)心里也沒(méi)底。從建豬舍、引入種豬，到生豬出欄的周期長(cháng)達三年。其間飼料價(jià)格、豬肉市場(chǎng)的波動(dòng)、疫病的流行……這些都是不可控的。難怪中國民間有句話(huà)叫：家財萬(wàn)貫，帶毛的不算。有專(zhuān)家說(shuō)：如果用金融衍生品就很容易解決。罐頭廠(chǎng)可以10元一公斤的單價(jià)買(mǎi)進(jìn)豬肉期貨(相當于多頭)，肉價(jià)如果上漲，仍然可按10元一公斤進(jìn)貨，保障利潤；肉價(jià)如果下跌期貨賠錢(qián)，但進(jìn)貨的成本降低，增加的利潤勝過(guò)賠在期貨的錢(qián)。養豬廠(chǎng)可以10元一公斤的單價(jià)賣(mài)出豬肉期貨(相當于空頭)，肉價(jià)上漲期貨賠錢(qián)無(wú)所謂，肉價(jià)跌了仍可按10元一公斤賣(mài)肉。如果肉類(lèi)加工廠(chǎng)要買(mǎi)進(jìn)的數量與養豬廠(chǎng)要賣(mài)出的數量不匹配也好辦，職業(yè)投機者將填補市場(chǎng)空白。期貨市場(chǎng)是一個(gè)分配、分擔風(fēng)險的地方，實(shí)業(yè)家(比如肉類(lèi)加工企業(yè)和生豬養殖場(chǎng))在這里“出售風(fēng)險”，而投機者在這里“購買(mǎi)風(fēng)險”。

　　因此，教科書(shū)里將投機者描述為“風(fēng)險的承擔者”?？雌饋?lái)是多么完美的制度安排！

　　鼓吹衍生品的專(zhuān)家告訴人們的風(fēng)險往往只是冰山一角。首先，是投機者與實(shí)業(yè)家實(shí)力的逆轉。假如中國開(kāi)立生豬期貨市場(chǎng)，炒家會(huì )是高盛、摩根士丹利這樣的資本大鱷，而養豬場(chǎng)、罐頭廠(chǎng)那點(diǎn)散碎銀兩根本不值一提。投機者不是承擔風(fēng)險而是制造風(fēng)險，比如近兩年在國際原油供需態(tài)勢沒(méi)有明顯改變的情況下，高盛等國際金融機構卻將油價(jià)炒到147.27美元/桶，然后又打壓到40美元/桶以下，每桶波幅超過(guò)100美元。原油的生產(chǎn)者和消費者統統成為價(jià)格波動(dòng)的犧牲者和無(wú)奈的看客。其次，在投機的利誘下實(shí)業(yè)家可能被拉下水。養豬、造罐頭多費力氣，風(fēng)險卻一點(diǎn)也不小。那還不如去炒生豬期貨，賭對了賺到的錢(qián)遠遠勝過(guò)辛辛苦苦干實(shí)業(yè)。這樣的例子在中國企業(yè)界已經(jīng)不少。遠些的是中航油的陳久霖，做石油期貨虧掉5億美元而鋃鐺入獄。近些的有中信泰富的榮智健，因澳元期貨失算虧損百億港幣。榮氏家族痛失好局，黯然淡出中信泰富。

　　總之，摩根士丹利、高盛這類(lèi)資本玩家根本不是風(fēng)險的承擔者而是風(fēng)險的制造者。它們的行徑在美國已經(jīng)開(kāi)始被清算，萬(wàn)不能讓它們在中國脆弱而不完善的金融機制中借尸還魂！■

　　[編輯 張山斯]

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