本文作者@謝晨星，Yi Capital執一資本投資總監，IT專(zhuān)欄作家，研究領(lǐng)域包括移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、在線(xiàn)教育、互聯(lián)網(wǎng)金融、汽車(chē)、互聯(lián)網(wǎng)醫療、智能硬件等多個(gè)行業(yè)。

我從事早期創(chuàng )業(yè)投資工作三年有余，在天使基金、VC、PE都分別工作過(guò)一段時(shí)間，負責過(guò)十余個(gè)行業(yè)的投資研究工作，深感于各階段投資方法論的差異，也體會(huì )到其中的共性，寫(xiě)過(guò)不少行研報告，不乏幾篇在業(yè)內影響廣泛，一直想系統性的梳理一下早期投資的行業(yè)研究方法，趁著(zhù)最近略有時(shí)間，草草落筆。

一級市場(chǎng)投資大體可分為三個(gè)階段，初創(chuàng )期、成長(cháng)期和成熟期，有四個(gè)權重指標貫穿其中：團隊、產(chǎn)品、市場(chǎng)、財務(wù)。而根據各個(gè)階段、各個(gè)基金偏好權重不同。

團隊，背景是否資深，搭配是否合理，是否有足夠商業(yè)經(jīng)驗和行業(yè)資源，是否具備管理大規模、高增速團隊的能力。

當開(kāi)始涉足研究一個(gè)行業(yè)時(shí)，不妨以這五步循序漸進(jìn)：

1、查找、閱讀相關(guān)報告，盡一切手段渠道搜集匯總行業(yè)信息；

2、對該行業(yè)資深從業(yè)者、相關(guān)機構投資者、媒體、產(chǎn)業(yè)鏈上下游，甚至競爭對手進(jìn)行深度訪(fǎng)談；

3、梳理出產(chǎn)業(yè)鏈結構，以及行業(yè)上下游價(jià)值鏈；

4、匡算出該行業(yè)的核心數據，包括市場(chǎng)規模、增速、競爭集中度等。

5、保持持續追蹤，定期復盤(pán)。

相關(guān)報告、數據的搜集一般可通過(guò)以下十個(gè)渠道：

1、咨詢(xún)公司，如易觀(guān)、艾瑞等，研究一般較為全面，但需確認數據真實(shí)性，并作獨立判斷;

2、數據公司，如友盟、AppAnnie等，數據準確性、實(shí)時(shí)性較高，但需對數據做再加工;

3、媒體網(wǎng)站，如36氪、199IT及一些行業(yè)媒體等，一般較為綜合、及時(shí)，觀(guān)點(diǎn)突出，可用性高;

4、業(yè)內公司，如百度、騰訊、阿里等，數據極有價(jià)值，但數據源較為片面，觀(guān)點(diǎn)一般帶有偏向性，可做部分參考。

5、上市公司文件，包括招股書(shū)、年報、季報等，信息量極大，關(guān)鍵數據極具價(jià)值，但時(shí)效性低、碎片化，需要匯總整理并做深度解讀;

6、行業(yè)協(xié)會(huì )，如中國汽車(chē)流通協(xié)會(huì )、中國茶葉流通協(xié)會(huì )、國際唱片業(yè)協(xié)會(huì )等，其所發(fā)布的報告一般較為翔實(shí)全面，可靠性高;

7、券商行研，查閱方便，可讀性高，但一般不夠全面、較為偏頗，一二級市場(chǎng)差異較大，需要做獨立判斷;

8、政府部門(mén)，如國家統計局、對口管理部門(mén)等，數據偏宏觀(guān)，可做為參考依據，但需要對其中“中國特色”部分做過(guò)濾。

9、投資機構，極其稀有，真正面向創(chuàng )業(yè)投資實(shí)戰，每一份后面都是上億資金和十數年的經(jīng)驗。

10、自采數據，比如筆者當年手工采集各大團購網(wǎng)站每日公開(kāi)交易額數據，以及各應用市場(chǎng)APP下載量數據等。

閱讀再多的報告也不等于真正能懂一個(gè)行業(yè)，報告越讀越多，疑問(wèn)也只會(huì )越攢越多，而只有真正到一線(xiàn)去做訪(fǎng)談，與創(chuàng )業(yè)者做深度溝通交流，才能查缺補漏消滅所有疑問(wèn)，對行業(yè)有更深刻的理解。

可以說(shuō)早期投資=無(wú)盡的訪(fǎng)談，而在訪(fǎng)談中如何提問(wèn)，則是一門(mén)技術(shù)+藝術(shù)，所以不乏很多優(yōu)秀的媒體人轉行做投資也能成為一名優(yōu)秀的投資人。

早期投資的最大難點(diǎn)在于大多都是新興領(lǐng)域，幾乎沒(méi)有成體系的研究資料。因此當讀完各種報告、做完無(wú)數訪(fǎng)談后，需要對搜集到的所有信息進(jìn)行重構，這是一個(gè)將所有的碎片化知識進(jìn)行重塑的過(guò)程，并盡量用較少的維度能概括總結出行業(yè)的共性、特性，發(fā)現其中本質(zhì)規律。

如二手車(chē)行業(yè)的核心是車(chē)輛資產(chǎn)C>B>B>C的流轉順序，因此在賣(mài)方市場(chǎng)環(huán)境下，如何獲取優(yōu)質(zhì)一手車(chē)源是核心要點(diǎn)，其次是如何通過(guò)盡可能壓縮流轉鏈條、提升流轉效率從而獲取足夠的價(jià)格優(yōu)勢，進(jìn)而形成核心競爭力。

教育是個(gè)巨大而龐雜的產(chǎn)業(yè)，但有兩條維度貫穿其中，其一是學(xué)生年齡，將行業(yè)天然切割為學(xué)前教育、K12、高等教育、語(yǔ)言教育、職業(yè)教育等板塊。其二是教育的IT化進(jìn)而互聯(lián)網(wǎng)化，隨著(zhù)傳統教育的信息化水平不斷提升，衍生出各種新的教育產(chǎn)品和服務(wù)形態(tài)，如遠程教育、智能學(xué)習、MOOC等。

智能硬件并不是一個(gè)嚴格意義上的行業(yè)，實(shí)際上涵蓋了游戲娛樂(lè )、運動(dòng)、健康醫療、家居甚至金融等多個(gè)產(chǎn)業(yè)方向。但其中仍舊有兩條主線(xiàn)脈絡(luò )可尋，一是從產(chǎn)品創(chuàng )意>設計>開(kāi)模>試產(chǎn)>量產(chǎn)>分銷(xiāo)的業(yè)務(wù)流程，二是從底層硬件>操作系統>中間件>應用的產(chǎn)品結構。

對于早期投資如何匡算市場(chǎng)數據，筆者認為這5項指標是最核心的：

1、存量市場(chǎng)規模，大池子才能養大魚(yú)，中國住宅商品房2013年銷(xiāo)售額8.1萬(wàn)億，小微型企業(yè)2012年貸款規模19.1萬(wàn)億，汽車(chē)行業(yè)2014年銷(xiāo)售額3.3萬(wàn)億，彩票2014年銷(xiāo)售額3820億。只有正確的定位在一個(gè)巨大的市場(chǎng)中，才有機會(huì )成長(cháng)為行業(yè)巨頭。

2、互聯(lián)網(wǎng)滲透率，如在線(xiàn)旅游2013年滲透率7.7%，互聯(lián)網(wǎng)彩票2013年滲透率13.6%，這代表了巨大的存量市場(chǎng)革新機會(huì )。

3、競爭集中度，競爭水平反映的是一個(gè)行業(yè)的成熟度，如搜索引擎市場(chǎng)集中度CR3=百度+360+新搜狗>98%，B2C電商CR5=京東+蘇寧易購+亞馬遜中國+當當+易迅>77.9%，都是高度飽和的行業(yè)。而互聯(lián)網(wǎng)金融、互聯(lián)網(wǎng)醫療、互聯(lián)網(wǎng)教育等行業(yè)卻仍高度分散，未來(lái)潛力巨大。但也需注意競爭集中度一方面與產(chǎn)業(yè)鏈上下游的集中度互有影響，如彩票行業(yè)CR5 < 5.6%是由于產(chǎn)品發(fā)行受足彩、體彩兩中心政策限制，另一方面也與行業(yè)特征有關(guān)，to C消費型業(yè)務(wù)集中度高，to B關(guān)系型業(yè)務(wù)集中度低，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)集中度高，傳統行業(yè)集中度低。

4、復合增長(cháng)率，增量革新的難度遠小于存量革新，當一個(gè)市場(chǎng)仍處于CAGR>20%(如出境游和留學(xué))、甚至CAGR>1000%(如互聯(lián)網(wǎng)金融)的增長(cháng)時(shí)，意味著(zhù)創(chuàng )業(yè)者有源源不斷的機會(huì )挑戰、甚至顛覆市場(chǎng)中的老玩家。

5、潛在市場(chǎng)規模，靜態(tài)即當前目標市場(chǎng)規模，動(dòng)態(tài)即在未來(lái)若干時(shí)間之后目標市場(chǎng)所能達到的規模。如中國二手車(chē)市場(chǎng)2013年靜態(tài)規模約為1525億，未來(lái)5-10年動(dòng)態(tài)規模將可達2萬(wàn)億。

創(chuàng )業(yè)、投資最好的目標行業(yè)，是既有巨大的存量市場(chǎng)，又有更大的潛在增量市場(chǎng)，并處于快速爆發(fā)時(shí)間窗口期。如2011年的智能手機市場(chǎng)誕生了小米、微信、陌陌，2012年底-2013年初的手游市場(chǎng)誕生了樂(lè )動(dòng)卓越、樂(lè )逗、艾格拉斯等，2013年中的互聯(lián)網(wǎng)金融誕生了積木盒子、有利網(wǎng)等，2014年的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)O2O大潮中誕生出滴滴打車(chē)、快的打車(chē)，都是在增量市場(chǎng)的巨大變革中大勢所趨、乘風(fēng)而上。

如筆者于2013年下半年通過(guò)匡算中國金融存貸市場(chǎng)規模和結構，推導出互聯(lián)網(wǎng)金融的最大市場(chǎng)機會(huì )在于面向中低凈值個(gè)人的理財需求和小微型企業(yè)的貸款需求，從而先于市場(chǎng)鎖定相關(guān)目標公司。

智能手機的普及，讓投注、兌獎變得更為方便，因此也直接影響了彩票行業(yè)的格局。在智能手機的推動(dòng)下，中國互聯(lián)網(wǎng)彩票滲透率于2013年、2014年連續翻倍增長(cháng)，未來(lái)判斷將可達50%以上，由此帶動(dòng)了彩票寶、9188等一批專(zhuān)注于移動(dòng)購彩產(chǎn)品的大幅成長(cháng)。

相較于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，傳統的茶行業(yè)由于受地域分布廣泛、品類(lèi)眾多、生產(chǎn)流通復雜、目標客戶(hù)人群年齡偏大等因素所限，目前的市場(chǎng)集中度仍然非常低，CR5=13.2%，但是，一些新興的面向年輕人的茶葉電商、互聯(lián)網(wǎng)茶品牌正在崛起，有望成為中國的立頓。

并不是每個(gè)行業(yè)隨時(shí)都處于最好的創(chuàng )業(yè)/投資時(shí)間窗口，因此當行業(yè)建模完成后，持續的跟蹤監測是必不可少的，定期保持數據更新，對所有研究資料歸檔整理，以便在行業(yè)發(fā)生變化時(shí)能夠先于所有人預判出趨勢，提前鎖定投資標的，用數據驅動(dòng)投資，這就是在一級市場(chǎng)做行業(yè)研究的價(jià)值。

大道至簡(jiǎn)，所有的成功不過(guò)都是遵循最樸素的商業(yè)原理，是謂執一。