滴滴與快的合并、趕集與58同城合并，時(shí)下的資本市場(chǎng)又進(jìn)入到了一場(chǎng)產(chǎn)業(yè)并購與整合的浪潮中。境外市場(chǎng)如此，A股市場(chǎng)亦然。

作為資本市場(chǎng)縱橫捭闔的老兵，VC/PE們顯然不會(huì )缺席這場(chǎng)盛宴。不過(guò)，對于如火如荼的并購熱到底從哪里來(lái)，要走向何方，他們似乎有不同的看法。

當前的借殼是真并購嗎

隨著(zhù)“上市公司+PE”模式的盛行，并購熱在A(yíng)股市場(chǎng)一度開(kāi)出了絢麗的花朵。不少上市公司通過(guò)收購將互聯(lián)網(wǎng)、TMT等熱門(mén)概念裝進(jìn)來(lái)，輕松實(shí)現十幾個(gè)甚至二十個(gè)漲停板的狂歡。不過(guò)，這是真正的并購嗎?

“我們原先投資了一些電商公司，本來(lái)是為海外市場(chǎng)準備的。春節之后，很多A股上市公司知曉了這些項目，他們表示"或者讓我們投資或者讓我們并購吧"。”身處其中的嘉御基金董事長(cháng)衛哲同樣經(jīng)歷了這樣的市場(chǎng)熱潮。

但問(wèn)題是，為什么和憑什么要賣(mài)?衛哲表示，來(lái)找他談的有做汽車(chē)線(xiàn)下4S店的公司，但更多的是房地產(chǎn)公司。不過(guò)，對方談的既不是汽車(chē)加互聯(lián)網(wǎng)能不能產(chǎn)生協(xié)同效應，也不是如何通過(guò)線(xiàn)上、線(xiàn)下結合產(chǎn)生新的價(jià)值。他們關(guān)心的只是互聯(lián)網(wǎng)。

“任何并或者購一定要達到"1+1>2"才有意義，等于2都沒(méi)有意思，但我很少看到有并或者購的行為，更多的只是資本市場(chǎng)單純在講故事。”衛哲坦言，從目前市場(chǎng)已經(jīng)披露的并購看，這些老板基本上買(mǎi)的都是朝陽(yáng)行業(yè)里面的夕陽(yáng)企業(yè)——因為只有夕陽(yáng)企業(yè)才愿意委身，盡快變現。

以互聯(lián)網(wǎng)為例。目前互聯(lián)網(wǎng)還處在應該把自己的利潤大幅度用于再投資、再擴張，搶占消費者入口的關(guān)鍵節點(diǎn)上。“很多互聯(lián)網(wǎng)廣告公司今天是有利潤的，但他把利潤交給你，兩三年以后就失去了搶占下一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)高地的機會(huì )，也就變得沒(méi)有希望了。”衛哲表示，很多A股公司還在用傳統的投資方法來(lái)投資互聯(lián)網(wǎng)公司，用傳統的對賭形式來(lái)給互聯(lián)網(wǎng)公司加上手銬。這樣的并購是不應該被看好的——既不看好被收購方，也不看好收購方。

“但是現在處于一個(gè)愿打一個(gè)愿挨的窗口期，不過(guò)估計這個(gè)窗口期很快就會(huì )過(guò)去。”衛哲表示。他認為，隨著(zhù)注冊制、新三板市場(chǎng)的不斷完善，稍微優(yōu)秀一點(diǎn)的公司便不會(huì )再情愿委身A股現在的公司。投資者需要謹慎的是，是投風(fēng)口上的豬，還是把自己變成了那頭豬。

并購潮能走遠嗎

事實(shí)上，并購在用美元投資的境外項目中也在不斷發(fā)生。“在類(lèi)似滴滴與快的、58與趕集這樣的一些并購中，兩家在同一方向上競爭非常慘烈的公司，通過(guò)這樣業(yè)務(wù)合作，實(shí)現"1+1>2"的結果，這是非常合理的情況。”紅杉資本中國基金合伙人計越認為。

但在目前更廣泛的意義上，國內市場(chǎng)的并購熱卻主要來(lái)源于雙方市值的不對等。國內資本市場(chǎng)的一些上市公司原來(lái)比如40倍至50倍左右的PE(市盈率)，買(mǎi)一個(gè)游戲公司是10倍至15倍的PE，并購后原來(lái)的公司一般會(huì )報收幾個(gè)漲停板。而一個(gè)漲停板就可以把付出的并購錢(qián)漲回來(lái)了，并購就等于一筆不用花錢(qián)的交易。

“這個(gè)事干嘛不做呢?辛辛苦苦做一年的運營(yíng)還不如一天一個(gè)漲停板。”計越表示，在目前國內很多公司一年的利潤還不足10%，很多傳統行業(yè)競爭已經(jīng)非常激烈，收購就成為在邏輯上講應該做的買(mǎi)賣(mài)。

如果說(shuō)目前的上市公司并購潮在中國進(jìn)入到了一個(gè)愿打一個(gè)愿挨的窗口期，對VC/PE們來(lái)說(shuō)，重要的可能已不再是事實(shí)本身，而是這個(gè)窗口期會(huì )持續多長(cháng)時(shí)間。

“(上市公司并購)確實(shí)是具備中國特色的二級市場(chǎng)機會(huì )，我覺(jué)得是的確有窗口期，關(guān)鍵無(wú)非是窗口期的長(cháng)和短，是半年還是一年。如果說(shuō)基金采用的是偏二級市場(chǎng)的運作模式，那么對這種機會(huì )當然要具備充分的敏感度才能把握住。”君聯(lián)資本董事總經(jīng)理兼首席投資官陳浩如是表示，但是作為專(zhuān)注所投企業(yè)長(cháng)遠發(fā)展考慮的風(fēng)投，這種機會(huì )事實(shí)上距離會(huì )相對比較遠。

陳浩認為造成上市公司并購潮的原因主要是資本市場(chǎng)本身的高估值。上市公司要維持高估值，就傾向于拼命去買(mǎi)一些收入、買(mǎi)一些利潤;且不論現在用很少量的市值就能買(mǎi)到一些有利潤貢獻的公司。

“盡管當前的上市門(mén)檻還是很高，但必然還是有些優(yōu)秀的公司不會(huì )僅僅為了實(shí)現退出，就尋求把自己賣(mài)給一個(gè)不怎么樣的上市公司。”陳浩表示，總體來(lái)看，這個(gè)帶有窗口期的機會(huì )，不應該成為中國資本市場(chǎng)長(cháng)期并購風(fēng)潮的主導。