首次申報創(chuàng )業(yè)板的企業(yè)都被監管部門(mén)要求補充材料，其中要說(shuō)明的包括是否有對賭協(xié)議。對賭協(xié)議成進(jìn)入創(chuàng )業(yè)板的“門(mén)檻”之一。

　　曾被人質(zhì)疑和上海力鼎投資有對賭協(xié)議的創(chuàng )業(yè)板新兵——探路者董事長(cháng)盛發(fā)強急忙公開(kāi)表示，“探路者沒(méi)有簽署對賭協(xié)議”。

　　一時(shí)間，太子奶對賭三投行失利、炎黃傳媒對賭失敗拒按協(xié)議減持股份等“對賭”話(huà)題重新回到VC們口中。

　　“有些對賭最初的目的是好的，但卻把企業(yè)和投資機構推到了利益的對立面。”職脈招聘創(chuàng )始人吳海寧頗有感慨。

　　在看到一系列“對賭”事件后，有依靠資本運作讓公司上市夢(mèng)想的吳海寧痛下決心，哪怕企業(yè)慢點(diǎn)發(fā)展，也絕不選擇有對賭協(xié)議的風(fēng)險投資。

　　他告訴CBN記者：“企業(yè)一般是有足夠的自信才會(huì )簽署對賭協(xié)議，風(fēng)投一般也是出于保護自己利益的目的，但通過(guò)金融危機已經(jīng)可以清楚看出未來(lái)是不可控制的，不能夠把不可控的風(fēng)險當做籌碼。”

　　停不下的“資本過(guò)山車(chē)”

　　對賭協(xié)議是PE、VC常用的手段。對賭協(xié)議是投資方與企業(yè)對于未來(lái)不確定情況的一種約定，其本質(zhì)即是“價(jià)格回補機制”，被投企業(yè)若達到則PE向創(chuàng )業(yè)者支付股份或者現金激勵，若達不到則創(chuàng )業(yè)者需向PE轉讓股份或現金本息，甚至是控制權，一般作為主協(xié)議的補充。

　　縱觀(guān)中國企業(yè)的上市道路，外資投資者都是善用“對賭”的能手，從高盛、大摩到賽富、IDG、鼎暉、紅杉、凱鵬華盈、集富亞洲、美林，所投資案例中“對賭”身影不絕。

　　“按常理說(shuō)對賭協(xié)議可以督促企業(yè)發(fā)展，幫助創(chuàng )投機構控制風(fēng)險，結果是兩兩獲利或者兩兩失敗。然而現實(shí)并非如此。”一位接觸過(guò)多個(gè)創(chuàng )投機構的企業(yè)負責人告訴CBN記者。

　　他分析說(shuō)，有些企業(yè)為了拿到更多的創(chuàng )投估值，會(huì )用假賬掩蓋企業(yè)經(jīng)營(yíng)真相。這樣就為以后發(fā)展埋下了危機根源。還有些創(chuàng )投機構因為水平很低，自己難以判斷企業(yè)好壞，往往在對賭協(xié)議里簽署先付10%的資金，后面的看企業(yè)發(fā)展情況逐一投資，一旦企業(yè)出現運營(yíng)問(wèn)題，后面的資金就順理成章地賴(lài)賬了。

　　“企業(yè)簽了對賭協(xié)議，就等于是把企業(yè)的控制權拱手讓人。”吳海寧認為，對于“對賭協(xié)議”最翔實(shí)的比喻是“資本過(guò)山車(chē)”。對賭協(xié)議讓企業(yè)好比坐在過(guò)山車(chē)上，即使害怕恐慌后悔也不可能停下腳步。

　　然而即使有前車(chē)之鑒，還是有大批企業(yè)趕著(zhù)簽下對賭協(xié)議，隨后匆忙上市。私募投資基金顧問(wèn)薩穆杰表示，對賭協(xié)議讓申購新股的機構投資者產(chǎn)生顧慮。盡管部分對賭協(xié)議規模不大，上市企業(yè)不需要公布，但機構投資者會(huì )通過(guò)其他途徑了解情況，考慮對賭協(xié)議給整個(gè)公司的估值帶來(lái)的影響。

　　創(chuàng )業(yè)板防“對賭”

　　“金融危機讓一批參與對賭的企業(yè)倒下了。”一位知名投行負責人表示?；蛟S是這樣的原因，讓創(chuàng )業(yè)板對于對賭協(xié)議更加謹慎。在創(chuàng )業(yè)板啟動(dòng)前的多次座談中，太子奶因VC介入時(shí)簽訂對賭協(xié)議而導致控股權變化的案例被相關(guān)人士屢次提及。

　　尚未完全走出2008年資金鏈斷裂之傷，且剛剛躲過(guò)雀巢的外資收購險勢，如今又遭遇到最大債權人荷蘭銀行的索債訴訟。上海市高級人民法院于2009年9月25日正式開(kāi)庭審理荷蘭銀行訴太子奶1.5億元貸款逾期未還。中國乳酸菌第一品牌“太子奶”嘗到了激進(jìn)“對賭”的惡果。

　　為了擴大產(chǎn)能，李途純在2007年與高盛、大摩、英聯(lián)等簽署對賭協(xié)議。如收到7300萬(wàn)美元注資后的前3年，太子奶集團業(yè)績(jì)增長(cháng)超過(guò)50%，可降低出資方股權；如完不成30%的業(yè)績(jì)增長(cháng)，李途純將會(huì )失去控股權。2008年三聚氰胺危機發(fā)生后以及金融危機愈演愈烈時(shí),太子奶因大規模擴張導致資金鏈斷裂充分暴露。

　　高科奶業(yè)董事長(cháng)文迪波曾在今年年初公開(kāi)表示：“他（太子奶負責人李途純）為了盡快上市，在國家宏觀(guān)調控、銀根緊縮的逆勢下盲目擴大規模，終于套住了自己的脖子。”

　　此外，對賭協(xié)議在創(chuàng )業(yè)板中還面臨其他兩種風(fēng)險，一種是用股份作為對賭的賠償，比如投資方和被投資企業(yè)對于未來(lái)的業(yè)績(jì)進(jìn)行約定，如每年能達到20%的增長(cháng)率，投資方對企業(yè)進(jìn)行股權的激勵，這就會(huì )導致公司股權發(fā)生變化，如果涉及股份較大，甚至會(huì )致使公司控股股東發(fā)生變化。另外一種是現金補償的對賭，監管部門(mén)擔心融資以后，資金的用途會(huì )被控股股東用來(lái)償還PE，從而損害中小股東的利益。

　　雖然“對賭”協(xié)議屢惹爭議，然而，風(fēng)投們仍舊會(huì )選擇對賭為最重要的自我保護手段之一。

　　力合創(chuàng )投總裁朱方指出，全球的投資基金對于第一單都有對賭的要求，此類(lèi)情況也相應在中國存在。他認為，被投公司的管理層要保持適當壓力，投資雙方也要在申請IPO時(shí)將對賭做出清理，使雙方達成一致意見(jiàn)來(lái)解決對賭問(wèn)題。

　　優(yōu)勢資本投資有限公司總裁吳克忠告訴CBN記者，目前優(yōu)勢資本已經(jīng)募集了一筆5.8億的人民幣基金，主要投擬上創(chuàng )業(yè)板企業(yè)。他認為，企業(yè)IPO的時(shí)候所有股東的權利是一致的，作為投資者溢價(jià)投資一個(gè)企業(yè)，為了保護小股東的利益，通過(guò)一些否決權、通過(guò)對賭協(xié)議給管理層有一些壓力，使企業(yè)有動(dòng)力達到股東的目標。