讀《上市公司并購重組和價(jià)值創(chuàng )造》有感

　　Understand domestic features of M&A market

　　A review of "M&A and value creation of listed companies"

　　文/本刊記者 馮 戈

　　上市公司是資本市場(chǎng)的基石，上市公司的整體質(zhì)量直接關(guān)系到資本市場(chǎng)的吸引力和競爭力，也是資本市場(chǎng)實(shí)現可持續發(fā)展的一個(gè)關(guān)鍵環(huán)節。提高上市公司質(zhì)量，并購重組至關(guān)重要。

　　歷史和現實(shí)的經(jīng)驗證明：企業(yè)只有充分利用資本市場(chǎng)這個(gè)平臺才能獲得超常規發(fā)展，而并購重組是資本市場(chǎng)優(yōu)化配置資源功能的重要體現，是推動(dòng)上市公司做優(yōu)、做強的重要途徑。十多年來(lái)，滬、深兩市300多家上市公司通過(guò)并購重組改善了基本面，提高了盈利能力，增強了持續發(fā)展能力和競爭力。

　　剛剛過(guò)去的一年是并購重組興起的一年，大型并購浪潮往往先于經(jīng)濟復蘇而興起。從國內整體的市場(chǎng)和政策環(huán)境來(lái)看，在資本市場(chǎng)監管體系完善的同時(shí)，資產(chǎn)和資源價(jià)格也為企業(yè)進(jìn)一步開(kāi)展并購重組提供了絕佳的歷史機遇。并購重組正以其廣闊的發(fā)展空間和巨大的效益及風(fēng)險成為市場(chǎng)的關(guān)注重點(diǎn)。

　　在這一背景下，中國金融出版社修訂再版了中國證監會(huì )上市公司監管部主任楊華所著(zhù)的《上市公司并購重組和價(jià)值創(chuàng )造》一書(shū)，具有重要意義。此書(shū)匯集了作者多年的監管實(shí)踐經(jīng)驗，主要回答的問(wèn)題包括：(1)傳統企業(yè)并購理論在解釋和說(shuō)明國內公司并購和資產(chǎn)重組問(wèn)題時(shí)，會(huì )遭遇到哪些問(wèn)題。(2)國內公司并購、資產(chǎn)重組活動(dòng)整體上展現出哪些本土特性；特別是當我們把國內并購活動(dòng)放在國內現有的國有資產(chǎn)管理制度和公司文化、股權結構特殊背景下考察的時(shí)候，這些環(huán)境因素從哪些方面影響了并購的發(fā)展路徑和趨勢。作者特別關(guān)注了國內的同業(yè)并購、績(jì)差公司并購和外資收購問(wèn)題，希望通過(guò)這些觀(guān)察來(lái)理清并購市場(chǎng)的國內特色。(3)當我們希望以證券市場(chǎng)內部為并購重組的主陣地，推動(dòng)并購重組，并進(jìn)而優(yōu)化國內產(chǎn)業(yè)結構安排的時(shí)候，哪些市場(chǎng)要素是我們必須注意的，尤其是哪些市場(chǎng)要素可以作為監管資源。

　　作者針對國內包括上市公司的公司間的并購實(shí)踐進(jìn)行了研究和歸納?；揪€(xiàn)索是以公司并購與重組是否創(chuàng )造價(jià)值為起點(diǎn)，討論了不同市場(chǎng)背景下公司并購與重組的動(dòng)機與工具選擇，進(jìn)而通過(guò)對公司并購與重組監管制度改進(jìn)路徑的分析，說(shuō)明上市公司并購與重組的制度與工具創(chuàng )新的方向。本書(shū)的一個(gè)重要結論是，上市公司的并購和重組是證券市場(chǎng)資源配置的一種有效方式，在多數情形下，公司并購和重組可以為公司創(chuàng )造增量?jì)r(jià)值；實(shí)際上即便是并購重組不能為公司個(gè)體帶來(lái)價(jià)值，在新市場(chǎng)環(huán)境中，并購重組也能為市場(chǎng)的繁榮和夯實(shí)基礎做出貢獻。

　　結合本書(shū)的結論，我們至少可以從以下三個(gè)視角來(lái)概括性地描述公司并購與重組研究的邏輯線(xiàn)索：

　　第一，在新興市場(chǎng)與轉軌經(jīng)濟的大背景下，公司并購與重組的目標主要是為國有企業(yè)脫困和融資功能的發(fā)揮與完善提供短期服務(wù)。這一階段的跨度很長(cháng)，從1990年證券市場(chǎng)成立至2007年，長(cháng)達17年時(shí)間。在制度不完善的市場(chǎng)情形下，多數公司的并購與重組具有短期行為特征，這反過(guò)來(lái)會(huì )進(jìn)一步強化市場(chǎng)的不穩定預期，嚴重打擊了中小投資者的信心，侵蝕了上市的基石。

　　第二，20052006年，上市公司股權分置改革的啟動(dòng)與全面鋪開(kāi)使市場(chǎng)背景發(fā)生了深刻變化。股權分置改革造就了未來(lái)公司股份全流通的格局，中國上市公司的公司治理將得到極大的改善，外部控制權市場(chǎng)和經(jīng)理人市場(chǎng)的逐漸形成，使公司并購或重組的專(zhuān)業(yè)化特征更加明顯。一些有著(zhù)強大背景的中資集團公司和境外跨國公司開(kāi)始參與上市公司的并購和重組，使公司并購和重組在目標和工具上相比第一階段發(fā)生了質(zhì)變，它們對引導市場(chǎng)形成穩定預期起到了重要作用。

　　第三，至2008年10月，股改已基本結束，中國證券市場(chǎng)進(jìn)入了全流通時(shí)代，上市公司并購重組也進(jìn)入新的發(fā)展階段?？鐕?、國有企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)按照成熟市場(chǎng)的規則進(jìn)行公司并購與重組?？梢灶A期，這種公司并購與重組是建立在對未來(lái)國民經(jīng)濟與產(chǎn)業(yè)發(fā)展規律理性預期的基礎上的，公司并購與重組的工具與制度移植將更多地依靠市場(chǎng)的力量，實(shí)現資源的有效配置。

　　該書(shū)兩年前第一次出版，在市場(chǎng)上引起熱烈反響。這次再版，作者以其豐富的實(shí)際工作經(jīng)歷、獨特的視野，根據近年資本市場(chǎng)的最新變化和上市公司并購重組的最新特點(diǎn)，補充更新了部分內容，使該書(shū)特點(diǎn)更加突出：

　　一是權威性。作者長(cháng)期在產(chǎn)業(yè)部門(mén)和上市公司監管部門(mén)工作，對于上市公司并購重組活動(dòng)有著(zhù)深刻的理解和最直觀(guān)的感悟，其獨特的視角呈現了作者提出的理論和典型案例分析更具權威性。隨著(zhù)股權分置改革的完成，在全流通環(huán)境下，上市公司并購重組日趨活躍，市場(chǎng)化力度越來(lái)越大，方式不斷創(chuàng )新，方案層出不窮、日益復雜。通過(guò)《上市公司并購重組和價(jià)值創(chuàng )造》一書(shū)，讀者能夠整體把握我國資本市場(chǎng)最新的并購理論體系和框架，了解上市公司并購技巧及實(shí)務(wù)操作中的精髓，提升并購重組的操作水準，增強對并購重組的科學(xué)判斷力。

　　二是實(shí)用性。作者再版時(shí)更新了典型案例分析，許多案例給讀者一種全新的感悟。結合2008年中國證監會(huì )對上市公司并購重組的法規框架的修訂，作者重新梳理了上市公司并購重組法律法規制度規則；新增了部分新出臺的法規、規則介紹，所有這些，對資本市場(chǎng)的從業(yè)人員，對關(guān)注并購重組的人士，尤其是從事證券公司財務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)的人員具有較強的實(shí)用性。

　　三是前瞻性。作者對國內外并購重組理論全方位的深入論述和科學(xué)的創(chuàng )新研究分析，為轉折時(shí)期的中國資本市場(chǎng)上市公司并購重組提供了可貴的理論貢獻和實(shí)踐指導意義。該書(shū)以國內并購、資產(chǎn)重組活動(dòng)實(shí)踐為脈絡(luò )，研究了國內并購、資產(chǎn)重組活動(dòng)創(chuàng )造獨立價(jià)值的機理和渠道，尤其是國內并購業(yè)務(wù)的個(gè)性特征及存在的問(wèn)題，著(zhù)眼實(shí)踐，系統思考，許多觀(guān)點(diǎn)與研究有令人耳目一新之感，提出了許多頗具前瞻性的見(jiàn)解。

　　四是指導性。作者在書(shū)中的本土化研究章節，寓原創(chuàng )性理論觀(guān)點(diǎn)于實(shí)務(wù)操作之中，既注重系統理論性，又注重實(shí)踐可操作性，從選題、立論到實(shí)際分說(shuō)，皆直面中國上市公司并購重組中的重大實(shí)際問(wèn)題，探索并購重組創(chuàng )新與實(shí)踐的發(fā)展途徑。為了強化該書(shū)的本土研究特征，作者對股權分置、國有資產(chǎn)管理體制和證券市場(chǎng)周邊擁有較大影響力的幾個(gè)主體的行為軌跡給予了特別討論，勾畫(huà)出了國情特色。

　　最后，該書(shū)期望通過(guò)對上市公司并購重組和價(jià)值創(chuàng )造問(wèn)題的研究，建立起理性、科學(xué)的并購市場(chǎng)價(jià)值觀(guān)，對促進(jìn)我國證券市場(chǎng)的健康運行，構筑完整的資本市場(chǎng)體系具有一定的借鑒意義。

　　該書(shū)既是從事上市公司并購重組的市場(chǎng)從業(yè)人員的學(xué)習和考試參考用書(shū)，也是理論工作者、高校并購重組課程的參考書(shū)籍。相信該書(shū)的修訂再版，對推進(jìn)我國上市公司并購重組相關(guān)理論研究以及實(shí)際操作都有著(zhù)十分重要的意義。