5月22日，中國證監會(huì )公布《關(guān)于進(jìn)一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》，證監會(huì )新聞發(fā)言人表示，征求意見(jiàn)結束就會(huì )安排新股發(fā)行。

　　近一段時(shí)間以來(lái)，新股發(fā)行再次成了懸在中國證券市場(chǎng)頭頂的“達摩克利斯之劍”。一有IPO“開(kāi)閘”的風(fēng)吹草動(dòng)，指數即聞風(fēng)色變，而投資者也漸漸習慣了監管當局一次又一次地出面澄清。

　　“重啟IPO的最大擔心還是指數下跌，因此，要等待時(shí)機。但是再停下去，好的企業(yè)就都走了?！眹鴥纫患掖笮腿谈吖苷f(shuō)。

　　所謂“好企業(yè)走了”，指的是赴香港上市。雖然波及全球的金融危機尚未出現全面轉好的跡象，但今年以來(lái)，沉寂已久的香港市場(chǎng)IPO“窗口”已經(jīng)啟動(dòng)。截至5月20日，今年共有十家公司在香港交易所上市，集資金額總計123.97億港元。其中集資金額超過(guò)1億美元的有三家，分別是瑞金礦業(yè)有限公司（香港交易所代碼：00246）、五糧液酒分銷(xiāo)商之一的銀基集團控股有限公司（香港交易所代碼：00886）以及中國忠旺控股有限公司（香港交易所代碼：01333，下稱(chēng)中國忠旺）。

　　雖然此時(shí)的籌資金額與牛市時(shí)已不可同日而語(yǔ)，但香港市場(chǎng)IPO規模仍令全球資本市場(chǎng)矚目，亦顯示出內地經(jīng)濟蓬勃的生命力。因為這些上市企業(yè)大多來(lái)自?xún)鹊?，在內地具有一定的知名度和市?chǎng)占有率。

　　相形之下，A股IPO卻被人為地叫停了。去年9月，證監當局以發(fā)行制度改革為由全面暫停了新股發(fā)行，期間除定向增發(fā)，A股市場(chǎng)融資功能的停止已近八個(gè)月。

　　香港一位投行界人士表示，中國資本市場(chǎng)發(fā)展近20年，監管部門(mén)總是力圖保護投資者，但往往事與愿違。

　　在他看來(lái)，中國忠旺在弱市環(huán)境下赴港上市，就值得內地監管部門(mén)深思?！白尠l(fā)行人自己去選擇時(shí)間窗口，讓發(fā)行人、中介機構、投資者幾方面博弈價(jià)格，既是各方定價(jià)估值能力的體現，又不使市場(chǎng)喪失融資功能，這才是市場(chǎng)化的體現?！?/p>

　　“尋找市場(chǎng)時(shí)機”

　　“如果沒(méi)有關(guān)閘，哪會(huì )有開(kāi)閘一說(shuō)？”一位前證監會(huì )高管亦質(zhì)疑A股將審批IPO與股指掛鉤的做法。

　　從去年9月起就全面暫停的IPO，官方的解釋是原有新股發(fā)行制度已經(jīng)不適應現時(shí)市場(chǎng)條件，需要改革。根據證監會(huì )的多位官員此前公開(kāi)表態(tài)，IPO重啟要等新股發(fā)行制度改革之后；而新股發(fā)行制度的征求意見(jiàn)稿已經(jīng)報送國務(wù)院多時(shí)，何時(shí)發(fā)布決定權已經(jīng)不在證監會(huì )?！耙坏﹪鴦?wù)院批準，我們會(huì )很快公布?！弊C監會(huì )的一位人士說(shuō)。

　　不過(guò)，據《財經(jīng)》記者多方采訪(fǎng)了解，這次改革，并未對由證監會(huì )控制上市公司發(fā)行節奏的做法進(jìn)行修訂。換言之，在未來(lái)相當長(cháng)的一段時(shí)間內，IPO要由監管當局來(lái)決定“市場(chǎng)時(shí)機”的做法很難改變。

　　前述券商高管表示，新股發(fā)行制度改革旨在讓定價(jià)更加市場(chǎng)化，但如果控制發(fā)行節奏，改革的努力都會(huì )淪為無(wú)效。因為發(fā)行節奏主導權不在發(fā)行人，市場(chǎng)條件的變化就無(wú)法自己掌控，根本不能稱(chēng)其為市場(chǎng)化發(fā)行。

　　在他看來(lái)，市場(chǎng)條件不好，發(fā)行人自然會(huì )選擇延后發(fā)行?！坝杀O管機構來(lái)決定IPO節奏，暫停的時(shí)候容易，一旦要重啟，市場(chǎng)下跌，罵監管機構的人只會(huì )更多——這就是作繭自縛?！?他說(shuō)。

　　自中國資本市場(chǎng)創(chuàng )立以來(lái)，先后有過(guò)五次IPO暫停，均以維護指數為目的。但不幸的是，后市大盤(pán)多數是下跌多于上漲。

　　此次暫停IPO，在信貸流動(dòng)性過(guò)剩的大背景下，已刺激A股自去年12月以來(lái)逆市上漲了40%以上。盡管如此，擔心市場(chǎng)下跌仍然是官方重啟IPO的核心顧慮。

　　在經(jīng)濟復蘇前景不明的情況下，這樣的上漲能否持續恰恰是有疑問(wèn)的。

　　申銀萬(wàn)國證券高級策略分析師桂浩明認為，支撐市場(chǎng)前期上漲上千點(diǎn)的三個(gè)因素中，超跌反彈已經(jīng)過(guò)去；流動(dòng)性進(jìn)一步發(fā)揮作用的空間已經(jīng)不大；而企業(yè)業(yè)績(jì)的因素還不具備全面產(chǎn)生作用的條件?！耙虼?，大盤(pán)在當下位置附近會(huì )出現較大的震蕩與反復，行情恐怕很難再不斷創(chuàng )出年內新高?！?/p>

　　中信證券首席研究部執行總經(jīng)理于軍則認為，從目前看，政策超預期和信貸超預期都不可能，只有寄望經(jīng)濟超預期，但出口迅速回暖希望不大，只有看國內房地產(chǎn)和汽車(chē)等行業(yè)，現在已經(jīng)出現超預期的現象，而市場(chǎng)已經(jīng)反映了這一情況。

　　瑞信中國研究主管陳昌華表示，實(shí)際上，影響A股市場(chǎng)的因素主要并不是IPO重啟，而是目前刺激政策的可持續性，這卻并非監管當局應該考慮或能左右的市場(chǎng)內在規律。

　　中信證券董事長(cháng)王東明日前參加“陸家嘴金融論壇”時(shí)，公開(kāi)呼吁將新股發(fā)行的主導權交給市場(chǎng)。事實(shí)上，這已經(jīng)是眾多市場(chǎng)人士的一致呼聲。

　　香港不停步

　　與內地相映成趣的是，香港的融資節奏一直在市場(chǎng)的自動(dòng)調節之中。

　　“回暖但不活躍，應是今年香港IPO市場(chǎng)的特性?！泵懒郑▉喬┲袊谫Y部主管周維明接受《財經(jīng)》記者采訪(fǎng)時(shí)表示。

　　4月間，為交通領(lǐng)域提供鋁型材的民營(yíng)企業(yè)中國忠旺的上市計劃，被認為是檢驗沉寂多時(shí)香港IPO市場(chǎng)的“試水石”，甚至被稱(chēng)為新股市場(chǎng)的“壓力測試”。

　　5月8日，中國忠旺正式在香港交易所掛牌上市，但定價(jià)接近招股區間下限。同時(shí)，由于香港公開(kāi)發(fā)售認購不足，中國忠旺將總數4390萬(wàn)股香港公開(kāi)發(fā)售股票，重新分配至國際發(fā)售。中國忠旺上市首日股價(jià)表現不佳，開(kāi)盤(pán)前股價(jià)即跌破招股價(jià)，曾一度低見(jiàn)每股6.51港元，收市報每股6.63港元，低于招股價(jià)5.29%。截至5月20日，中國忠旺的股價(jià)為6.83港元，仍然處于“潛水”（即當前市價(jià)低于發(fā)行價(jià)）中。

　　“在金融海嘯席卷全球、市場(chǎng)信心缺失的背景下，忠旺的境遇并不令人意外?！币幻蕾Y投行高管5月19日在接受《財經(jīng)》記者采訪(fǎng)時(shí)表示。

　　根據香港交易所資料統計，截至5月20日，今年共有十家公司在港交所上市，其中兩家為介紹上市，即已發(fā)行證券申請上市的模式，包括轉辦等情況，目前中國內地尚無(wú)此類(lèi)上市方式；其余八家為IPO，在這八家公司中，即使市場(chǎng)近期反彈，但股價(jià)目前處于“潛水”狀態(tài)的公司仍然有三家。

　　面對新股上市，市場(chǎng)的接受程度備受考驗。一名歐資基金的基金經(jīng)理向《財經(jīng)》記者表示，雖然股市出現回暖跡象，流動(dòng)性持續增強，但是近期的幾單IPO，該基金都未有參與?！澳壳翱梢栽诙壥袌?chǎng)買(mǎi)到不少便宜且優(yōu)質(zhì)的股票，因此沒(méi)有必要申購IPO?！?/p>

　　雖然新股表現欠佳，但不少內地企業(yè)還是希望趁市場(chǎng)的“窗口期”加快赴港上市的步伐。比如廣東的日化用品公司霸王國際集團，5月中旬已在香港順利通過(guò)上市聆訊，最遲今年6月底前上市。一名接近交易的人士5月18日向《財經(jīng)》記者指出，“目前仍在商討定價(jià)區間”。公司計劃上市集資最多3億美元，承銷(xiāo)商包括摩根士丹利及匯豐。

　　北京的建材及房地產(chǎn)企業(yè)金隅股份有限公司（下稱(chēng)金隅）的IPO計劃亦備受矚目。公司主要業(yè)務(wù)包括房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)及建材生產(chǎn)，該股正安排上市聆訊事宜。金隅計劃籌資5億至7億美元，麥格理、摩根大通及瑞銀擔任承銷(xiāo)商。

　　此外，中國金屬能源再生控股等企業(yè)也正快馬加鞭，期望盡快可以在港交所掛牌。美國國際集團（AIG）5月18日已確認分拆旗下的友邦保險（AIA）在亞洲上市，市場(chǎng)普遍認為香港是其最佳的上市地區選擇。而曾經(jīng)傳出破產(chǎn)可能的美國博彩業(yè)巨頭金沙集團（紐約交易所代碼：LVS），近期也傳出計劃分拆旗下的澳門(mén)資產(chǎn)在香港上市。

　　IPO節奏也直接影響著(zhù)香港的投資銀行業(yè)務(wù)，甚至投行間的重要人事變動(dòng)及整合。5月中旬，美林中國區投資銀行業(yè)務(wù)主席任克英突然離職，引發(fā)投行界不小轟動(dòng)?！澳壳耙粋€(gè)小單，都是很多機構爭食，僧多粥少，投行日子仍不好過(guò)?！币幻蕾Y投行人士向《財經(jīng)》記者透露。

　　一名美資投行高管指出，市場(chǎng)近期波動(dòng)劇烈，忽高忽低，直接影響新股定價(jià)及上市表現?！白プ《虝旱摹翱凇谡娴暮懿蝗菀??！?/p>

　　美林（亞太）中國融資部主管周維明表示，目前尋找一家優(yōu)質(zhì)的公司比較困難，因為在過(guò)去五六年間，一些在各大行業(yè)中居于領(lǐng)先地位的企業(yè)基本都已完成上市，“我們需要尋找一些新興行業(yè)的領(lǐng)導者?！?/p>

　　匯豐股本市場(chǎng)中國區主管及總監聶睿表示，目前仍在香港“排隊”IPO的公司約有60家，估計少于一半的公司可以于今年完成上市。他認為，優(yōu)質(zhì)的公司今年仍會(huì )順利發(fā)行IPO，主要是因為大批國際“熱錢(qián)”流入香港，以及部分機構目前都持有現金，正積極尋找投資機會(huì )。

　　誰(shuí)的機會(huì )

　　在內地與香港的不同監管理念之下，那些本應在A(yíng)股上市的內地企業(yè)，不得不面臨著(zhù)在哪里上市的痛苦選擇。

　　萬(wàn)得資訊的統計數據顯示，A股市場(chǎng)在2007年大漲之際積累了大量上市資源，目前已向證監會(huì )申報材料的有300家左右，其中包括33家已經(jīng)通過(guò)證監會(huì )發(fā)審委的審核并未發(fā)行上市的公司。這期間，證監會(huì )對IPO、公開(kāi)增發(fā)乃至公司債都緊閉大門(mén)。只有定向增發(fā)成了此間市場(chǎng)“融資”的主角。

　　在經(jīng)過(guò)大半年的等待之后，已經(jīng)通過(guò)發(fā)審會(huì )的公司仍在期待何時(shí)被允許發(fā)行，不過(guò)，部分募資項目可能因為時(shí)過(guò)境遷而不適合新股募資投入。

　　計劃回歸A股的成渝高速（香港交易所代碼：00107）一位人士表示，公司現在是按照證監會(huì )的要求，定期上報材料，包括財務(wù)指標等，公司募集資金投向是否變化無(wú)法向外透露。

　　一位在準備上中小板的公司工作的人士坦言：“公司原計劃募資的項目現在看已經(jīng)有些晚了，如果IPO再重啟并輪到我們，募投項目肯定不適合了?！彼硎?，由于中小企業(yè)仍很難獲得銀行貸款，IPO暫停對公司的影響還是很大，現在正考慮能否轉到創(chuàng )業(yè)板上市。

　　據《財經(jīng)》記者了解，已經(jīng)通過(guò)發(fā)審會(huì )的公司，只需簡(jiǎn)單補充最新的公司財務(wù)數據即可上市，但如果需要在募集資金項目上做出調整，就要繁瑣得多。證監會(huì )的一位人士透露，目前排隊等候在A(yíng)股上市的公司中，已經(jīng)通過(guò)發(fā)審會(huì )的公司，除非有特別說(shuō)明，否則證監會(huì )不會(huì )同意轉到香港發(fā)行，而其余公司則會(huì )考慮允許到香港發(fā)行。

　　顯然，對于上市資源的管制已經(jīng)滲透到跨境競爭的層面。

　　在A(yíng)股市場(chǎng)的上一輪迅速上漲過(guò)程中，證監會(huì )曾希望一些原先在海外上市的大型國有企業(yè)能夠回歸A股，作為增加市場(chǎng)容量、發(fā)展和穩定市場(chǎng)的一項重要舉措。但這遭到了香港方面的“微辭”，再加之去年底，香港政府獲得國務(wù)院支持香港應對國際金融危機的14項措施，“紅籌回歸”也隨著(zhù)A股IPO的“關(guān)閘”被暫時(shí)擱置。

　　近日，隨著(zhù)上?！皣H金融中心”的熱議，“國際板”一說(shuō)也再次被提上日程?！皣H板大概會(huì )優(yōu)先于紅籌回歸，”一位香港投行界人士猜測。所謂“國際板”，即為海外公司來(lái)中國A股市場(chǎng)上市形成的板塊。

　　自2006年以來(lái)，類(lèi)似討論一直沒(méi)有停止過(guò)。包括匯豐控股、聯(lián)合利華等多家跨國企業(yè)，均對在上海證券交易所上市表示了濃厚興趣。

　　“但這完全都要取決于中國監管當局的態(tài)度和選擇，‘剃頭挑子一頭熱’可不行?！苯?，其中一位跨國公司的亞太區負責人在接受《財經(jīng)》記者采訪(fǎng)時(shí)這樣表示。