PE繁華與亂象(之一)

　　中科招商創(chuàng )業(yè)投資管理有限公司(下稱(chēng)“中科招商”)與九鼎投資原本在業(yè)內都以投資方式“生猛”著(zhù)稱(chēng)，但因為投資廣東有線(xiàn)、天地壹號、綠茵閣、富農食品、燕塘乳業(yè)，2012年上半年，中科招商已經(jīng)全面超越九鼎，成為了業(yè)內公認最“生猛”的PE機構。

　　用“與地方政府合作、加盟連鎖做PE、管理多只基金、青睞高風(fēng)險高收益”的方式，中科招商在中國PE市場(chǎng)上以特立獨行的方式殺出了一條血路，但同時(shí)，中科招商模式也正在遭遇前所未有的強烈質(zhì)疑。

　　中科招商是如其總裁單祥雙自詡，“走出了一條適應中國國情和市場(chǎng)狀況的發(fā)展道路”，還是如業(yè)界懷疑的走上了一條蘊含巨大市場(chǎng)風(fēng)險、不可持續之路?

　　一年成立38只基金

　　“500億規模、300個(gè)項目、88只基金、全國各地400個(gè)團隊成員”這一組令業(yè)內咂舌的數據就出自中科招商的成績(jì)單。而翻開(kāi)中科招商的發(fā)展歷程表，更可謂是火箭的速度。

　　2005年到2011年，中科招商資金管理規模由20億增至500億，6年內增加24倍。僅去年一年，中科就設立38只基金，中科招商廣東分公司去年更是創(chuàng )下“一天內6只基金掛牌”的紀錄。

　　而從投資情況來(lái)看，去年中科招商共投資了112個(gè)項目，總額110億元。而行業(yè)統計顯示，目前整個(gè)PE行業(yè)有1.25萬(wàn)家機構，管理資產(chǎn)達3萬(wàn)億，中科招商就占了1/60。

　　2012年，中科招商的雄心更勝以往。中科招商董事會(huì )一名人士對《第一財經(jīng)日報(微博)》記者表示，今年會(huì )繼續維持“左手募資、右手投資”的思路，計劃新募資金200億，新增120個(gè)項目，人數擴大到600人。

　　在今年2月的“全球PE北京論壇”上，單祥雙還曾披露：“中科招商2011年單個(gè)項目平均投資金額達到1億元，其中70%為VC項目，單個(gè)基金的存續期一般不超過(guò)三年。”這一連串數據曾讓業(yè)內嘩然。須知，國內人民幣VC基金單個(gè)項目投資一般在數千萬(wàn)級別，單個(gè)人民幣基金規模不過(guò)數億元。

　　在中科招商總部有一個(gè)以總裁單祥雙為核心的內部決策委員會(huì )，由投資團隊、風(fēng)控部門(mén)、法務(wù)部門(mén)等的主要負責人構成，對每個(gè)立項的項目進(jìn)行開(kāi)會(huì )討論。單是“內決會(huì )”的主任，有爭議的項目亦由他決斷。

　　除了中科招商內部決策委員會(huì )，每個(gè)地方上的基金也有外部投資委員會(huì )，這才是決定是否投資的最重要環(huán)節。

　　內決會(huì )上獲通過(guò)的項目會(huì )拿到各個(gè)基金去“路演”，“一般投資經(jīng)理一次帶著(zhù)五六個(gè)項目，向當地的LP(有限合伙人)挨個(gè)解說(shuō)。”中科招商總部人士介紹說(shuō)，“外決會(huì )”由出資額較多的LP組成，每人1票，最后按照少數服從多數原則決定是否投資。

　　LP擁有最終決定權，這也是國內很多PE機構在草莽發(fā)展中所形成的有別于國際慣例的特有風(fēng)格：既滿(mǎn)足了出資人的“決策沖動(dòng)”，又最大程度地豁免了GP(一般合伙人)的投資責任。

　　區別于其他分支機構，中科招商持股55%的廣東子公司在募資、投資上都各自獨立，由中科招商高管吳秀茹和謝勇負責，進(jìn)行獨立運營(yíng)、獨立核算，去年曾創(chuàng )下一天掛牌6只基金的紀錄。

　　“目前，中科招商在北京設有管理總部，在深圳、上海等地設有區域總部。中科招商與其他子公司相對獨立，中科招商各地子公司發(fā)起并管理多個(gè)領(lǐng)域的基金。在人員設置上，高管大多來(lái)自中科招商總部，投資經(jīng)理和其他人員在當地招聘，有時(shí)候也用LP推薦的一些人進(jìn)入基金管理公司從事日常工作。”中科招商一位業(yè)務(wù)董事透露。

　　在利益分配上，中科招商設置的方式能夠確保自己擁有穩定回報：每年收取2%管理費，同時(shí)管理公司收取超額收益的20%作為業(yè)績(jì)分紅。

　　“我對中科招商鋪攤子的發(fā)展方式存疑，它有88只基金，它一年能發(fā)現多少好項目?有了好項目該給哪只基金吃飽，哪只不吃，對投資人是否公平都存在問(wèn)題。”前述北京某PE合伙人稱(chēng)。

　　而對于質(zhì)疑，中科招商基金掌門(mén)單祥雙則自我解嘲“惟手熟爾”，稱(chēng)自己就是那個(gè)賣(mài)油翁，能夠很熟練地把油倒進(jìn)油瓶里。中科招商前述業(yè)務(wù)董事透露，公司的投資團隊和風(fēng)控團隊經(jīng)常打架，最終投或者不投一個(gè)項目，都由單祥雙依據經(jīng)驗來(lái)拍板。

　　北京大學(xué)副教授黃嵩則認為，中科招商的發(fā)展模式完全背離PE行業(yè)發(fā)展規律。國內外成熟PE機構都是等上一個(gè)基金投資階段結束，由管理團隊和增值服務(wù)團隊接手負責了，然后才成立第二個(gè)基金，由同一投資團隊負責第二只基金的投資。

　　相比于中科招商一年成立38只基金，美國最優(yōu)秀的PE之一KKR，盡管1976年成立，至今只有35年歷史，但現在才正在募集第十一期基金。弘毅、鼎暉等中國優(yōu)秀的PE，今年募集的也才是第二期，并且都是在第一期基金投資完成的前提下。

　　“PE加盟連鎖”?

　　“嚴格來(lái)說(shuō)，中科招商是介于直營(yíng)和加盟連鎖之間。”中科招商總部人士稱(chēng)，從投資方式來(lái)看，所有項目先匯總到中科招商北京總部，盡職調查、風(fēng)控、財務(wù)也均經(jīng)過(guò)總部，后再把項目調配給各只基金;而從收費方式來(lái)看，“中科招商收的是基金管理費，不是加盟費。”

　　盡管中科招商不認可，卻難阻業(yè)界將其冠以“加盟連鎖”做 PE“祖師”稱(chēng)號。

　　中科招商的“加盟連鎖”方式有兩種：一種是與地方政府展開(kāi)合作，借助其資源，募集各類(lèi)政府引導基金，遍地開(kāi)花。另一種則是，通過(guò)設立區域辦事處，發(fā)掘當地有實(shí)力有人脈的合作伙伴，吸引他們加盟，然后給其一定的股份或者現金獎勵，用“中科”的品牌在當地募集資金成立基金，進(jìn)行運作。

　　從2006年，中科招商開(kāi)始廣泛地采用與地方政府合作設立引導基金的方式開(kāi)疆拓土。“通常，這類(lèi)基金是與地方開(kāi)發(fā)區合作，成立引導基金，在當地募資，又在當地投資，一般是地方財政出一部分，當地國企出一部分，再向當地有錢(qián)人募集一部分。有了政府的信譽(yù)，面向公眾集資的障礙也少很多。”上述中科招商業(yè)務(wù)董事告訴本報記者。

　　根據公開(kāi)披露的數據計算，2011年，中科招商成立的與地方政府開(kāi)發(fā)區合作的股權基金就有近10只，披露的遠景規模更是高達數百億。

　　而對于沒(méi)有與當地政府直接合作的地區，中科招商則采取另外一種模式：吸引當地有人脈有實(shí)力的個(gè)人加盟，并掛上中科招商的牌子進(jìn)行合作，這也是同業(yè)將中科招商模式斥為“人拉人，傳銷(xiāo)式PE”的由來(lái)。

　　“把PE做成加盟連鎖店這不是笑話(huà)嗎?”在黃嵩看來(lái)，PE行業(yè)原本是一個(gè)需要精耕細作的行業(yè)，靠口碑在市場(chǎng)中生存，但是某些PE管理機構出所謂的品牌和管理，忽悠地方政府出一部分資金，當地企業(yè)出一部分資金，成立個(gè)把億規模的基金，然后全國到處設基金。

　　然而，采取這種形式管理的基金卻竟然有數十家，有些基金甚至連一個(gè)專(zhuān)門(mén)的人都沒(méi)有派駐，已經(jīng)完全背離了行業(yè)發(fā)展的共識，最終會(huì )破壞整個(gè)行業(yè)的生存環(huán)境。

　　深圳某VC創(chuàng )投公司總經(jīng)理義云堂(化名)則有不同看法，他在微博上稱(chēng)，本土PE大佬們雖然起步是跟西方學(xué)習，但學(xué)習中有創(chuàng )新，創(chuàng )新中有突破，突破中再摸索。思維更開(kāi)，策略更勇，行動(dòng)更快。相反，海歸背景的PE大佬們反會(huì )受之前在國外所受訓練的束縛，循規蹈矩，輕易不敢改變，面對中國市場(chǎng)變化之快經(jīng)常糾結中應接不暇。