中國經(jīng)濟網(wǎng)編者按：曾經(jīng)靠激進(jìn)擴張迅猛發(fā)展的九鼎投資，在當下不景氣的資本市場(chǎng)和監管趨嚴的環(huán)境下正遭遇著(zhù)前所未有的挑戰。繼8月12日，九信資產(chǎn)300億融資告吹之后，9月14日，九鼎投資宣布將其原定120億融資下調至15億，而這筆資金的投向也由此前的基金投資變更為熱門(mén)的房地產(chǎn)項目。

據悉，九鼎模式一直被業(yè)內人士所詬病，而去年底，證監會(huì )相關(guān)人士也表示，迫切需要加強對新三板掛牌的私募基金管理機構的監管，暫停私募基金管理機構在全國股轉系統掛牌和融資，并對前期融資的使用情況開(kāi)展調研，這一表態(tài)也被不少業(yè)內人士解讀為私募行業(yè)冬天。

“融資+并購”九鼎模式套路太深

2014年4月23日，九鼎投資成為首家登陸新三板的私募股權機構。九鼎掛牌的同時(shí)，還向142名投資者發(fā)行股票，融資規模為35.37億元，由九鼎投資所管理的部分股權投資基金的部分出資人以其在基金中的合伙財產(chǎn)份額作為認購股票方式。

換句話(huà)說(shuō)，九鼎的這一次發(fā)行并沒(méi)有募集現金，而是換來(lái)了價(jià)值35億的股權投資“資產(chǎn)”。這次融資被人們稱(chēng)作是九鼎“創(chuàng )新”出的換股計劃。增發(fā)后，坐擁資產(chǎn)的九鼎估值開(kāi)始發(fā)生變化，發(fā)行完成后九鼎投資的總資產(chǎn)是42.15億元，凈資產(chǎn)36.4億元。

第一輪融到的不是現金，九鼎迅速開(kāi)始了第二次增發(fā)。2014年7月，九鼎再次募資22.5億元。按照當時(shí)的增發(fā)價(jià)格算，這一次九鼎的市值已達到了156.8億元。和第一筆增發(fā)一樣，這一次的模式也讓人們“嘆為觀(guān)止”：此次為九鼎的管理層以現金認購，可以說(shuō)，九鼎集團是用這22.5億元的內部融資，撐起了156.8億的總市值。而九鼎集團的資產(chǎn)，也是通過(guò)“自己人”才漲到了57億元。

對于自家人扛起大旗的九鼎來(lái)說(shuō)，這才走了第一步。手頭有了錢(qián)，九鼎迅集團速開(kāi)始了掛牌后的投資并購擴張。2015年5月，九鼎集團出資20億元出資設立了全資子公司九信投資管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：九信金融）。同月，九鼎集團通過(guò)子公司拉薩昆吾九鼎產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司對深圳市武曲星網(wǎng)絡(luò )科技有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)"武曲星")增資1900萬(wàn)元，直接及間接持有武曲星100%的股權。九鼎集團在互聯(lián)網(wǎng)金融上的布局初顯。

投資并購撐起了九鼎集團后，九鼎集團借助著(zhù)帶來(lái)的市場(chǎng)影響力立即轉變風(fēng)格，投資開(kāi)始激進(jìn)起來(lái)。九鼎下出在資本市場(chǎng)最重要的一步棋：以41.5億元的出價(jià)拍下中江集團100%的股權，從而間接控制了江中地產(chǎn)（600053）72.37%的股權（注：江中地產(chǎn)已更名為現在的九鼎投資）。

2015年8月，九鼎集團通過(guò)九州證券收購華海期貨有限公司100%的股權；收購中捷保險經(jīng)紀股份有限公司100%的股權，進(jìn)入保險經(jīng)紀、保險咨詢(xún)和服務(wù)領(lǐng)域；通過(guò)昆吾九鼎擬參與發(fā)起設立眾惠財產(chǎn)相互保險總社；收購了新三板掛牌公司優(yōu)博創(chuàng )，也就是現在的九信資產(chǎn)（831400.OC）。

左手投資，九鼎集團右手的融資也激進(jìn)起來(lái)。2015年9月，九鼎集團又在上交所發(fā)行10億元公司債券。11月，九鼎集團成功完成了一筆100億元的巨額融資。這次融資新增的股東全部都是資產(chǎn)管理計劃、信托計劃或專(zhuān)項基金。定增完成后，九鼎集團的總市值變成1100億元，成為新三板市值最高的掛牌企業(yè)。

然而，九鼎這種激進(jìn)的手法也引來(lái)了監管層的目光。證監會(huì )發(fā)言人張曉軍曾表示，在新三板掛牌的私募基金管理機構頻繁融資，融資金額和投向引起社會(huì )廣泛關(guān)注和質(zhì)疑。因此，迫切需要加強對此類(lèi)私募基金管理機構的監管，暫停私募基金管理機構在全國股轉系統掛牌和融資，并對前期融資的使用情況開(kāi)展調研。

定增計劃“大瘦身” 募投項目轉為房地產(chǎn)

據時(shí)代周報報道，9月15日，九鼎投資發(fā)布公告表示，擬對之前的定增預案進(jìn)行修訂，定增價(jià)格從10元/股上調至32.07元/股；募資規模從不超過(guò)120億元調整至不超過(guò)15億元；募投項目從基金份額出資、“小巨人”計劃調向紫金城房地產(chǎn)項目。

根據去年其發(fā)布的公告顯示，九鼎投資計劃通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行募集資金總額擬不超過(guò)人民幣120億元，其中90億元用于基金份額出資，30億元用于“小巨人”計劃。

當時(shí)，九鼎投資表示，在不改變本次募投項目的前提下，公司董事會(huì )可在股東大會(huì )決議范圍內根據項目的實(shí)際需求，對上述項目的募集資金投入順序和金額進(jìn)行適當調整。不過(guò)，“適當調整”最終成了“翻天覆地”式的改變。與此前的計劃相比，新的定增計劃在募資規模、定增價(jià)格和募投項目方面全部發(fā)生重大變化，幾乎可以說(shuō)是一個(gè)全新的定增計劃。

其中，最受關(guān)注的便是募資規模從120億元大幅縮水到僅剩15億元。上海一位大型私募投資經(jīng)理表示：“一般來(lái)說(shuō)，上市公司的定增計劃出現改動(dòng)是不太常見(jiàn)的，就算是修改也多是改動(dòng)價(jià)格，像九鼎投資這次改動(dòng)這么大是非常罕見(jiàn)的，很大一部分原因可能是來(lái)自監管的壓力，畢竟此前九鼎模式已經(jīng)飽受詬病，如果在這種情況下還繼續去推進(jìn)百億級別的融資，吃相就有點(diǎn)難看了，而且發(fā)審委方面大概率是通不過(guò)的。”

值得注意的是，此次募投的項目變更為房地產(chǎn)項目。根據公告，九鼎投資調整后的募集資金將全部投向“紫金城”項目四期、五期、一期1＃樓、公寓樓，該項目總投資約17.96億元，預計開(kāi)發(fā)周期為3年，即2016年9月至2019年9月。據公司測算，該項目預計實(shí)現銷(xiāo)售額36.88億元，實(shí)現凈利潤8.25億元，投資回報率為45.90%。

據了解，紫禁城樓盤(pán)位于江西南昌，而目前國內三線(xiàn)城市樓市成交并不理想，去庫存壓力普遍較大，將定增計劃全部投入三線(xiàn)城市的房地產(chǎn)項目，風(fēng)控如何把握？對此，九鼎投資人士表示，2016年上半年南昌房地產(chǎn)市場(chǎng)去庫存顯著(zhù)，房?jì)r(jià)上漲也明顯。南昌房?jì)r(jià)連漲15個(gè)月，位居全國十強之列。按以前6個(gè)月平均銷(xiāo)售面積 52.63 萬(wàn) 計算，南昌住宅市場(chǎng)的出清周期為6.6個(gè)月左右，隨著(zhù)贛江新區等一系列大環(huán)境因素影響，南昌房?jì)r(jià)或將迎來(lái)新一輪的波動(dòng)。

事實(shí)上，這并不是九鼎系的第一次失敗。據21世紀經(jīng)濟報道稱(chēng)，就在上個(gè)月，九鼎旗下的九信資產(chǎn)300億元定增項目正式宣告失敗。

該項目計劃發(fā)行股票數量不超過(guò)5.6億股，募集金額不超過(guò)300億元。發(fā)行對象為現有股東以及符合規定的投資者，非公司現有股東不超過(guò)35名。其中，九鼎集團認購10億元；53位自然人、企業(yè)用債權認購190億元。

而這53位發(fā)行對象用來(lái)認購股份的債權，對應的債務(wù)人是他們各自的公司，共計70家?？梢岳斫鉃榘l(fā)行對象把對自家公司股權投資轉為債權，然后將把債權轉為對九信資產(chǎn)的股權。

“這到底是股權融資還是債券融資，交易設計上完全模糊了。對于其他投資者，對整個(gè)交易請款不夠了解，對他們的投資是不公平的，潛在的利益可能受到損害，不利于保護他們的權益。”聯(lián)訊證券付立春認為。

“監管層對于定增的資金來(lái)源有很多要求，定增一定要穿透核查。參與定增的很多都是九信資產(chǎn)之前投資的項目，這些企業(yè)把股權轉成債權，涉及的問(wèn)題很多，也將會(huì )面臨監管層提出的很多問(wèn)題。尤其是風(fēng)口浪尖上的九鼎，定增額度比較大，監管層還是比較關(guān)注的。”8月17日上海一家私募高管認為，主動(dòng)撤回也算是避免了很多麻煩。