Correctly guide the civil non-rational inlation expectations

　　文/王 勇

　　國慶長(cháng)假期間所凸現出來(lái)的購房熱、購車(chē)熱、購黃金熱的背后，其實(shí)與通脹預期的抬頭有著(zhù)莫大關(guān)系，而這種預期在變?yōu)楝F實(shí)之前，就在民間迅速膨脹并開(kāi)始影響方方面面。民間非理性通脹預期不利于我國經(jīng)濟的復蘇，所以，應及時(shí)加以正確引導。

　　重要誘因

　　一是通脹傳統破壞力誘發(fā)過(guò)敏反應。

　　通脹預期，可以簡(jiǎn)單地說(shuō)，就是人們對于未來(lái)通脹發(fā)生時(shí)間、發(fā)生概率以及通脹程度的一種心理預計。分為理性預期和非理性預期。理性預期認為，通脹是一種貨幣現象。隨著(zhù)央行不斷增加貨幣供應，過(guò)多的貨幣最終必然體現為物價(jià)上漲。但央行增加貨幣供應，釋放流動(dòng)性，并不必然導致通脹，關(guān)鍵要看市場(chǎng)吸收情況和作用于經(jīng)濟的情況。而非理性預期則認為，貨幣政策刺激經(jīng)濟，實(shí)際上是通過(guò)愚弄社會(huì )公眾來(lái)實(shí)現的。央行一邊增加貨幣供應，采取使貨幣貶值的貨幣政策，一邊卻讓人們認為貨幣的價(jià)值不變，然后，讓人們增加對貨幣的需求，來(lái)刺激經(jīng)濟。但是，社會(huì )公眾會(huì )很清醒，由于央行不斷用同樣的招術(shù)，被人們看透其中的本質(zhì)，因而迅速采取所謂“對沖”或保值行動(dòng)。上述購房購車(chē)熱等現象正是“對沖”或保值行動(dòng)的例證。

　　所以，目前，民間所滋生的通脹預期，屬于典型的非理性預期。而通脹傳統的破壞力誘發(fā)的過(guò)敏反應，是產(chǎn)生這種非理性預期的重要誘因。以前的通脹實(shí)踐表明，通脹對資源形成錯配。在復雜的社會(huì )經(jīng)濟生活中，由于貨幣在其中起著(zhù)重要的作用，所以，一旦發(fā)生通脹，就會(huì )因貨幣的破壞力而導致價(jià)格系統紊亂，從而打亂市場(chǎng)機制的一切有效秩序，干擾市場(chǎng)信號的傳遞并使信號失真，造成資源配置失調，降低經(jīng)濟效率并使經(jīng)濟陷于不穩定狀態(tài)。通脹也會(huì )對勞動(dòng)力產(chǎn)生錯導。通脹造成了部分虛假的需求，擾亂了相對價(jià)格和工資體系，給了勞動(dòng)力許多錯誤的信息，把他們暫時(shí)吸引到一些工作崗位上去。這些被誤導的勞動(dòng)力能否繼續就業(yè)，取決于通脹是否繼續進(jìn)行。通脹持續的時(shí)間越久，其工作依賴(lài)于持續的和加速度的通脹的勞動(dòng)力人數就越多。因此，持續的通脹帶來(lái)了更大的失業(yè)，而失業(yè)急劇增加又促發(fā)了更嚴重的通脹。

　　二是內外圍流動(dòng)性釋放引致非理性預期。

　　就外圍情況而言，由流動(dòng)性釋放形成的通脹壓力環(huán)環(huán)相扣。首先是全球經(jīng)濟體為救市注入了巨額流動(dòng)性，目前累計注資額達數萬(wàn)億美元。其次是歐美“定量寬松”貨幣政策蔓延，形成美元貶值，催生全球性通脹威脅。今年以來(lái)，歐美國家相繼啟動(dòng)定量寬松貨幣政策，因為他們在實(shí)行零利率政策之后，央行仍需要通過(guò)購買(mǎi)國債來(lái)大規模投放貨幣。第三是國際市場(chǎng)大宗商品價(jià)格快速回升，尤其是石油、黃金、有色金屬等漲勢如虹。第四是全球股市強勁回升，尤其是歐美股市表現最為突出。這一系列現象，就是歐美等實(shí)施“債務(wù)貨幣化”的結果。為了救經(jīng)濟，美國、歐盟、日本采取了債務(wù)貨幣化，即通過(guò)直接大量買(mǎi)公債，來(lái)刺激通脹，如此化解政府和企業(yè)的債務(wù)。他們希望，通過(guò)使流動(dòng)中的貨幣增加，讓信用擴散，最終使得通縮的因素開(kāi)始消散，通脹預期提前到來(lái)。而這種通脹預期使得供求關(guān)系發(fā)生了變化。在預期下，通脹有一個(gè)自我實(shí)現的功能。大宗商品、基礎原料，不僅具有工業(yè)品屬性，而且具有越來(lái)越強的投資品金融屬性。大宗商品的價(jià)格，往往不是由供求雙方來(lái)決定，而是由交易主體，即金融資本、對沖基金、影子銀行體系等來(lái)決定。這些交易主體在通脹預期的推動(dòng)下，推高了大宗商品的交易價(jià)格。

　　從國內情況看，非理性通脹預期主要來(lái)自于市場(chǎng)上大量的貨幣投放量。去年4萬(wàn)億刺激經(jīng)濟救市政策出臺以后，又陸續出臺了一些新的政策，無(wú)一例外全是擴張性的貨幣或財政政策。尤其是今年初以來(lái)，貨幣信貸超投放形成了流動(dòng)性充裕格局，今年前三季度，新增信貸規模已達8.5萬(wàn)億。從2003年至2007年情況來(lái)看，商業(yè)銀行上半年的貸款量基本占全年的60%70%，5年平均下來(lái)是65.5%。依照這個(gè)比例，今年的信貸總量預計將達到9.5萬(wàn)億10萬(wàn)億元，全年要保持近30%的貸款增長(cháng)幅度。這樣高速的信貸增長(cháng)，自然會(huì )加大通脹壓力。盡管一些行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，商品價(jià)格一時(shí)上不去，但這些錢(qián)不買(mǎi)商品，就可能買(mǎi)房子和股票，從而誘發(fā)房市和股市上漲，進(jìn)而影響到普通商品價(jià)格上漲?？梢哉f(shuō)，目前，市場(chǎng)上已經(jīng)相當充裕的流動(dòng)性，對民間形成非理性通脹預期產(chǎn)生了直接的實(shí)證支撐。

　　部分國家緊縮政策加劇通脹恐懼癥

　　其實(shí)，早在今年6月上旬，IMF主席卡恩和世行行長(cháng)佐利克均表示，在全球經(jīng)濟展現出令人鼓舞的“復蘇萌芽”，從而表明危機最艱難時(shí)期可能已結束之際，應該避免通脹加劇和其他可能導致復蘇過(guò)程失控風(fēng)險?？ǘ魈嵝迅鲊咧贫ㄕ?，幫助他們走出危機的舉措，在未來(lái)隨著(zhù)財政和貨幣政策的逐漸撤出，可能會(huì )讓他們付出通脹這個(gè)高昂的代價(jià)。

　　也許是對通脹預期做出的提前反應，或者旨在抑制可能出現的通脹，10月6日，澳大利亞央行宣布將基準利率從3%提高到3.25%，這是澳大利亞自2008年3月以來(lái)首次上調利率，澳大利亞也因此成為二十國集團中首個(gè)開(kāi)始退出經(jīng)濟刺激措施的國家。這一決定，引發(fā)了全球商品市場(chǎng)和金融市場(chǎng)出現連鎖反應，認為此舉或將拉開(kāi)各國紛紛加息的序幕；還有的人為，澳大利亞率先加息，預示著(zhù)世界各國的退出計劃不會(huì )同步。正如危機爆發(fā)伊始世界各國的救市措施不一致一樣，各國刺激政策在退出時(shí)機上也難以達成一致。國際會(huì )議達成的共識對世界各國并不具有普遍約束力，本國經(jīng)濟的需要依然是各國出臺政策的首要考量因素。但澳大利亞率先加息的“示范效應”不可忽視。

　　另?yè)按遄C券亞洲高級經(jīng)濟學(xué)家薩伯拉曼在最新發(fā)布的研究報告中表示，部分亞洲央行已經(jīng)開(kāi)始通過(guò)利率以外的措施來(lái)先發(fā)制人地采取收緊銀根政策。他認為，隨著(zhù)風(fēng)險回避情緒的消退，非常寬松的宏觀(guān)政策以及良好的經(jīng)濟基本面為資產(chǎn)價(jià)格再次上漲提供了合適的環(huán)境。與其他地區相比，亞洲的增長(cháng)更加強勁并且經(jīng)濟基本面良好，這似乎正在吸引更多的資本流入，進(jìn)而給亞洲貨幣造成了升值壓力。然而，在主要發(fā)達經(jīng)濟體是否走上持續復蘇軌道尚不明朗之際，亞洲貨幣升值過(guò)快可能會(huì )侵蝕該地區的出口競爭力。因此，亞洲各央行正在重拾其慣用的外匯干預政策。薩伯拉曼預計，部分亞洲央行近來(lái)將會(huì )采取更多的反周期性審慎或稅收措施，需要關(guān)注的新措施包括降低貸款與估值比率、收緊銀行資本充足率和壞賬撥備要求、提高銀行法定準備金率以及提高資產(chǎn)出售或資本收益的印花稅或稅收。而且，隨著(zhù)經(jīng)濟復蘇動(dòng)能增加，亞洲各央行將會(huì )比市場(chǎng)預期的更早開(kāi)始利率正?；^(guò)程：比如韓國可能將在今年11月份加息，而中國、印度、印尼和菲律賓都將在明年第一季度加息。凡此種種，都進(jìn)一步增加了非理性通脹預期者對其通脹預期判斷正確性的肯定以及對政府經(jīng)濟刺激計劃實(shí)施進(jìn)程以及效果的擔心。

　　然而，社會(huì )公眾的非理性預期以至于不斷加劇的通脹恐懼癥，恰恰對經(jīng)濟金融秩序以及政策形成擾動(dòng)。

　　首先，非理性通脹預期導致通脹的自我實(shí)現。在非理性通脹預期的作用下，作為兩類(lèi)最重要的市場(chǎng)主體，生產(chǎn)者會(huì )積極要求提高工資，導致勞動(dòng)力成本上升。同時(shí)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者一方面由于勞動(dòng)力成本的上升，另一方面預期到未來(lái)商品價(jià)格會(huì )上漲，也會(huì )提高產(chǎn)品的價(jià)格。消費品價(jià)格的上升會(huì )進(jìn)一步印證和強化生產(chǎn)者的通脹預期，這就構成了一個(gè)正反饋的循環(huán)，使得通脹呈現螺旋式的上升，越來(lái)越難以控制，這就是通脹預期的自我實(shí)現過(guò)程。

　　其次，非理性通脹預期會(huì )導致資產(chǎn)價(jià)格的暴漲，使得市場(chǎng)投機氣氛高漲。當人們預期到可能發(fā)生較高的通脹時(shí)，就會(huì )大量購買(mǎi)房地產(chǎn)等資產(chǎn)，使得資產(chǎn)價(jià)格大幅上漲成為現實(shí)?？梢?jiàn)，非理性通脹預期會(huì )擾亂市場(chǎng)價(jià)格信號，使得經(jīng)濟環(huán)境更加復雜，經(jīng)濟復蘇過(guò)程更加緩慢、曲折。

　　再次，非理性通脹預期使不同市場(chǎng)和行業(yè)之間冷熱不均，會(huì )使得貨幣政策失去風(fēng)向標。另外，全球范圍內的非理性通脹預期還推高了原油、有色金屬等大宗商品的價(jià)格，提高了企業(yè)的生產(chǎn)成本，降低了企業(yè)的投資意愿，這對于實(shí)體經(jīng)濟的恢復也是很不利的。

　　正確引導是關(guān)鍵

　　通過(guò)宣傳要讓社會(huì )公眾明白，我國通脹既無(wú)近憂(yōu)又無(wú)遠慮。理由有五：一是盡管今年天量信貸投放，釋放了過(guò)多的流動(dòng)性，但這是在應對國際金融危機這種特殊背景下所采取的必要的信貸超調手段，在經(jīng)濟復蘇期，超量信貸投放并不會(huì )很快形成通脹；二是至少在全球經(jīng)濟進(jìn)入持續復蘇之前，無(wú)論是全球還是中國都不會(huì )出現通脹，即使在全球經(jīng)濟進(jìn)入持續復蘇之后，這一風(fēng)險也會(huì )由于對原有全球失衡格局的再調整而大大降低；三是目前我國經(jīng)濟雖然已處于企穩回升時(shí)期，但是經(jīng)濟復蘇的基礎尚不穩固，刺激經(jīng)濟計劃尚不能退出；四是CPI、PPI依然雙負，穩定物價(jià)仍有許多工作要做；五是長(cháng)期以來(lái)，我國央行已積累了抑制通脹和通縮的成功經(jīng)驗，根據事態(tài)的變化，央行會(huì )通過(guò)熟練操作價(jià)格型或數量型貨幣政策手段，在準確的時(shí)間節點(diǎn)關(guān)上流動(dòng)性水龍頭，以抑制通脹。

　　必須讓人們清醒地看到，人們對通脹的非理性預期最容易形成“羊群效應”。因為社會(huì )公眾由于對通脹的脆弱心理，一有風(fēng)吹草動(dòng)，就會(huì )從隱憂(yōu)轉變?yōu)橹苯訐鷳n(yōu)，并迅速采取避險行動(dòng)，這類(lèi)避險資金與投機資金合二為一，首先成為資源類(lèi)價(jià)格暴漲的推手。最初，只是少數先知先覺(jué)者，首先意識到涌入資源類(lèi)商品避險的重要性，當越來(lái)越多的人進(jìn)入其中，就容易引發(fā)“羊群效應”。而“羊群效應”一旦形成，就會(huì )引發(fā)大量的盲從者，而盲從很容易導致理性的喪失和局面的失控。

　　必須讓人們了解，現實(shí)情況下，溫和的通脹預期對經(jīng)濟復蘇是有益的，而通脹恐慌癥則只會(huì )擾亂經(jīng)濟秩序?？刂坪梦磥?lái)通脹的路徑，是貨幣政策得以生效的前提。因此，各國政府和央行有必要進(jìn)一步證明控制通脹的意愿和能力，比如說(shuō)美聯(lián)儲應宣布通脹目標，將未來(lái)通脹控制在2%3%的水平，我國央行同樣也要把握好貨幣政策實(shí)施的力度和節奏，做好控制通脹的技術(shù)準備，避免通脹恐慌癥的蔓延。

　　在一定時(shí)期內，應保持貨幣政策的穩定性和連續性。相關(guān)理論證明，在貨幣政策的制定上，相機抉擇的做法會(huì )使得政策可信度降低，使得人們對政策的預期變差，從而導致政策的效果不如央行承諾按照某一規則執行貨幣政策。如果貨幣政策變動(dòng)過(guò)于頻繁，難免給社會(huì )公眾留下一個(gè)變動(dòng)不居的印象，讓人們很難相信央行控制低通脹的決心和能力。在當前經(jīng)濟企穩回升之際，央行應改變頻繁、大幅調整貨幣政策的做法，維持一個(gè)相對穩定的貨幣政策環(huán)境。

　　必須將刺激經(jīng)濟復蘇回暖作為四季度工作的重中之重。目前，社會(huì )公眾最為擔心的是，經(jīng)濟刺激計劃和寬松貨幣政策能否生效。如果能夠生效，流動(dòng)性的“水龍頭”將可以逐步收緊，通脹風(fēng)險則不會(huì )太大；反之，貨幣政策就可能長(cháng)期維持寬松，那么必然反映在通脹上?？梢?jiàn)，通脹恐慌與其說(shuō)是對通脹的恐懼，不如說(shuō)是對政府實(shí)現刺激經(jīng)濟計劃的期盼。所以，必須將刺激經(jīng)濟復蘇回暖繼續作為四季度首要工作來(lái)抓。

　　(作者為中國人民銀行鄭州培訓學(xué)院教授、銀行業(yè)改革與發(fā)展研究中心主任)