新三板基礎層掛牌企業(yè)康潤潔成功發(fā)行可轉債，但登記備案場(chǎng)所卻是新疆股權交易中心，主辦券商也專(zhuān)門(mén)提示風(fēng)險。三板企業(yè)在四板發(fā)債，康潤潔模式是否具有借鑒意義？

2017年9月22日滬深交易所、全國股份轉讓系統和中證登發(fā)布了《創(chuàng )新創(chuàng )業(yè)公司非公開(kāi)發(fā)行可轉換公司債券業(yè)務(wù)實(shí)施細則（試行）》，符合條件的創(chuàng )新創(chuàng )業(yè)公司可在滬深交易所發(fā)行創(chuàng )新創(chuàng )業(yè)可轉換公司債券（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：雙創(chuàng )可轉債），發(fā)行主體包括新三板掛牌的創(chuàng )新層公司和非上市非掛牌公司兩大類(lèi)，同時(shí)要求雙創(chuàng )可轉債發(fā)行前，發(fā)行人股東人數不超過(guò)200人。

2017年10月17日，旭杰科技（836149.OC）、伏泰科技（832633.OC）和藍天環(huán)保（430263.OC）三家創(chuàng )新層公司作為第一批吃螃蟹的企業(yè)，先后宣布其可轉債發(fā)行成功，雙創(chuàng )可轉債正式落地開(kāi)花。此后君實(shí)生物、合佳藥業(yè)等多家企業(yè)先后發(fā)布了擬發(fā)行雙創(chuàng )可轉債的公告。

從已成功發(fā)行雙創(chuàng )可轉債的案例中可以看出，有資格發(fā)行該債券的掛牌企業(yè)必須為創(chuàng )新層企業(yè)，發(fā)行方式是非公開(kāi)發(fā)行，發(fā)行的債券需在滬深交易所掛牌。但是有一家企業(yè)特立獨行，竟然將可轉債發(fā)在了新疆股權交易中心，他為何要采取跨市場(chǎng)發(fā)行方式呢？

可轉債發(fā)到了四板，主辦券商特別提示

2017年11月6日，新疆康潤潔環(huán)?？萍脊煞萦邢薰荆ㄗC券簡(jiǎn)稱(chēng)：康潤潔，證券代碼：833472.OC）發(fā)布了風(fēng)險提示公告，稱(chēng)2017年11月2日公司在新疆股權交易中心成功發(fā)行了2017年第一期可轉換公司債券。但“由于目前全國中小企業(yè)股份轉讓系統暫無(wú)債轉股具體制度安排，公司本次非公開(kāi)發(fā)行可轉換公司債券在未來(lái)計劃發(fā)起轉股申請時(shí)尚存在不確定性。”

其持續督導券商東興證券也特別提示到，由于“目前全國中小企業(yè)股份轉讓系統暫無(wú)掛牌公司在區域性股權市場(chǎng)發(fā)行可轉換公司債券相關(guān)轉股制度安排，因此，康潤潔本次擬在區域性股權市場(chǎng)發(fā)行的可轉換公司債券未來(lái)轉股事項存在不確定性”。

相關(guān)資料顯示，康潤潔此次非公開(kāi)發(fā)行可轉債3萬(wàn)張，募集資金300萬(wàn)元，發(fā)行期限18個(gè)月，票面利率6.3%，付息方式是按季付息，最后一期利息隨本金一同兌付。這也是繼今年7月中旬完成掛牌以來(lái)的第一次定增后，公司對外的第二次融資。

康潤潔選擇的這種跨市場(chǎng)發(fā)行方式真的“獨特”，原因是區域性股權市場(chǎng)即所謂的四板市場(chǎng)，雖然是中國多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分，但就目前發(fā)展情況來(lái)看，自身還存在一些制度性的缺陷，一是四板市場(chǎng)與新三板尚未建立健全的合作對接機制，二是券商等中介機構在四板市場(chǎng)的活躍度有限，三是四板市場(chǎng)中的投資者還處于較為初級的階段，市場(chǎng)流動(dòng)性較新三板也更加缺乏，東興證券的風(fēng)險提示公告中也特意提到了康潤潔可轉債如何轉股的問(wèn)題。

新三板企業(yè)發(fā)債發(fā)到了四板，康潤潔也算是開(kāi)啟了一個(gè)先河。

為何發(fā)行如此特別的可轉債？

當然，此次康潤潔發(fā)行的可轉債并不是已經(jīng)在新三板火熱的雙創(chuàng )可轉債，而是普通可轉債。為什么康潤潔要發(fā)如此特別的可轉債呢？

康潤潔是一家以生產(chǎn)聚酯生物降解農用地膜和聚酯生物降解農用地膜母料添加劑的企業(yè)，2015年9月10日在新三板掛牌。掛牌以來(lái)公司的經(jīng)營(yíng)狀況好壞參半，2015年至2017年上半年，康潤潔營(yíng)業(yè)收入分別為1165.21萬(wàn)元、1863.38萬(wàn)元和475.18萬(wàn)元，同比增長(cháng)-9.47%、59.92%和1.33%，凈利潤為257.80萬(wàn)元、-11.51萬(wàn)元和-516.54萬(wàn)元，凈利潤虧損幅度不斷擴大。

公司業(yè)績(jì)下滑的主要原因，除了生產(chǎn)場(chǎng)地搬遷后年租金大幅增加，相應計提的折舊增加外，由于公司正在拓展新疆其他地區的業(yè)務(wù)，銷(xiāo)售人員增加、廣告宣傳費等增加導致銷(xiāo)售費用大幅增加，2015年至2017年上半年公司期間費用占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為74.81%、48.72%和121.29%，受營(yíng)業(yè)成本上升的影響，2015年以來(lái)公司經(jīng)營(yíng)狀況整體偏弱，公司也不符合創(chuàng )新層企業(yè)標準，因此目前還處在基礎層里。這樣看來(lái)，康潤潔也不符合雙創(chuàng )可轉債發(fā)行的條件。

不能發(fā)行雙創(chuàng )可轉債，并不能說(shuō)明康潤潔不能發(fā)行其他類(lèi)型的債券。事實(shí)上按照《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：《管理辦法》）的規定，上市公司、股票公開(kāi)轉讓的非上市公眾公司發(fā)行的公司債券，可以附認股權、可轉換成相關(guān)股票等條款。只不過(guò)《管理辦法》中說(shuō)到，股票公開(kāi)轉讓的非上市公眾公司發(fā)行附認股權、可轉換成股票條款的公司債券，由中國證監會(huì )另行規定。此外《管理辦法》中對非公開(kāi)發(fā)行的發(fā)行人財務(wù)并沒(méi)有做更為詳細的要求，因此對康潤潔這樣基本面一般的掛牌企業(yè)而言，非公開(kāi)發(fā)行債券也降低了其發(fā)行的門(mén)檻。

關(guān)于公司債券的轉讓?zhuān)豆芾磙k法》提到，“非公開(kāi)發(fā)行公司債券并按照本辦法規定承銷(xiāo)或自行銷(xiāo)售、或在證券交易所、全國中小企業(yè)股份轉讓系統、機構間私募產(chǎn)品報價(jià)與服務(wù)系統、證券公司柜臺轉讓的，適用本辦法”，但該辦法并沒(méi)有包含四板。

康潤潔模式是否有借鑒意義？

近年來(lái)我國區域股權市場(chǎng)成為多層次資本市場(chǎng)建設中最具有活力的一部分，不僅區域股權市場(chǎng)掛牌的公司數量大幅增加，在服務(wù)企業(yè)融資產(chǎn)品創(chuàng )新和企業(yè)規范發(fā)展等方面同樣取得顯著(zhù)進(jìn)展。

以上海股權托管交易中心（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：上股交）為例，截至2017年11月7日，在上股交N板掛牌的企業(yè)有137家，E板掛牌的企業(yè)有702家，Q板掛牌企業(yè)有8997家，還有170家托管企業(yè)，上述企業(yè)累計股權融資211.59億元，債權融資45.19億元。除了上股交外，包括深圳前海股權交易中心在內的38個(gè)區域股權交易中心累計掛牌企業(yè)數量達到57647家。證監會(huì )發(fā)言人鄧舸在今年1月26日舉行的新聞發(fā)布會(huì )上也提到，全國40家四板市場(chǎng)2016年為企業(yè)實(shí)現融資2871億元，而整個(gè)新三板2016年的融資規模也僅有1477.91億元，四板的體量不亞于三板。

相關(guān)部門(mén)也開(kāi)始出臺大量的法律法規，開(kāi)始規范和引導四板市場(chǎng)的發(fā)展。2017年1月國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于規范發(fā)展區域性股權市場(chǎng)的通知》，正式啟動(dòng)四板的整頓，該通知及證監會(huì )發(fā)布的《區域性股權市場(chǎng)監督管理試行辦法》，明確四板堅持私募性質(zhì)，不得變相公開(kāi)發(fā)行產(chǎn)品；不得跨區域經(jīng)營(yíng)；交易實(shí)行T+5等，此外還明確了四板的業(yè)務(wù)范圍僅為中小微企業(yè)發(fā)行股票和可轉債，將私募債排除在外。

3月份的“兩會(huì )”上也明確提到，要“深化多層次資本市場(chǎng)改革，完善主板市場(chǎng)基礎性制度，積極發(fā)展創(chuàng )業(yè)板、新三板，規范發(fā)展區域性股權市場(chǎng)”；5月份證監會(huì )發(fā)布了《區域性股權市場(chǎng)監督管理試行辦法》，對四板企業(yè)發(fā)行股票及可轉債做了更進(jìn)一步的規定。

除了監管部門(mén)對四板所做的相關(guān)規定外，大多數省份結合自身發(fā)展情況，對本省的四板市場(chǎng)也做出了相應的規定。以康潤潔所在的新疆為例，新疆四板市場(chǎng)目前也實(shí)行分層制，將市場(chǎng)劃分為基礎層和精選層，精選層對企業(yè)存續時(shí)間等做了相應的要求，基礎層幾乎“零門(mén)檻”。新疆四板市場(chǎng)也對掛牌企業(yè)實(shí)行自律管理，對信息披露和層級調整等做了相應的規定，可謂是精簡(jiǎn)版的新三板。除此以外新疆對在精選層和轉板新三板的企業(yè)給予40萬(wàn)元和20萬(wàn)元的補助，對數量更為龐大的中小微企業(yè)而言，也猶如雪中送炭。

當然回到康潤潔發(fā)行可轉債的案例中，在筆者看來(lái)，由于相關(guān)部門(mén)已經(jīng)將四板市場(chǎng)認定為私募性質(zhì)，投資者均為合格投資者，兩者也符合非公開(kāi)發(fā)行的可轉債的相關(guān)規定，四板市場(chǎng)的投資者認購三板市場(chǎng)企業(yè)發(fā)行的可轉債，從概念上來(lái)說(shuō)沒(méi)有問(wèn)題。只不過(guò)康潤潔獨創(chuàng )的這套跨市場(chǎng)發(fā)行模式能否被監管部門(mén)認同，能否推廣至整個(gè)新三板市場(chǎng)，可能尚需時(shí)日。但不得不說(shuō)，康潤潔此舉真的很有創(chuàng )造性。

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