“回歸”成為了中概股這一年來(lái)的主旋律，今年上半年有17家公司紛紛宣布收到私有化要約，其中6月更是出現了井噴之勢，有多達12家公司收到要約。

從蜂擁而上到一哄而下，中概股市場(chǎng)到底發(fā)生了什么變化?到底要不要私有化?私有化之后要不要登陸A股?來(lái)，聽(tīng)聽(tīng)企業(yè)家、投資人和律所機構們的聲音。

一問(wèn)：有哪些中概股公司要或已經(jīng)私有化?

根據騰訊科技不完全統計，自2010年以來(lái)，共有37家。過(guò)去三年每年私有化的公司不超過(guò)5家，而今年一下躥升至17家，如下表：

中概股私有化名單大全 制圖/黃越

從行業(yè)分布上來(lái)看，游戲以9家獨占鰲頭，其中包括盛大游戲、完美世界、巨人網(wǎng)絡(luò )、中國手游、淘米網(wǎng)絡(luò )、空中網(wǎng)和創(chuàng )夢(mèng)天地等7家主營(yíng)業(yè)務(wù)為游戲的公司，還有人人公司和久邦數碼等2家具有游戲業(yè)務(wù)的公司。不難看出，這主要是因為美股對中國游戲公司的市值低估，而深層次原因則是東西方游戲產(chǎn)品的文化背景、創(chuàng )新性、操作習慣等差異較大，投資者未必能充分理解這些公司。

此外，地產(chǎn)服務(wù)業(yè)和傳媒業(yè)在圖表上也比較顯眼，分別有三家(中房信、思源經(jīng)紀、易居中國)和兩家(分眾傳媒、航美傳媒)。

從發(fā)起人角度看，CEO及管理層為代表的財團占據了大半江山。而紅杉資本及其合伙人沈南鵬作為操盤(pán)手頻繁隱現在陌陌、奇虎360、易居中國和如家的私有化背后。另外，私中信資本和霸菱亞洲等機構的表現也很顯目。

值得一提的是，圖表中還有三家私有化夭折的公司，其中UT斯達康和網(wǎng)秦的原因分為發(fā)起方撤銷(xiāo)要約以及董事會(huì )拒絕私有化要約。而僑興移動(dòng)失敗的原因很獨特：股東大會(huì )參加的股東數量未達到法定的人數。有趣的是僑興移動(dòng)最終還是退市了，不過(guò)是因為股價(jià)長(cháng)期低于1美元被強制退市。

從資本去向來(lái)看，退市的中概股在登陸A股上躍躍欲試，不過(guò)目前成功登陸A股的僅有2家，其中同濟堂2013年被國藥系整體收編后實(shí)現間接上市，中國安防技術(shù)則借殼飛樂(lè )股份登陸A股。阿里巴巴B2B上市公司2012年私有化后，則與母公司阿里巴巴于去年打包赴美上市。

當然，被收購也不乏是一種好去處，高德控股便被收購成為阿里全資子公司，而中房信則成為易居全資子公司。

不過(guò)，大多數中概股在退市后都寂寂無(wú)聞。

二問(wèn)：中概股公司為什么要紛紛私有化?

廖明香(藍港在線(xiàn)總裁)：每家公司私有化的具體原因各有不同，外人未必清楚，也許大家都還是想回歸到一個(gè)熟悉自己且有高市值的市場(chǎng)。從一直以來(lái)的市場(chǎng)表現看，A股PE確實(shí)高過(guò)美股和港股，這是客觀(guān)存在的事實(shí)。

王新銳(北京安理律師事務(wù)所合伙人)：在我看來(lái)，本輪私有化浪潮背后的根本原因在于海內外對中概股公司的估值存在著(zhù)嚴重的不一致。從公司角度考慮，美國上市的中概股的市值存在低估，而境內與中概股同類(lèi)型的上市公司市值遠高于中概股的市值。

此外，中國法律政策環(huán)境尤其是資本市場(chǎng)也在發(fā)生變化，互聯(lián)網(wǎng)公司境內上市的VIE架構造成的難回歸等主要障礙也正在逐漸排除。

三問(wèn)：決定一個(gè)上市公司是否私有化的因素都有哪些?

王新銳：對于一家上市公司，尤其是中概股公司考慮是否私有化的決定性因素可以分為以下四種：第一，集團公司戰略、架構的調整和重組，比如阿里巴巴B2B從港交所的退市是為了打包赴美國上市;第二，股東認為公司整體估值持續被低估，比如中手游和完美世界等游戲公司認為自己被低估;第三，融資功能喪失，但維持的成本較高，如法律成本、財務(wù)成本、合規成本等，比如很多長(cháng)期股價(jià)接近1美元的中概股公司;第四，在其他交易所上市獲得更高估值的可能性。

四問(wèn)：中概股公司要不要回歸A股?

曹?chē)?經(jīng)緯中國合伙人)：中國資本市場(chǎng)目前有自其誕生以來(lái)最好的機會(huì )：新三板推出和注冊制即將實(shí)施。

深交所會(huì )開(kāi)互聯(lián)網(wǎng)板塊，上交所會(huì )開(kāi)戰略新興板塊，由于新興產(chǎn)業(yè)在A(yíng)股市場(chǎng)的稀缺性以及并購產(chǎn)業(yè)的動(dòng)力，種種因素膠合在一起形成了非常好的時(shí)間點(diǎn)。不論是對創(chuàng )業(yè)者還是中介機構，這都非常難得，錯過(guò)這輪機會(huì )將成為你最大的遺憾。

不要問(wèn)泡沫何時(shí)會(huì )破滅，泡沫不是互聯(lián)網(wǎng)的泡沫，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在A(yíng)股還是很稀缺的資源。早前一批互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)確實(shí)經(jīng)歷了很多困難，最近這么多漲停板就是他們所經(jīng)歷波折的回報。而現在回來(lái)的中概股不會(huì )面臨很大困難，因為高層支持，政策也支持，證券機構也在支持。

廖明香(藍港在線(xiàn)總裁)：藍港上市半年來(lái)，在港股的表現基本符合當初我們的預計，當然我們也預計下半年將會(huì )更好。藍港目前完全不考慮回歸A股，將繼續留在港股。

我們當初IPO時(shí)，對于上市地點(diǎn)的選擇就已經(jīng)做過(guò)充分的討論，我們認為，香港是一個(gè)發(fā)達的國際金融中心，匯聚國際知名投資機構。且香港交易所市場(chǎng)化導向更強，上市企業(yè)在再融資等等各個(gè)方面都比較快捷方便。同時(shí)香港投資者對文化的理解是想通的，容易理解藍港的戰略以及業(yè)務(wù)。

另外，港股本身受A股的風(fēng)向標影響也比較大，深港通、滬港通等國家政策的開(kāi)通推行，都將讓港股有所得益。所以，我們看好港股的長(cháng)期發(fā)展，藍港不考慮回歸A股。

五問(wèn)：什么樣的公司適合回歸A股?

包凡(微博)(華興資本CEO)：第一，商業(yè)模式特別適合于中國國情的公司，說(shuō)白了就是老外看不懂的公司;第二是規模比較小的公司。

曹?chē)埽河袃深?lèi)企業(yè)一定要回來(lái)：第一，敏感性行業(yè)企業(yè)，比如說(shuō)互聯(lián)網(wǎng)金融，這是沒(méi)有選擇的。第二，美國市場(chǎng)不看好你所在行業(yè)的企業(yè)，比如說(shuō)游戲、傳媒和電影。

當然，還有兩種企業(yè)不用考慮私有化：第一，在美國上市已經(jīng)有標桿性的企業(yè)，并且估值也很高。第二，在國內的競爭優(yōu)勢還未確立，還需打很多仗和爭細分行業(yè)第一，這時(shí)美元會(huì )更適應你的融資方式。

可回來(lái)可不回來(lái)的企業(yè)，想明白了就應該迅速回來(lái)?，F在不是想不想回來(lái)的問(wèn)題，而是能不能找到團隊幫你的問(wèn)題。目前基本上每個(gè)券商都是滿(mǎn)負荷工作，特別是明年可能有兩三百家企業(yè)要登陸A股，所以他很難對每個(gè)客戶(hù)都很重視。

六問(wèn)：中概股私有化有哪些主要流程?

王新銳：中概股私有化主要包括兩種方式：長(cháng)式合并路徑和要約收購和簡(jiǎn)要合并，要約收購和簡(jiǎn)要合并，是指大股東通過(guò)要約收購獲得目標公司總股份的90%以上的股份;第二步與小股東進(jìn)行一個(gè)簡(jiǎn)易合并。

私有化主要流程包括：收購方委任財務(wù)顧問(wèn)和法律顧問(wèn)——目標公司宣布收到或接受收購要約——目標公司成立特別委員會(huì )——特別委員會(huì )委任財務(wù)顧問(wèn)和法律顧問(wèn)——收購方設立并購母公司與并購子公司——目標公司與收購方的并購子公司簽訂并購協(xié)議——向美國證監會(huì )提交表格13E-3——召開(kāi)臨時(shí)股東大會(huì )(Extraordinary General Meeting of Shareholders)——股東大會(huì )投票通過(guò)并購——私有化完成，股票停止交易，退市結束。

七問(wèn)：從私有化到登陸A股需要多長(cháng)時(shí)間?

包凡：中概股退市通常需要6-12個(gè)月，如果按照傳統排隊I(yíng)PO的方式，那么再登陸A股就是3年以后的事。即使注冊制真正來(lái)了，從制定到實(shí)施也需要一兩年時(shí)間。

當然，企業(yè)也可以直接到新三板去掛牌，時(shí)間會(huì )縮短一點(diǎn)，不過(guò)新三板目前的融資能力和流動(dòng)性都面臨很大挑戰。

借殼上市是一個(gè)節約時(shí)間的方法，但是目前A股市場(chǎng)主板的殼最少需要30億元，分眾買(mǎi)殼就花了40億元，這個(gè)資金成本不是每個(gè)企業(yè)都能夠承擔起的。

吳小亮(國浩律師事務(wù)所合伙人)：從私有化到登陸A股除了法定程序以外，其他關(guān)鍵點(diǎn)取決于接盤(pán)基金的和投資人配合程度。

實(shí)際操作過(guò)程中，很多中概股從私有化到登陸A股需要花費兩至三年的時(shí)間，其中時(shí)間大多不是花在操作層面上，而是花在決策和說(shuō)服境外投資人之上。

八問(wèn)：從私有化到回歸A股都要面臨哪些坎?

王新銳：中概股回歸A股的關(guān)鍵節點(diǎn)包括：私有化完成、拆除境外結構、實(shí)際控制人的權益返回境內、股份制改造等。

其中，私有化過(guò)程中可能面臨的集體訴訟和私有化定價(jià)風(fēng)險;而拆除境外結構可能產(chǎn)生高昂的稅務(wù)負擔;登陸A股時(shí)則要面臨能否滿(mǎn)足盈利要求(A股)、實(shí)際控制人的認定、業(yè)績(jì)的連續計算等考驗。

曹?chē)埽航颖P(pán)資金是私有化要考慮的重中之重。你能否說(shuō)服自己的投資人以合理估值回來(lái)是一個(gè)很大的坎，因為對于一些只有美元基金的投資人來(lái)說(shuō)，IPO其實(shí)是一錘子買(mǎi)賣(mài)。

此外，對于一些回歸的企業(yè)來(lái)說(shuō)，稅務(wù)成本非常高，這包括股權交易和外資注銷(xiāo)階段所應繳納的稅。

九問(wèn)：只有在美股混不好的公司才會(huì )想著(zhù)回歸?

王新銳：這個(gè)說(shuō)法不能說(shuō)完全沒(méi)有道理，對有世界競爭力的公司如BAT(百度、阿里和騰訊)來(lái)說(shuō)，上市地對公司的估值影響沒(méi)那么大，而在國際金融中心上市更有利于公司發(fā)展。

但另一方面，公司和資本都是逐利的，哪兒有利于公司的發(fā)展和融資就去哪兒上市，所以也是完全可以理解的。

我們也應該看到，有些中概股由于模式比較特殊，在境外“水土不服”，不被投資者理解的情況也確實(shí)存在。