在未來(lái)一段時(shí)間內，貨幣政策仍應繼續保持適度寬松的基調，同時(shí)根據市場(chǎng)資金形勢進(jìn)行微調

　　■ 胡新智

　　如果把2009年上半年看作是中國經(jīng)濟的筑底期，那么下半年中國經(jīng)濟將面臨復蘇過(guò)程中一個(gè)重要的拐點(diǎn)。從GDP數據來(lái)看，上半年第一、第二季度單季增速分別為6.1%與7.9%，而第三季度GDP增幅則達到8.9%，首次超過(guò)8%。從CPI數據來(lái)看，根據我們的估計，到11月份，中國CPI將首次轉為正增長(cháng)。因此，中國經(jīng)濟形勢正在面臨一個(gè)關(guān)鍵的轉折時(shí)期。而貨幣政策未來(lái)走向如何，就尤為引人關(guān)注。我們認為，在未來(lái)一段時(shí)間內，貨幣政策仍應以相對穩定為主，保持適度寬松的基調，同時(shí)根據市場(chǎng)資金形勢進(jìn)行微調。

　　首先，經(jīng)濟自主性增長(cháng)的基礎尚不穩固。2009年前三季度我國宏觀(guān)經(jīng)濟出現積極變化，與政府的一攬子刺激政策是密不可分的。當前，我國經(jīng)濟回升基礎還不穩定、不鞏固、不平衡。以投資為例，由于我國4萬(wàn)億元的投資主要集中在基礎設施項目和國有企業(yè)，投資的分布是不平衡的。而且從亞洲金融危機后的歷史數據來(lái)看，經(jīng)濟的恢復過(guò)程往往不是一帆風(fēng)順的，存在波動(dòng)和反復的可能。如果在經(jīng)濟恢復尚不穩固時(shí)政策就貿然退出或轉向，將不利于穩定預期，也不利于經(jīng)濟的實(shí)質(zhì)性好轉。

　　其次，世界經(jīng)濟復蘇將是一個(gè)緩慢曲折的過(guò)程。受“再庫存化”和經(jīng)濟刺激計劃的影響，主要發(fā)達國家和新興經(jīng)濟體經(jīng)濟在第三季度都出現不同程度的反彈，各項指標均趨于好轉。但是我們注意到，世界經(jīng)濟復蘇仍處于萌芽時(shí)期，很多經(jīng)濟指標出現反復，特別是各國失業(yè)率還在不斷上升，居民消費需求仍然不足。2009年9月底在匹茲堡舉行的G20峰會(huì )上，各國領(lǐng)導人都表示經(jīng)濟復蘇的進(jìn)程尚未完成，承諾將在短期內繼續實(shí)施刺激計劃，以確保經(jīng)濟增長(cháng)和就業(yè)增加。

　　第三，當前通貨膨脹仍處于預期階段。雖然CPI指數將在2009年年底實(shí)現同比正增長(cháng)，但并不意味著(zhù)通貨膨脹為期不遠。長(cháng)期以來(lái)，我國部分行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩和重復建設問(wèn)題并沒(méi)有從根本上解決。在這種形勢下，作為反映供求形勢的物價(jià)不大可能漲得過(guò)快過(guò)猛。而且即使按照現在的速度，CPI增速超過(guò)1年期存款利率的情況也要到明年第二季度才有可能出現。因此，從物價(jià)指數來(lái)看，我國短期內尚不存在通貨膨脹的風(fēng)險。當然，我們也要對通貨膨脹特別是輸入型通貨膨脹保持警惕。

　　第四，金融市場(chǎng)資金流動(dòng)性出現下降。在貸款快速增長(cháng)的情況下，商業(yè)銀行的貸存比普遍上升。2009年6月末部分股份制商業(yè)銀行貸存比已超過(guò)了75%的監管上限，流動(dòng)性壓力較大。商業(yè)銀行超額存款準備金率也降低至1.55%，比2008年末下降3.56個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng )下2001年以來(lái)的新低。9月30日Shibor隔夜拆借利率也達到1.7742%，是今年以來(lái)的最高點(diǎn)。這表明商業(yè)銀行資金面已趨于緊張，在這種情況下，央行仍有必要保持流動(dòng)性相對寬裕的局面。

　　因此，除非出現特殊情況，預計年內貨幣政策仍會(huì )保持靈活的動(dòng)態(tài)微調，貨幣政策大方向將不會(huì )有大的變化。

　　利率和存款準備金率進(jìn)行調整的可能性較低。利率政策方面，我們認為直至2010年上半年加息的可能性都比較小。隨著(zhù)今年我國信貸投放大幅增加，社會(huì )整體資金杠桿水平明顯提高，加息對企業(yè)造成的利息負擔將更加嚴重，從而不利于我國經(jīng)濟實(shí)現全面復蘇。存款準備金率方面，目前已經(jīng)出現貸存比偏高、超額準備金率偏低、資金流動(dòng)性出現下降的局面，短期內存款準備金率這種猛烈的貨幣政策工具使用的可能性較小。

　　公開(kāi)市場(chǎng)操作政策上動(dòng)態(tài)微調仍將持續，而且頻率、力度都將加強。當前經(jīng)濟形勢尚未出現全面好轉，如果經(jīng)濟好于預期，則公開(kāi)市場(chǎng)操作適當收緊；低于預期，則適當放松。從實(shí)踐來(lái)看，自2009年年中人民銀行確定運用市場(chǎng)化手段對貨幣政策進(jìn)行動(dòng)態(tài)微調以來(lái)，相比上半年，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作的靈活性明顯增強。8月份，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作共向市場(chǎng)釋放資金120億元，相比之前連續3個(gè)月每月凈投放超過(guò)1000億元的規模，公開(kāi)市場(chǎng)操作的寬松程度大為減弱。9月份，央行又根據市場(chǎng)形勢加大了投放力度，通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作向市場(chǎng)釋放資金為2790億元(如果對發(fā)行的2000億元定向票據進(jìn)行扣除，則9月份央行凈釋放資金為790億元)。

　　人民幣匯率政策上將繼續“軟盯住”美元，并參考貨幣籃子進(jìn)行適當調整。第三季度美元貶值明顯，美元兌主要貨幣匯率指數下跌4%左右。由于人民幣基本上仍維持“軟盯住”美元政策，人民幣名義有效匯率指數出現下降，人民幣兌主要貨幣總體貶值，兌美元比第二季度略有升值。我們認為，在當前形勢下，人民幣盯住相對弱勢的美元對我國外貿出口復蘇較為有利。而隨著(zhù)中國外貿形勢的穩定和好轉，人民幣應根據市場(chǎng)的需求，對美元等主要貨幣保持穩步升值態(tài)勢，以保持中國經(jīng)濟的內外均衡?！?/p>

　　作者系中國農業(yè)銀行戰略管理部總經(jīng)理