挖貝專(zhuān)欄作者：乾龍創(chuàng )投合伙人 查立

　　聽(tīng)鋼琴大師波里尼彈琴，那樂(lè )章的聲音真的妙不可言……不過(guò)再一想，豈止是聲音啊，那美妙琴聲的背后是手指的動(dòng)作，波里尼他的手指在鍵盤(pán)上疾速飛舞，要是沒(méi)有手指之間配合得如此和諧、嫻熟，你哪里能心曠神怡地在音樂(lè )廳里一動(dòng)不動(dòng)坐上兩個(gè)小時(shí)？……再往下想，必然又想到了自己的老本行，投資。

　　這投資的活兒，和彈鋼琴也差不離，巴菲特爺爺坐在臺上彈琴，30年沒(méi)有彈錯過(guò)一個(gè)音符，所以巴爺爺譽(yù)滿(mǎn)全球，粉絲遍天下。

　　現在大伙兒都在做“人民幣創(chuàng )業(yè)投資基金”，這可是一場(chǎng)大型音樂(lè )會(huì )，得有兩只手的好好配合才能演出成功，這里的一只手叫GP（General Partners，基金管理人），另一只手叫LP(Limited Partners，基金投資人)。“創(chuàng )投”像鋼琴一樣，也是舶來(lái)品，創(chuàng )投在國外經(jīng)過(guò)了五六十年的發(fā)展和沉淀，是一種非常成熟的投資手段，一個(gè)標準的創(chuàng )投，就像是一只手掌上必須長(cháng)著(zhù)這樣的五個(gè)手指：

　　大拇指： GP和LP之間的收益分配比例20:80；

　　食指： 基金的年管理費2-3%做最仔細的盡職調查和最嚴格的法律文件，隨便去弄幾個(gè)免費的大學(xué)實(shí)習生來(lái)打理LP的錢(qián)，這樣的投資可能會(huì )是安全的嗎？ c.

　　中指： 基金投資人（LP）和管理團隊（GP）的責任和利益分離（基金+管理公司）

　　無(wú)名指： 投資決策委員會(huì )的設定（由管理團隊主導）

　　小指： 管理團隊在基金里放錢(qián)比例1-2%

　　創(chuàng )投基金的這五個(gè)手指頭，長(cháng)長(cháng)短短、大大小小，一個(gè)個(gè)全部是多少年來(lái)自然優(yōu)勝劣汰進(jìn)化的結果，它們之間有著(zhù)內在的相互關(guān)系，是必然而存在著(zhù)的。但是，國內GP們和LP之間在“人民幣創(chuàng )投”中的對弈，幾乎無(wú)一例外都是圍繞著(zhù)要不要打破創(chuàng )投基金的常規，要不要把手指頭用刀剁一剁，砍短點(diǎn)兒、砍掉幾個(gè)，讓它們更合乎本土民資LP們的口味。怕就怕在，輕易把手指剁掉了，最后恐怕會(huì )弄得連彈琴都彈不出聲音來(lái)了。

　　先談左手：LP

　　a. 安全信任把跟前的那桶洗腳水一腳踢翻，那四川妹子的飯碗就可能要翻船了。

　　國內LP和GP的合作，大多數是“第一次”，所以，建立“安全感”和“信任感”是LP們“試水”的第一步。民資LP通常希望GP也在基金里面投入相當數量的資金，越多越好，這樣他們才會(huì )比較放心一些。GP團隊出一些錢(qián)是理所當然的，但是如果數目大大超過(guò)了常規的比例，會(huì )讓管理團隊覺(jué)得這是在做JV，而不是管基金。通過(guò)讓GP多放錢(qián)來(lái)追求基金的“安全感”，只能說(shuō)是一種比較原始和初級的手法。LP更應仔細做盡職調查、了解GP的投資決策流程和歷史業(yè)績(jì)，來(lái)幫助自己做出正確的判斷和決定。

　　GP們自己放錢(qián)在基金里不是件大事，只是一個(gè)小指頭而已。

　　b. 管理費和未來(lái)收益的分配（Carry Split）

　　這是一種非常普遍的錯誤做法?；鸬墓芾碣M并不是GP們的“利潤”，管理費是一個(gè)基金賴(lài)以生存、賴(lài)以確保投資質(zhì)量的運營(yíng)費用。一個(gè)基金必須有基本的專(zhuān)職團隊成員，從合伙人，副總、到投資經(jīng)理、分析師、助理等，GP團隊到處去找項目，而且項目源越多越好，因為項目多了才能篩選出好項目；投資前還要做詳盡的盡職調查，嚴格的法律文件……中國的民資LP們有待理解，“管理費打折”是投資創(chuàng )業(yè)基金的最大風(fēng)險之一，得小失大、得不償失。創(chuàng )投行業(yè)是高度知識性、專(zhuān)業(yè)性、經(jīng)驗性的，如果沒(méi)有充足的管理費去招聘最優(yōu)秀的人才，去尋找最優(yōu)秀的項目，去做最仔細的盡職調查和最嚴格的法律文件，隨便去弄幾個(gè)免費的大學(xué)實(shí)習生來(lái)打理LP的錢(qián)，這樣的投資可能會(huì )是安全的嗎？

　　c. 當大股東，要在投資委員會(huì )中有決策權

　　有些資本大鱷，一坐下來(lái)就單刀直入先談基金管理公司的股權：“你們的基金規模不就是兩個(gè)億、三個(gè)億？錢(qián)不是問(wèn)題，全部可以由我來(lái)出，不過(guò)管理公司我要控股，要拿80%。”成熟的LP不會(huì )提出這樣的要求，成熟的團隊也絕對不會(huì )同意這樣的條件。

　　咱們暫且不討論由“單一LP”全額投資的基金是不是嚴格意義上的基金。

　　眾所周知，創(chuàng )業(yè)投資的一個(gè)核心任務(wù)是獲取和放大創(chuàng )業(yè)公司的“股權價(jià)值”，創(chuàng )投們在投資一個(gè)創(chuàng )業(yè)企業(yè)的時(shí)候通常希望該企業(yè)的核心管理層有較多的公司股份，這樣才能保證企業(yè)的管理團隊有足夠的吸引力來(lái)為公司業(yè)績(jì)的持續增長(cháng)而拼搏，以增加創(chuàng )業(yè)公司的“股權價(jià)值”，股權價(jià)值大了，將來(lái)公司上市或者被收購時(shí)，股東們的收益就大。這個(gè)原則同樣適用于基金的GP，通常創(chuàng )投基金的GP們都是成功的創(chuàng )業(yè)人士或資深的投資人，LP如果不保證GP應得的利益，要在Carry和“管理公司”上插一刀，那你是肯定找不到頂級的“老手”團隊的；能找到的恐怕都是些“生手”團隊，他們愿意犧牲自己未來(lái)的Carry利益來(lái)?yè)Q取一次管理基金學(xué)習機會(huì )。LP們不是想要安全、保險嗎？想想看，把大筆的錢(qián)交給有經(jīng)驗的“老手”安全呢？還是給幾個(gè)毛孩子去更保險。

　　另外，關(guān)于基金的“投資決策委員會(huì )”的控制權問(wèn)題，行規通常是由GP主導甚至100%由GP負責。這里實(shí)際上牽涉的并不是一個(gè)“控制”的問(wèn)題，而是基金投資人和基金管理人職責分工明確的問(wèn)題。舉個(gè)例子來(lái)說(shuō)，如果LP控制投資決策，GP找來(lái)的項目LP可以統統否定，LP也可以自己尋找項目，自己批準投資。那最后的問(wèn)題在于：如果LP自己找來(lái)的項目自己決定投資，結果投資失敗了，那責任是誰(shuí)的？是LP的責任？還是GP的責任？如果LP自己找項目，自己決定投資，那還要GP干什么？還有什么必要成立基金呢？

　　d. “先合作起來(lái)，我們做跟投。”

　　GP和LP談了許久，LP最后說(shuō)：“這樣吧，基金我們就不投了，我們直接投在你的項目里吧，你有什么好項目，我們跟投，跟著(zhù)你們放點(diǎn)錢(qián)進(jìn)去，多放點(diǎn)也沒(méi)關(guān)系。”

　　嘿嘿，表面上聽(tīng)，這句話(huà)似乎合乎情理，LP和GP先一起投幾個(gè)項目，磨合一段時(shí)間看看再說(shuō)，其實(shí)不然。

　　-- LP如果不給GP錢(qián)，GP拿什么去投項目？GP辛辛苦苦去找來(lái)好項目白白讓你投？

　　-- GP如果找到了別的LP，如果有“跟投權”的話(huà)，GP們肯定會(huì )把“跟投權”給投資他們的LP，也不會(huì )給你，有好項目的話(huà)，事實(shí)上是輪不到你的。

　　--索性把話(huà)說(shuō)死了吧：就算有幾個(gè)倒霉的GP實(shí)在找不到LP，手上有一大堆好項目也白白的都給你給投了，那投資后的投資管理工作誰(shuí)來(lái)做？除非你自己做，不然沒(méi)有哪個(gè)優(yōu)秀GP會(huì )喝著(zhù)西北風(fēng)來(lái)幫你守著(zhù)這些項目，等種子發(fā)芽了，澆水，等嫩芽長(cháng)成了苗了，鋤草，等幼苗長(cháng)成樹(shù)了，殺蟲(chóng)，等樹(shù)上的桃子熟了，GP們摘下仙桃來(lái)替您老給端去？但愿天下有這樣的好事兒！

　　再談?dòng)沂郑篏P

　　基金也是一種“服務(wù)行業(yè)” – 金融服務(wù)。

　　創(chuàng )業(yè)投資基金的GP，和足浴店里替客人洗腳的四川妹子性質(zhì)是一樣的，都是“服務(wù)生”，目的宗旨也都一樣：要讓顧客滿(mǎn)意和開(kāi)心；不然，顧客一伸腿把跟前的那桶洗腳水一腳踢翻，那四川妹子的飯碗就可能要翻船了。

　　大部分本土民資LP都是在國內生意場(chǎng)上跌打滾爬、從槍林彈雨里走過(guò)來(lái)的創(chuàng )業(yè)者，他們可能文化程度沒(méi)GP們高，洋墨水沒(méi)有喝過(guò)，有關(guān)“創(chuàng )投”的世面沒(méi)GP見(jiàn)得多，但這并不意味著(zhù)他們不能出錢(qián)當LP，當GP的主人，GP就是LP的仆人，抱怨或者看不起本土LP，并非一種GP們可取的“服務(wù)態(tài)度”。

　　其次是GP們需要去發(fā)現和培育本土民資的LP，這件事也不容易，不能指望靠一個(gè)小時(shí)PPT演示就打動(dòng)對方LP馬上讓他拍板掏錢(qián)。目前市場(chǎng)上有不少GP/LP峰會(huì )，許多GP們希冀通過(guò)一場(chǎng)會(huì )議，當場(chǎng)一網(wǎng)打盡一籮筐的LP。這種“速配”方式似乎是很有“中國的特色”，但能不能見(jiàn)效就不得而知。“創(chuàng )投基金”對于LP的資金要求，也不是能買(mǎi)兩打iPhone的人都能合乎條件，合格的LP是稀有的、金貴的，GP們要有耐心，要花足工夫，別把LP混同成街上熱昏了腦袋搶購股票的老頭老太太。

　　最后一點(diǎn)：迄今為止，幾乎所有創(chuàng )投的成功案例都是海外創(chuàng )投在中國的投資從海外市場(chǎng)上退出，這一套路是不是完全適合人民幣基金未來(lái)在中國的本土退出，本土人民幣創(chuàng )投基金是不是有待GP們靜下心來(lái)針對中國本土投資的實(shí)際情況進(jìn)行一次全面的“優(yōu)化”？

　　......

　　像春筍般涌現的各地政府的“人民幣創(chuàng )投”引導基金，拉開(kāi)了這場(chǎng)鋼琴音樂(lè )會(huì )的序幕，好比本土的GP和LP們正在學(xué)習彈鋼琴，學(xué)習過(guò)程嘛，總免不了彈出些雜音來(lái)，只要繼續努力，不是故意亂彈琴，總有一天可以通過(guò)10級考試去登臺表演。GP和LP的這兩只手需要高度和諧地配合起來(lái)，才能夠把這場(chǎng)鋼琴演奏會(huì )彈出氣氛、情調、品味和結果來(lái)。