筆者將明年經(jīng)濟增速預期上調至8.6%，盡管增速僅比今年預期略高，但有望改變目前單純依賴(lài)投資的狀態(tài)，結構更為合理和均衡：投資的貢獻率下降，出口明顯好轉，消費穩步上升

　　■ 哈繼銘

　　下半年經(jīng)濟增長(cháng)更趨平衡

　　今年第二季度中國GDP增速從第一季度的同比6.1%強勁反彈至7.9%，在七個(gè)季度的連續下跌之后首次反彈，GDP增長(cháng)環(huán)比折年率更是高達15.6%(2008年第四季度為1.2%，今年第一季度為6%)。這顯示出政府的刺激政策短期內成效顯著(zhù)。

　　從拉動(dòng)GDP增長(cháng)的“三駕馬車(chē)”來(lái)看，投資成為名副其實(shí)的增長(cháng)主力。上半年城鎮固定資產(chǎn)投資名義增長(cháng)33.6%(實(shí)際增長(cháng)逾36%)，比前5個(gè)月的32.9%繼續加快，其中基礎設施投資增長(cháng)高達57.4%。上半年消費依然穩健。6月份名義零售增長(cháng)率從5月的15.2%略降至15%，但需要說(shuō)明的是，目前強勁的零售數據并不能真實(shí)反映居民消費，因為數據中包含了政府和企業(yè)消費，以及政府4萬(wàn)億元投資帶來(lái)的政府相關(guān)支出，也抬高了零售表現。此外，主要領(lǐng)先指標繼續向好：新開(kāi)工項目仍在加速啟動(dòng)，發(fā)電量首次實(shí)現正增長(cháng)，消費的領(lǐng)先指標——房地產(chǎn)與汽車(chē)銷(xiāo)售繼續回暖，制造業(yè)PMI持續攀升等，說(shuō)明經(jīng)濟回升趨勢較為明顯。

　　從未來(lái)經(jīng)濟增長(cháng)來(lái)看，筆者認為下半年經(jīng)濟增長(cháng)將更趨平衡。

　　首先，三駕馬車(chē)的貢獻更為平衡。

　　考慮到房地產(chǎn)市場(chǎng)的復蘇和出口的好轉，筆者將今年GDP增速預期上調至8.2%。從GDP的季度走勢來(lái)看，環(huán)比仍呈倒V型：第三季度環(huán)比增速達2.5%，同比達到8.7%，第四季度伴隨政府投資力度逐漸放緩，環(huán)比增速回落至1.5%，但同比增速依然攀高達9.9%。

　　筆者將明年經(jīng)濟增速預期上調至8.6%，盡管增速僅比今年略高，但有望改變目前單純依賴(lài)投資的狀態(tài)，結構更為合理和均衡——投資的貢獻率下降(且結構上政府投資比例下降，私人部門(mén)投資好轉)，出口明顯好轉，消費穩步上升(見(jiàn)圖1)。

　　第一，出口有望恢復增長(cháng)，凈出口貢獻率由負轉正。目前外部經(jīng)濟逐步走向復蘇的軌道，對中國出口的負面影響開(kāi)始縮小。中國香港、新加坡等經(jīng)濟體的出口依存度遠高于中國，其經(jīng)濟表現一直是中國出口的風(fēng)向標(見(jiàn)圖2)，而最近一個(gè)季度這些經(jīng)濟體增長(cháng)強勁反彈(新加坡第二季度GDP環(huán)比增長(cháng)逾20%)，暗示中國出口將好轉。更何況中國出口的競爭力提高，使得中國產(chǎn)品近期在全球市場(chǎng)的份額顯著(zhù)上升(見(jiàn)圖3)。筆者過(guò)去估算過(guò)，外需(中國主要貿易伙伴加權平均GDP增速)每提升1個(gè)百分點(diǎn)，將推動(dòng)中國出口實(shí)際增長(cháng)6個(gè)百分點(diǎn)。2009年中國加權平均的外需下滑約2.3%，而根據IMF對于主要國家最新的經(jīng)濟預測，2010年中國外需有望增長(cháng)1%，上升3.3個(gè)百分點(diǎn)，推動(dòng)中國實(shí)際出口上升20個(gè)百分點(diǎn)，從2009年的-12%升至8%。這將導致凈出口對于GDP的貢獻率由2009年的-1.6個(gè)百分點(diǎn)上升至2010年的0.7個(gè)百分點(diǎn)。

　　第二，私人部門(mén)投資好轉，政府投資大幅放緩，整體投資增速回落。政府投資方面，根據目前的財政安排，政府投資增速可能由2009年的60%大幅回落至2010年的5%。財政部公布的4萬(wàn)億元投資進(jìn)度中，2010年計劃安排中央政府投資5885億元，比2009年多1000億元，若假設地方政府投資規模不變(中央政府可能于今年底明年初開(kāi)始約束地方政府的投資沖動(dòng))，則2010年總體政府投資比2009年約2萬(wàn)億元的規模增長(cháng)5%；私人投資方面，筆者預計房地產(chǎn)銷(xiāo)售的強勁復蘇(今年年初以來(lái)銷(xiāo)售面積增長(cháng)31.7%)將推動(dòng)2010年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增長(cháng)25%，而出口增長(cháng)恢復至8%帶來(lái)的乘數效應將拉動(dòng)制造和采礦業(yè)投資8個(gè)百分點(diǎn)；兩者合計帶動(dòng)私人投資9.8個(gè)百分點(diǎn)，比2009年有所改善，但無(wú)法完全彌補政府投資放緩的影響，因此最終資本形成將從2009年15.2%的增速顯著(zhù)回落至2010年的9%。政府投資對于GDP的拉動(dòng)將由2009年的2.5個(gè)百分點(diǎn)縮小至2010年的0.3個(gè)百分點(diǎn)。

　　第三，消費繼續平穩上升。從過(guò)去多年的經(jīng)驗來(lái)看，房地產(chǎn)消費的強勁會(huì )帶動(dòng)家電、家具、裝修材料甚至汽車(chē)等其他消費，這些領(lǐng)域的銷(xiāo)售未來(lái)數月有望進(jìn)一步加速。因此，筆者預計，2010年最終消費增長(cháng)將比2009年略有上升(由2009年的9%上升至2010年的9.6%)，對于GDP的拉動(dòng)將由2009年的4個(gè)百分點(diǎn)上升至2010年的4.3個(gè)百分點(diǎn)。

　　其次，區域增長(cháng)更為平衡。

　　我們的研究顯示，曾在美國各州之間、歐洲各國之間出現的經(jīng)濟增長(cháng)趨同效應(窮州/窮國追趕富州/富國)，如今已開(kāi)始在中國不同區域間顯現。而未來(lái)四個(gè)方面的動(dòng)力將驅使中西部地區的追趕效應大量釋放：

　　首先，原先外向型的沿海地區通過(guò)外貿與外資引入先進(jìn)的管理和國際市場(chǎng)，如今貿易與FDI萎縮，沿海地區進(jìn)一步提升的難度較大，而內陸地區通過(guò)學(xué)習縮小了雙方的差距。

　　其次，過(guò)去中國貨幣增長(cháng)多半來(lái)自外匯儲備的增長(cháng)而非國內信貸擴張，沿海地區通過(guò)出口賺取大量外匯，資金相對內地更為充裕，但目前外貿順差下降，貨幣增速更多來(lái)自貸款推動(dòng)而非外匯增加，內陸區域的融資優(yōu)勢得以體現。

　　第三，過(guò)去優(yōu)秀人才集中于沿海地區，而伴隨全國教育水平提升和人力資本增加，很多優(yōu)秀人才也向內陸流動(dòng)，沿海地區的人才優(yōu)勢在減弱。

　　第四，中央政府有意識地致力于縮小地區差異，維持社會(huì )穩定，中西部地區將獲得更多的傾斜政策。

　　再次，產(chǎn)業(yè)發(fā)展更為平衡。

　　我國現有產(chǎn)業(yè)結構較為落后。比較中美股市結構和工業(yè)結構，我國高科技、低污染、高效能的行業(yè)占比太小，經(jīng)濟增長(cháng)打下了重重的舊模式烙印——房地產(chǎn)、原材料、銀行等行業(yè)是主導，生物科技、新能源等科技領(lǐng)域的產(chǎn)值占經(jīng)濟比重遠低于美國(2006年中國生物科技產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值僅86億美元，遠低于美國同年的588億美元；中國新能源年開(kāi)發(fā)利用量不到2500萬(wàn)噸標準煤，在中國能源消費中占比不到0.9%，遠低于美國新能源利用量23800萬(wàn)噸標準煤，占其能源消費7%的水平)。

　　當前經(jīng)濟刺激方案中對新能源等先進(jìn)產(chǎn)業(yè)投入不足。經(jīng)濟大幅下滑之際政府通過(guò)加大投資刺激經(jīng)濟是必要的，但這些投資的投向也很有講究。我國此前宣布的4萬(wàn)億元投資主要傾向于鐵路、公路、機場(chǎng)等基礎設施建設，新能源等先進(jìn)產(chǎn)業(yè)的投資占比不大。

　　產(chǎn)業(yè)結構落后往往會(huì )在國際博弈中使自己處于不利地位?；仡櫄v史，美國在每次有可能出現重大的科技革命之前，往往會(huì )建立一些新的國際游戲規則，比如IT革命之前極力推進(jìn)軟件產(chǎn)品的知識產(chǎn)權保護，IT革命后美國在這些產(chǎn)品領(lǐng)域賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。目前美國正在建立綠色、環(huán)保、低碳等領(lǐng)域的游戲規則，譬如美國眾議院在6月22日通過(guò)了一項“限量及交易”(cap-and-trade)法案，該法案含有美國有權對包括中國在內的不實(shí)施碳減排限額國家的進(jìn)口產(chǎn)品征收碳關(guān)稅的嚴厲條款。建立了這些游戲規則之后，美國將來(lái)一旦在這些領(lǐng)域誕生技術(shù)革命，我國將再次遭遇貿易壁壘，利益受損。

　　因此，筆者建議，中國刺激經(jīng)濟的資金應該向新能源等先進(jìn)產(chǎn)業(yè)靠攏，更多地發(fā)展高質(zhì)量、高水平的產(chǎn)能，這樣才能在將來(lái)更加充分地淘汰落后產(chǎn)能，在保增長(cháng)和調結構之間取得一個(gè)最好的結合點(diǎn)。

　　未來(lái)政策展望

　　短期內寬松政策不變，實(shí)質(zhì)性的調整可能要到第四季度

　　今年第二季度7.9%的經(jīng)濟增速距“保八”仍有一步之遙，上半年7.1%的增速差距更大。目前，經(jīng)濟回升的基礎還不穩固，國際金融危機對中國的不利影響并未減弱，經(jīng)濟發(fā)展正處在企穩回升的關(guān)鍵時(shí)期，保持經(jīng)濟平穩較快發(fā)展仍然是我們面臨的首要任務(wù)。目前外部環(huán)境不確定性仍較大(美國也在討論是否需要出臺第二次刺激方案，顯示對其自身復蘇進(jìn)程不盡滿(mǎn)意)，因此短期內政府將保持寬松的政策不變。但筆者預計，第三季度和第四季度GDP分別達8.7%和9.9%，第四季度政府可能會(huì )認為“保八”勝券在握，從而出現實(shí)質(zhì)性政策調整。

　　貸款與貨幣增速具有較強慣性，難以大幅下降

　　2010年合理的貨幣與信貸增長(cháng)應是多少？如果貨幣供應量回到正常水平(過(guò)去多年M2平均高于名義GDP增速5.2個(gè)百分點(diǎn))，那么2010年M2增速只需要達17%(預計2010年名義GDP增速為12%)，即只需新增貸款5萬(wàn)億～6萬(wàn)億元。但信貸慣性使得歷史上相鄰兩年內貨幣與信貸從未出現如此大幅度的下滑，即使在貨幣緊縮的1994年、2000年和2004年，M2與名義GDP增速之差比上年也僅下降了6～10個(gè)百分點(diǎn)(見(jiàn)圖4、圖5)，而近期貸款結構的特征使信貸慣性較以往更強(貸款主要向政府項目?jì)A斜，眾多期限較長(cháng)的基建項目才剛剛開(kāi)工，見(jiàn)圖6和圖7)，信貸規模短期內很難得到大幅壓縮，因此筆者預計，2010年M2增速可能達到22%，新增貸款依然有望接近10萬(wàn)億元。

　　人民幣國際化進(jìn)程將繼續，人民幣債券市場(chǎng)的發(fā)展壯大利好中資銀行

　　今年7月1日中國人民銀行聯(lián)合六部委發(fā)布《跨境貿易人民幣結算試點(diǎn)管理辦法》，人民幣貿易結算正式啟動(dòng)。此舉盡管短期內給國內銀行帶來(lái)的新業(yè)務(wù)收入可能較為有限，但有利于出口企業(yè)規避匯率風(fēng)險，降低本外幣兌換成本。而且長(cháng)期來(lái)看好處較大，因為這標志著(zhù)人民幣國際化邁出了第一步，后續來(lái)看人民幣相關(guān)衍生產(chǎn)品也將逐漸發(fā)展壯大，特別是近期人民幣發(fā)債業(yè)務(wù)紛紛啟動(dòng)，中資銀行在這些項目上無(wú)疑比外資銀行具有優(yōu)勢，可望從中受益?！?/p>

　　作者系中金公司首席經(jīng)濟學(xué)家