新的分層和交易改革方案出爐，把大家心里僅有一點(diǎn)對新三板的余熱又調動(dòng)起來(lái)，看多新三板的投資者在各個(gè)場(chǎng)合的鼓與呼有時(shí)候讓人動(dòng)容，置身其中有時(shí)候也會(huì )不得不信。

真的是牛市來(lái)嗎？未必！

資本市場(chǎng)比的不是誰(shuí)的人數多，誰(shuí)的嗓門(mén)大，而是要面對現實(shí)。流動(dòng)性差、投資者門(mén)檻高、精選層仍是鏡中花水中月、三類(lèi)股東得再研究研究，這些新三板的老問(wèn)題，在2018年不會(huì )取得突破性進(jìn)展。預期新三板將迎來(lái)牛市，言之過(guò)早。

01 投資者門(mén)檻不會(huì )降低

500萬(wàn)，新三板的投資者門(mén)檻。高嗎？確實(shí)高。專(zhuān)家也認為高，因此在大小不同場(chǎng)合呼吁，為了提高新三板流動(dòng)性，應該適當降低門(mén)檻。不過(guò)，呼吁之前還是請專(zhuān)家看看形勢，特別是目前的金融大形勢，可能會(huì )更有感一些。

理由一：2017年11月，國務(wù)院金融穩定發(fā)展委員會(huì )設立。在我國，名字是非常有涵義的，這個(gè)機構名字是穩定在前，發(fā)展在后。它的設立是要強化金融監管協(xié)調，提高統籌防范風(fēng)險能力，更好地保障國家金融安全，更好地維護金融消費者合法權益等。

理由二：2017年7月1日《證券期貨投資者適當性管理辦法》正式實(shí)施，對私募基金投資者的準入門(mén)檻進(jìn)行了上調。私募基金的自然人投資門(mén)檻提高到：金融資產(chǎn)不低于500萬(wàn)元，或者最近3年個(gè)人年均收入不低于50萬(wàn)元。別家在提高，你還好意思呼吁降低嗎？

理由三：2017年9月，全國股轉公司副總經(jīng)理陳永民在金融街論壇上表示，新三板短期內不會(huì )出臺降低投資者門(mén)檻的政策，避免投機和短期資金進(jìn)入，炒作股價(jià)。這話(huà)說(shuō)得都這么明白了，還聽(tīng)不懂就是在裝睡。

02 提高流動(dòng)性不切實(shí)際

流動(dòng)性不足是困擾新三板三大難題之一，無(wú)成交、無(wú)融資、無(wú)重組并購也被媒體稱(chēng)為“三無(wú)企業(yè)”。全國股轉公司最近進(jìn)行的分層和交易制度改革，推出集合競價(jià)，新三板圈又對流動(dòng)性有了期望，其實(shí)這是不切實(shí)際的奢望。新三板是個(gè)股權交易市場(chǎng)，不是一個(gè)“割韭菜”的市場(chǎng)。

理由一：2017年12月底，證監會(huì )在答復第十二屆全國人大五次會(huì )議第5388號建議中稱(chēng)，根據《國務(wù)院關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉讓系統有關(guān)問(wèn)題的決定》規定，“鼓勵證券公司、保險公司、證券投資基金、私募股權投資基金、風(fēng)險投資基金、合格境外機構投資者、企業(yè)年金等機構投資者參與市場(chǎng)”。證監會(huì )認真貫徹《決定》精神，實(shí)行嚴格的投資者適當性制度，堅持培育機構投資者為主的市場(chǎng)。推動(dòng)更多的長(cháng)期機構投資者參與新三板。

證監會(huì )鼓勵價(jià)值投資而不是投機，價(jià)值投資講究是企業(yè)本身發(fā)展帶來(lái)的收益，而不是流動(dòng)性帶來(lái)的收益。

理由二：2018年1月15日起即將施行新的交易制度，但投資者數量并沒(méi)有得到改善，沒(méi)有活水源頭，哪來(lái)流動(dòng)性，最多是拆東墻補西墻。東北證券新三板研究總監付立春認為，此次改革，部分做市企業(yè)流動(dòng)性或將得以修復，未來(lái)存量資金會(huì )向做市交易個(gè)股部分傾斜，沒(méi)有涉及到解決流動(dòng)性的根本問(wèn)題。

03 精選層不會(huì )推出

新的分層制度改革，對創(chuàng )新層著(zhù)墨比較多，精選層話(huà)題再次被提起?，F實(shí)是，創(chuàng )新層都沒(méi)有搞好，還搞神馬精選層，先把創(chuàng )新層搞定再說(shuō)。

理由一：2017年12月22日，全國股轉公司對分層制度作出調整。在很多人看來(lái)，這可能是推出精選層前奏，但你反過(guò)來(lái)看，這是在想辦法搞好創(chuàng )新層，是不是意味著(zhù)精選層還得等等，不能兩個(gè)層都摸著(zhù)石頭過(guò)河，那樣豈不是亂套了？

理由二：制度準備不足。2016年，全國股轉推出創(chuàng )新層，沒(méi)有達到市場(chǎng)預期。今年是創(chuàng )新層推出的第三年，股轉對創(chuàng )新層交易制度做出特殊安排，未來(lái)市場(chǎng)效果還難以預期。在創(chuàng )新層沒(méi)有得到市場(chǎng)認可的情況下，匆忙推精選層是不是顯得有那么一點(diǎn)不著(zhù)邊際呀？

理由三：人才儲備不足。一個(gè)創(chuàng )新層就讓董秘人才荒凸顯，再搞一個(gè)層，董秘還不成為最貴的人才。去年全國股轉公司推出董秘考試制度，規定所有的創(chuàng )新層企業(yè)必須配備合格董秘，但市場(chǎng)上合格董秘還是太少，甚至有創(chuàng )新層企業(yè)因為沒(méi)有聘請到合格董秘被調層了；董秘都不夠，再搞精選層，恐怕會(huì )出現人才荒。

04 三類(lèi)股東還是老大難

轉板熱，帶出一個(gè)話(huà)題，就是“三類(lèi)股東”（即契約型私募基金、資產(chǎn)管理計劃和信托計劃）問(wèn)題，專(zhuān)家大會(huì )小會(huì )呼吁，要為三類(lèi)股東解套。在證券法沒(méi)有修改之前，證監會(huì )恐怕只能說(shuō)正積極研究，研究研究的意思，你懂的。

理由一：根據《證券法》的相關(guān)規定，掛牌公司IPO途中“向特定對象發(fā)行證券累計超過(guò)200人需要上報證監會(huì )核準。”而對于存在“三類(lèi)股東”的公司來(lái)說(shuō)，要確定公司股東是否超過(guò)200人，必須對公司股東了如指掌，主動(dòng)完成股東的穿透工作。

三類(lèi)股東，不穿透就是違反《證券法》?，F在講究依法治國，研究研究就是自然的。

理由二：2017年12月29日，證監會(huì )對一系列人大會(huì )議和政協(xié)會(huì )議提案的回復中稱(chēng)，并未在首次公開(kāi)發(fā)行并上市（IPO）申請及受理階段設置任何差別性政策，鑒于“三類(lèi)股東”作為擬上市企業(yè)股東涉及發(fā)行人股權清晰等發(fā)行條件及相關(guān)信息披露要求，目前證監會(huì )正積極研究“三類(lèi)股東”作為擬上市企業(yè)股東的適格性問(wèn)題。對于三類(lèi)股東，早在2016年年底，全國股轉公司監事長(cháng)鄧映翎也曾公開(kāi)表示，關(guān)于三類(lèi)股東的問(wèn)題正在和證監會(huì )溝通。

還是那句話(huà)研究研究，2018年恐怕還要研究。

05 IPO過(guò)會(huì )少數人的盛宴

2017年A股IPO開(kāi)閘放水，新三板企業(yè)也積極參與，就出現排隊的盛況，其實(shí)，IPO從來(lái)都是少數人的盛宴，新三板也不例外。

理由一：2017年，掛牌企業(yè)總數11600多家，其中444家企業(yè)提交IPO申請，過(guò)會(huì )數量為30家，三百分之一，小概率事件吧。

理由二：截止到發(fā)稿時(shí)，新三板擬IPO企業(yè)數量428家。新一屆發(fā)審委風(fēng)格大變，嚴厲打擊弄虛作假行為，過(guò)會(huì )率自然急速降低，有些數據有瑕疵的企業(yè)立即壓力山大，不行就撤吧。據不完全統計，2017年已經(jīng)有16家新三板企業(yè)主動(dòng)申請終止審查，撤回申請材料。

理由三：2017年，436家成功登陸主板。今年，這些上市企業(yè)將迎來(lái)解禁潮和減持潮，一般減持潮還好辦，萬(wàn)一又是“清倉式”減持，主板又會(huì )陷入跌跌不休的狀態(tài)，到時(shí)候是不是又會(huì )反思IPO常態(tài)化，把IPO“堰塞湖”從場(chǎng)外弄進(jìn)場(chǎng)內來(lái)呢？已經(jīng)過(guò)會(huì )，就謝天謝地吧，再排隊的趕快去燒個(gè)香吧，祈求多福。

冷水潑完，向新三板死多頭致敬?。?！總有一天新三板會(huì )迎來(lái)春天，但2018年，大家可能還是需要堅守。

注：此文為挖貝網(wǎng)“新三板分層與交易制度改革系列報道”之三。后續報道，請持續關(guān)注挖貝網(wǎng)（ID：wabeiwang）。

之一戳：《新三板交易制度改革 “1元交易”將成歷史》

之二戳：《新三板分層新辦法：創(chuàng )新層企業(yè)數量將銳減 合格投資者或成稀缺品》