2014年第三季度美國初創(chuàng )公司總共收到了138億美金的投資，雖然較第二季度的174億美金有近21%的下跌，但仍達到自金融危機以來(lái)的第二高。本季度風(fēng)投交易數量及融資金額也較上個(gè)季度有所下降，并且晚期投資較早期投資降幅更為明顯。其中，D輪和以上的融資金額的中位數由第一季度的1.74億美金降至本季度的1.37億美金。

近年來(lái)，有越來(lái)越多的共同基金(mutual fund)和對沖基金 (hedge fund)參與到初創(chuàng )企業(yè)IPO前的晚期投資中，而本季度他們的參與程度略有下降，也是造成晚期投資的數量和金額下降的原因之一。

C輪和B輪融資金額雖然也較上季度有所下降，但降幅與D輪相比要小，分別是1900萬(wàn)和200萬(wàn)美金，只有A輪較上季度有所上升。呈現出熱度和階段倒掛的情形。上周36氪的Wise大會(huì )上，龍宇貝塔斯曼亞洲投資基金創(chuàng )始與管理合伙人龍宇也表示，目前國內互聯(lián)網(wǎng)投資領(lǐng)域的“泡沫”主要存在于天使輪和A輪。

從天使到A輪將變得艱難

相對來(lái)講，晚期的融資因為更靠近風(fēng)投退出的目標，所以融資金額更容易受到市場(chǎng)的影響而產(chǎn)生波動(dòng)。這也就意味著(zhù)，一旦股市持續低迷，晚期融資估值偏高的公司就很有可能面臨既不能以令人滿(mǎn)意的市值上市/并購，又不能成功的繼續融到下一輪資的困局。不過(guò)，雖然本季度中晚期的融資金額有所收緊，但是從趨勢上來(lái)判斷只是暫時(shí)的自我調整，整體仍呈上升趨勢。

與中晚期投資的收緊相反，天使投資無(wú)論是數量還是金額都較上季度有所提高：本季度美國共有337個(gè)項目獲得天使/種子輪投資，較上季度的272個(gè)有24%的增長(cháng);融資金額的中位數也由上個(gè)季度的600萬(wàn)美金漲到690萬(wàn)，和A輪一樣都在本季度達到了金融危機以來(lái)的最高點(diǎn)。

天使/種子輪的持續升溫主要是由于越來(lái)越多的個(gè)人和機構加入了”天使投資人“的行列，使得創(chuàng )業(yè)者獲得第一輪投資變得更容易了。然而繁榮的表象下掩蓋的是后續投資的緊縮，即VC業(yè)界所謂”series A crunch” 雖然有更多的公司得到天使/種子輪投資，A輪以上的投資人數量仍舊有限，這就使創(chuàng )業(yè)團隊從天使/種子輪走向A輪的過(guò)程變得更為艱難。

從垂直領(lǐng)域來(lái)看，雖然晚期投資整體有降溫趨勢，但軟件領(lǐng)域卻如火如荼，甚至有望在2014年達到自金融危機以來(lái)的最高點(diǎn)。如下圖所示，2014年截至到9月30號，有超過(guò)40%的投資發(fā)生在軟件領(lǐng)域。截至到本季度，軟件領(lǐng)域總共有422個(gè)項目獲得投資。正如著(zhù)名創(chuàng )業(yè)家和投資人Marc Andreessen所說(shuō)，”軟件在吃掉整個(gè)世界”。

與軟件的熱鬧不同，醫療健康領(lǐng)域的投資則在逐漸走下坡路：截至到本季度只有248項融資，而在2012年和2013年全年則分別有464項和417項。就連整體持續升溫的天使/種子輪，也在醫療健康領(lǐng)域有明顯的縮水，2014年前三個(gè)季度僅有18項融資，遠低于前兩年的年均50項融資。這與醫療健康領(lǐng)域特有的風(fēng)險，即專(zhuān)利授權過(guò)程冗長(cháng)，難以預測等等有著(zhù)直接的關(guān)系。因此，資本更傾向于具有一定規模，更容易獲得審批的中晚期創(chuàng )業(yè)公司，而不是還在早期剛剛起步的初創(chuàng )團隊。

創(chuàng )業(yè)公司的估值已經(jīng)達到金融海嘯之后的最高點(diǎn)

另一個(gè)代表風(fēng)投行業(yè)和初創(chuàng )公司健康的指標是公司估值在各輪融資之間的變化。業(yè)界公認的一個(gè)蓬勃發(fā)展的初創(chuàng )公司所應具備的基本條件是估值隨著(zhù)一輪輪融資而增長(cháng)。**本季度共有68%的融資是建立在估值上升的基礎上，18%的融資估值持平，而13%的估值則較前一輪有所下降。

**有如下圖中可以看出，雖然截至到本季度2014年估值上升的公司所占總百分比已達金融危機之后的最高點(diǎn)，但與金融危機前相比仍有上升空間。不過(guò)值得注意的是，初創(chuàng )公司應以理性的態(tài)度對待融資中的估值，切記盲目追求高估值，因為過(guò)高的估值不僅會(huì )讓下一輪估值的繼續提升或者風(fēng)投退出更有難度，也會(huì )由于高期望值給團隊的日常運轉帶來(lái)很大壓力。

能否成功退出投資也是一個(gè)代表風(fēng)投行業(yè)健康的風(fēng)向標。2014年截止到本季度，風(fēng)投成功退出的項目達609個(gè)，共計494億美金。雖然本季度風(fēng)投成功退出的項目在數量上有所下降，但總金額卻有升高。由于Facebook對Whatsapp的收購在第四季度第一個(gè)星期正式完成，2014全年風(fēng)投退出的總資本有望達到自2001年互聯(lián)網(wǎng)泡沫(dot-com bubble)以來(lái)的最高點(diǎn)。如下圖所示，從項目數量來(lái)看，并購(M&A)持續成為風(fēng)投退出的首要渠道;從金額上來(lái)說(shuō)，這494億美金中，有401億來(lái)自于M&A，占總額的81%。此外，風(fēng)投從并購這個(gè)渠道退出投資的估值中位數在2014年前三季度平均達到8100萬(wàn)美金，也是互聯(lián)網(wǎng)泡沫之后的最高。

最后再來(lái)看看本季度VC籌款的情況。從下圖中可以看出，自2013年第二季度以來(lái)，風(fēng)投籌款的金額和籌得的基金數一直穩健增長(cháng)，只在本季度略有下滑。整體籌款情況十分樂(lè )觀(guān)，但并不是均勻分布：

資金正在越來(lái)越多的集中于籌款基金的兩端，即低于5000萬(wàn)美金的小額基金和高于10億美金的大額基金(mega-fund)。

雙基金結構代表未來(lái)

一面是越來(lái)越多的小額基金和天使投資人進(jìn)入早期領(lǐng)域，但是另外一方面，資本又在追捧業(yè)績(jì)優(yōu)秀風(fēng)險較小的大額基金。上周Wise大會(huì )上經(jīng)緯中國的創(chuàng )始合伙人張穎也提到這種現象，他認為如果資本市場(chǎng)迎來(lái)寒冬，資本和項目向優(yōu)質(zhì)基金集中的趨勢會(huì )更加明顯。實(shí)際上，這兩個(gè)基金代表了風(fēng)投兩種不同的投資策略：

小額基金更容易籌得，也可以讓風(fēng)投更靈活，更迅速的對各種變化做出反應;

而大額基金則可以實(shí)行雙基金結構(dual fund structure, opportunity fund structure)，即將一個(gè)早期基金與晚期基金相配合，晚期基金用來(lái)跟投早期基金中成功的公司，從而使風(fēng)投能更大限度的從成功的投資中獲利。

Union Square Ventures是自互聯(lián)網(wǎng)泡沫以來(lái)第一家采用雙基金結構的早期風(fēng)投，于2011年1月正式建立了第一只Opportunity Fund，為此 Fred Wilson曾特別撰文詳解了雙基金結構的策略和背后的思考。在此之后有越來(lái)越多的風(fēng)投建立了雙基金。Foundry Group的Brad Feld在今年六月發(fā)表的文章中宣告這種雙基金結構已經(jīng)成為了一個(gè)趨勢?，F如今初創(chuàng )公司獲得的估值居高不下，風(fēng)投也必須運用有差異的投資策略來(lái)更好的競爭。

最后還是回到了那個(gè)問(wèn)題，初創(chuàng )公司的估值真的過(guò)高了嗎?我們真的在一個(gè)泡沫里嗎?這個(gè)問(wèn)題從來(lái)就沒(méi)有絕對的答案，因為估值高低是個(gè)相對概念，看似今天估值高的如果明天估值達到更高，那么今天就還不算估值過(guò)高。就如同Facebook，早在他們上市前，美國著(zhù)名期刊“經(jīng)濟學(xué)人”(The Economist)就曾做過(guò)一個(gè)民意調查，結果高達75%的參與調查民眾認為500億美金的估值過(guò)于高了?，F在呢?Facebook的市值已突破了2000億美金。

現如今，我們的團隊更強大了，所以就有了更好的點(diǎn)子和更棒的產(chǎn)品;資金更多了，就能更快的發(fā)展，擴大我們的影響;市場(chǎng)更活躍了，就有了更多的上市和并購的機會(huì )。所以，估值是普遍在上漲，但是有根據，有支撐的上漲就不會(huì )是泡沫。

本文作者楚含，來(lái)自北京，現居硅谷，從事科技投資相關(guān)工作，對Internet Marketplace, Digital Health, Big Data, Mobile Payment, FinTech和EdTech感興趣。