這看起來(lái)是一場(chǎng)馬拉松比賽的起跑階段。Pre－IPO的健康跑選手，半程的PE選手，以及全程的VC選手都摩肩接踵地擠在一條賽道上，每個(gè)人的臉上只有IPO一種表情，根本分不出彼此。

　　當中國突然以火箭般的速度成為全球PE和VC最重要市場(chǎng)的時(shí)候，大量的LP從全球各處趕來(lái)進(jìn)入這一賽場(chǎng)，突然發(fā)現周遭有點(diǎn)亂哄哄的。和PE、VC涇渭分明的歐美市場(chǎng)相比，僅從投資金額上越來(lái)越難以區分中國市場(chǎng)上的投資并購是哪個(gè)陣營(yíng)的手筆。

　　針對成熟項目激烈鏖戰的PE陣營(yíng)里，突然又擠入了許多VC隊伍，不少業(yè)內人士因此開(kāi)始抱怨項目源發(fā)掘困難，企業(yè)要價(jià)提高，行業(yè)內競爭加劇。

　　高回報率重壓

　　為什么中國市場(chǎng)突然顯得有些擁擠？這首先是由于中國創(chuàng )投市場(chǎng)偏好中后期投資的特點(diǎn)導致的。據清科透露，去年40％的投資都是投資于成長(cháng)期項目，PE、VC兼有之。

　　造成上述現象的原因是多方面的。寰慧投資管理合伙人的符績(jì)勛以自身為例進(jìn)行了分析。寰慧投資早期以TMT領(lǐng)域的投資為重，從美國企業(yè)獲得的經(jīng)驗為其在中國的互聯(lián)網(wǎng)、媒體領(lǐng)域投資提供參考。對這些領(lǐng)域相當熟稔之后，公司亦能承受這些領(lǐng)域中早期項目的高風(fēng)險，但進(jìn)入新領(lǐng)域時(shí)仍會(huì )謹慎，往往選擇稍微偏晚期的項目。

　　符績(jì)勛所認為的新領(lǐng)域，包括伴隨著(zhù)迅猛發(fā)展的中國經(jīng)濟成長(cháng)起來(lái)的具備高成長(cháng)性的傳統行業(yè)。

　　2007年前11個(gè)月，在中國內地一共發(fā)生的VC、PE項目總和是428個(gè)，其中，傳統行業(yè)單個(gè)項目的平均投資額是6000萬(wàn)美元，服務(wù)領(lǐng)域單個(gè)項目的平均投資額為2000萬(wàn)美元，雖然價(jià)格昂貴，但這些企業(yè)的高成長(cháng)性仍然讓風(fēng)險投資人士趨之若鶩。

　　“VC的成功率很低，投10個(gè)項目成功的可能只有兩個(gè)，而PE的成功率是七、八成；更重要的是，PE回報率都是若干倍。從平衡經(jīng)濟回報的角度來(lái)說(shuō)，投資于成長(cháng)期的企業(yè)可獲得類(lèi)似于早期風(fēng)險投資的回報，但相比之下持有的期限會(huì )更短，承擔的風(fēng)險更小。所以很多VC進(jìn)入到PE行業(yè)來(lái)進(jìn)行PE類(lèi)型的投資。”法國NATIXIS亞洲投資首席合伙人王剛認為。

　　風(fēng)險基金在中國的競爭更為激烈也是原因之一。清科統計的數據顯示，2007年前11個(gè)月，活躍在中國的中外創(chuàng )投機構新募55只基金，比2006年增長(cháng)四成。風(fēng)險基金在激烈競爭中獲利能力下降。

　　IDG技術(shù)創(chuàng )業(yè)投資基金合伙人熊曉鴿把中國2007年的市場(chǎng)熱度和美國1999年相比。他舉例，美國基金在1995年的投資，回報率都超過(guò)了80％，因而當年許多玩家相繼進(jìn)入，之后的回報能達到2％已經(jīng)是樂(lè )觀(guān)的了。

　　面對更加激烈的競爭，投資人將回報率壓力逐步傳遞到風(fēng)險基金，導致風(fēng)險基金所能承受失敗的能力大幅下降。這導致風(fēng)險基金投資人更加謹慎地挑選早期項目，根據自身的風(fēng)險承受能力來(lái)決定投資早期項目，還是一個(gè)成長(cháng)期項目。顯然在這種情況下，成長(cháng)期項目更具誘惑力。

　　“2003年VC占私募股權投資的百分比是28％，到2006年，比例降到了20％，也就是說(shuō)純粹投早期公司比例下降。我們認為這個(gè)比例還會(huì )繼續下降。”普凱投資管理公司創(chuàng )始人姚繼平表示。在這樣的情況下，競爭加劇將促使投資經(jīng)理和合伙人把投資對象推到中期甚至晚期的公司，那些18個(gè)月、20個(gè)月內都能夠上市的項目變得炙手可熱。

　　錢(qián)多惹的禍？

　　大量資金涌入起到了推波助瀾的作用。

　　時(shí)間回到四年前，清科集團在2002年做第一次募集資金統計的時(shí)候，當時(shí)，中國34家基金募集的資金總額僅為12億美元，每家基金介于2000萬(wàn)美元到3000萬(wàn)美元。如今每家能融到1億美元。美國最負盛名的兩大風(fēng)險投資機構，KPCB在中國的凱鵬華盈年初成立了一個(gè)3.6億美元的新基金；紅杉中國在年中管理的資本額已經(jīng)達到了10億美元。

　　“這都是錢(qián)多惹的禍。”IDG技術(shù)創(chuàng )業(yè)投資基金合伙人章蘇陽(yáng)說(shuō)。他認為，雖然中國經(jīng)濟在發(fā)展，但如果熱錢(qián)進(jìn)入的速度比真正符合條件的公司的數目增長(cháng)更快的話(huà)，會(huì )導致供求關(guān)系逆轉，資金由短缺變成過(guò)剩，這會(huì )導致公司估值上漲，而這顯然是企業(yè)家希望看到的。

　　未來(lái)的資本市場(chǎng)如何，沒(méi)有人能做有把握的判斷。浮躁的市場(chǎng)環(huán)境讓更多基金愿意找盡管價(jià)格昂貴但相比風(fēng)險小、退出快的中晚期項目。

　　找到自己的跑道

　　不過(guò)時(shí)間軸不斷往后延伸，不同賽程的選手會(huì )找到不同的速度和賽道，許多人士認為PE和VC最后在中國的發(fā)展還會(huì )逐漸分開(kāi)。

　　其一，中國高科(600730行情,股吧)技水平的整體上升將孵化出更多創(chuàng )新技術(shù)，包括需要5到10年研發(fā)的生物醫藥領(lǐng)域，而不僅僅是目前更易獲得盈利的應用技術(shù)。屆時(shí)，風(fēng)險投資會(huì )考慮介入那些沒(méi)有利潤，沒(méi)有營(yíng)業(yè)額的早期公司。這種案源基礎逐步形成，VC的價(jià)值才得以真正的彰顯。

　　其二，PE行業(yè)正在成熟，PE價(jià)值會(huì )進(jìn)一步回歸到一個(gè)合理水平。

　　其三，對于VC和PE，企業(yè)除了考察其資金實(shí)力外，對其它條件也會(huì )有更清晰的認識，更多基金必須有所專(zhuān)長(cháng)，能給予企業(yè)最有競爭力的資源和建議。

　　“大量LP進(jìn)入中國，開(kāi)始像跑馬拉松。時(shí)間長(cháng)了，大家都可以慢慢地找到自己的跑道——根據自己的投資理念、經(jīng)驗及對于投資的判斷慢慢整合資源。假以時(shí)日這種情形會(huì )越來(lái)越清晰。”青云創(chuàng )業(yè)投資管理有限公司總裁兼CEO葉東說(shuō)。