對主要股東而言，股份的實(shí)際長(cháng)期鎖定與資本市場(chǎng)波動(dòng)的狀況，將直接影響實(shí)施市值管理的有效性

　　文‖徐軍

　　至2010年12月末，我國股票市價(jià)總值已超過(guò)26萬(wàn)億元，其中超過(guò)70%即19萬(wàn)億元為流通市值。上市公司每日股票價(jià)格變動(dòng)所帶來(lái)的市值增減，早已不僅表現為證券市場(chǎng)投資機構和個(gè)人投資者財富的掌握，而與上市公司所有的股東特別是大股東的資產(chǎn)損益息息相關(guān)。對主要股東們而言，上市公司市值管理將成為經(jīng)營(yíng)管理中必須面對的重要問(wèn)題。

　　市值管理源于創(chuàng )造價(jià)值

　　市值管理即上市公司及其股東基于公司市值信號，主動(dòng)地運用多種科學(xué)、合規的方法，以達到公司價(jià)值創(chuàng )造最大化、價(jià)值經(jīng)營(yíng)最優(yōu)化和價(jià)值實(shí)現最大化的戰略管理行為。

　　上市公司價(jià)值創(chuàng )造、優(yōu)化和實(shí)現是市值管理的重要內容。

　　從上市公司的角度來(lái)講，市值管理的實(shí)施更多地體現在價(jià)值創(chuàng )造和優(yōu)化的環(huán)節，包括通過(guò)企業(yè)戰略、業(yè)務(wù)模式、業(yè)務(wù)流程、企業(yè)結構、企業(yè)制度、企業(yè)文化等系統的管理，提升上市公司的核心競爭力。同時(shí)，上市公司也可以利用其資金、品牌、管理等方面的優(yōu)勢和在資本市場(chǎng)直接融通資本的便利，通過(guò)兼并收購的方式調整其資產(chǎn)組合，通過(guò)外部擴張，增加企業(yè)的價(jià)值。

　　上市公司進(jìn)行市值管理除了完成普通企業(yè)管理的工作外，還要做好與投資者關(guān)系的管理，即通過(guò)及時(shí)充分地與投資者溝通，使公司創(chuàng )造和優(yōu)化的價(jià)值得到資本市場(chǎng)的認同。

　　目前，投資者關(guān)系管理已經(jīng)得到大多數上市公司的重視，多數上市公司已能通過(guò)日常溝通、信息披露、定期路演、媒體公關(guān)等多種形式來(lái)更好地管理資本市場(chǎng)對公司價(jià)值的預期。

　　而對主要股東來(lái)說(shuō)，市值管理則間接一些，更多是通過(guò)公司治理、戰略決策、資源配置等方面，支持上市公司的價(jià)值創(chuàng )造和優(yōu)化，使價(jià)值實(shí)現最大化的過(guò)程。其中，公司治理是股東對上市公司進(jìn)行市值管理的基礎，清晰有效的公司治理結構，通過(guò)激勵約束機制對上市公司代理關(guān)系的合理安排，既可提高公司內在價(jià)值，又有利于公司股票的溢價(jià)能力。公司戰略的選擇則決定著(zhù)公司發(fā)展方向和實(shí)現途徑。

　　此外,主要股東特別是國有控股集團可以結合上市公司戰略取向，通過(guò)現金注入、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)部分或整體上市的方式，支持上市公司價(jià)值的外延式增長(cháng)。當然，股東資源配置也包括對上市公司股份的適時(shí)減持，實(shí)現價(jià)值獲取資金。

　　總體而言，市值管理的核心內容是創(chuàng )造價(jià)值，市值管理的衡量標準是市值反映。

　　并不等同價(jià)值管理

　　市值管理雖然把創(chuàng )造上市公司價(jià)值作為其管理重心，但市值管理并不等同于價(jià)值管理，而是同時(shí)把價(jià)值創(chuàng )造后的實(shí)現作為管理的重要組成內容。

　　對主要股東而言，在開(kāi)展市值管理之前，有必要明確管理的原則并制定相應的辦法，才能協(xié)調好相關(guān)各方利益，并對股東市值管理的優(yōu)劣進(jìn)行評價(jià)和考核。

　　首先，要明確市值最大化的目標。主要股東應將市值作為所持上市公司股份管理的主要考核指標之一。資本市場(chǎng)是進(jìn)行資產(chǎn)定價(jià)的最有效場(chǎng)所，大股東通過(guò)追求其所擁有資產(chǎn)的市場(chǎng)表現，將有效地驅動(dòng)上市公司不斷創(chuàng )造價(jià)值并獲取市場(chǎng)的認同。

　　其次，要確定對上市公司的控制力度。股東在追求持有上市公司市值最大化的同時(shí)，還需要結合其持股上市公司的股權結構，明確自己的持股底線(xiàn)。根據大股東資產(chǎn)配置的需求（國有股東還要根據國有經(jīng)濟布局的需要），可以制定絕對控股、相對控股和參股投資等不同策略，從而在日常市值管理中靈活采取對策。

　　第三，要穩妥地實(shí)現上市公司價(jià)值。市值管理不是股票投資，主要股東也不是一般投資者。很難想象大股東經(jīng)常在證券市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)所持上市公司的股份，這會(huì )對公司的市值產(chǎn)生破壞性的影響。主要股東對上市公司股份套現和增資的行為，應該結合上市公司并購等財務(wù)融資安排或是逆周期增減來(lái)加以實(shí)現，避免市場(chǎng)操作、內幕交易等行為的出現。從實(shí)踐經(jīng)驗來(lái)看，主要股東通過(guò)融資和并購等機會(huì )在合適價(jià)格購買(mǎi)并長(cháng)期持有上市公司的股份才可能獲得更好的回報。

　　此外，我國上市公司主要股東在企業(yè)上市和參與上市公司定向增發(fā)等并購重組中，需要承諾較長(cháng)的限售時(shí)間，通常為1年至3年。而上市公司股份的相對稀缺性，也使得國有或民營(yíng)的主要股東實(shí)際上長(cháng)期持有上市公司股份。以注冊上海的上市公司為例，其第一大股東持股的比例平均達到40.6%，由此可以推測，應有超過(guò)50%以上的股份處于基本不流動(dòng)的狀態(tài)。對主要股東而言，股份的實(shí)際長(cháng)期鎖定與資本市場(chǎng)波動(dòng)的狀況，將直接影響實(shí)施市值管理的策略。在被動(dòng)“做多”的情況下，主要股東通過(guò)股指期貨主動(dòng)“做空”應該是可以考慮的選擇?？胀短妆２呗缘牟捎?，需要相關(guān)部門(mén)和主要股東在市值管理中明確相應的辦法，從整體市值的角度統籌考慮自身在股指期貨投資中的得失平衡。

　　減持如何消減影響

　　鑒于市值管理的地位日益凸顯，股東應及早籌謀，通過(guò)有意識地市值管理來(lái)達到保值增值的目的，把上市公司市值最大化作為股東與上市公司共同的任務(wù)。

　　主要股東應充分發(fā)揮其在股東大會(huì )、董事會(huì )和監事會(huì )中的作用，通過(guò)戰略制定、經(jīng)理層選聘、重大事項決策、激勵約束等理順協(xié)調好上市公司和股東之間的代理管理，將價(jià)值創(chuàng )造和價(jià)值優(yōu)化的理念貫穿于上市公司的日常管理當中。

　　上市公司價(jià)值創(chuàng )造和價(jià)值實(shí)現都是股東市值管理的重要內容，股東推進(jìn)上市公司價(jià)值優(yōu)化，實(shí)現市值最大化的同時(shí)也要統籌考慮其整體資產(chǎn)配置的需求，一方面，通過(guò)參與上市公司融資和并購重組，在資金和資產(chǎn)上支持上市公司市值創(chuàng )造；另一方面，也會(huì )適時(shí)減持上市公司股份，獲取資本增益?？紤]到中國資本市場(chǎng)主要股東股份數量較高的占比和對上市公司的重要影響，主要股東的市值實(shí)現應有創(chuàng )新的方式。比如，在股份轉讓中考慮向戰略投資者、上市公司管理層減持；又如，可以通過(guò)大股東發(fā)行可換股債券的形式，將大股東即期的資金需求和未來(lái)股份的減持相結合，以減少股東套現對上市公司市值的影響。

　　總之，資本市場(chǎng)的全流通，使得上市公司市值表現與主要股東的經(jīng)濟利益密切相關(guān)，市值最大化逐漸成為上市公司利益相關(guān)方訴求的交集。對主要股東而言，樹(shù)立市值管理理念，研究探索市值管理的方式應當成為今后關(guān)注的重點(diǎn)。

　　作者單位，上海市金融服務(wù)辦公室辦，本文原發(fā)表于《探索與研究》，本刊有刪節。

　　責任編輯：王錚