一個(gè)藍標，兩個(gè)模式

《解憂(yōu)雜貨鋪》里最溫情的，莫過(guò)于那一封封穿越時(shí)空的信箋，能夠給過(guò)去的人最美好的指導。

再后來(lái)叫座的《夏洛特煩惱》，也是來(lái)自相似的奇幻體驗，誰(shuí)不想能夠透過(guò)繁復的現實(shí)理出一條未來(lái)的主線(xiàn)？

夢(mèng)醒來(lái)，去回首，認真研究過(guò)往的既有案例可能是我們研究未來(lái)最好的抓手。在資本市場(chǎng)尤為典型，哪位基金經(jīng)理，甚至是八零后的，誰(shuí)不對那“老八股”熟稔于心，而新入市的也總愛(ài)閱讀“五朵金花”的故事。

近些年“統帥”A股玩法的，或許一個(gè)詞匯足以，即是“藍標模式”，當我們面臨監管政策的變化預知劇變之時(shí)，新的“藍標模式”逐漸浮出水面，功過(guò)得失留于后論。 

導讀

曾在A(yíng)股市場(chǎng)以瘋狂并購著(zhù)稱(chēng)，并以此開(kāi)創(chuàng )獨特“市值管理模式”的藍色光標，如今正因頻繁布局新三板市場(chǎng)，開(kāi)始形成新的“藍標模式”。

截至7月15日，藍色光標旗下共有9家公司登陸新三板，僅次于“海航系”，其中更有兩家進(jìn)入創(chuàng )新層。

對于這一布局，藍色光標有關(guān)人士7月14日對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，“主要還是圍繞藍色光標核心業(yè)務(wù)展開(kāi)，重點(diǎn)落子電商、大數據及廣告技術(shù)等領(lǐng)域，同時(shí)，所有投資都有戰略層面的考量，而非簡(jiǎn)單的財務(wù)投資。”

有投行人士表示，隨著(zhù)并購重組新規的披露，以往藍色光標通過(guò)外延式并購擴大業(yè)績(jì)及市值的做法，如今已行不通，“加上以往的并購如今也漸出問(wèn)題，不僅因業(yè)績(jì)承諾完不成帶來(lái)巨大商譽(yù)減值，更有涉及訴訟的?，F在布局子公司掛牌新三板，將夯實(shí)自身的資產(chǎn)以及實(shí)現增值”。

舊模式遇瓶頸

變化開(kāi)始在2015年出現。盡管當年藍色光標營(yíng)收仍增39.6%至83.47億元，但歸屬母公司股東凈利潤卻下滑九成跌至6770.22萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)利潤更虧損4.58億元。

在此之前，藍標模式更像是一個(gè)既有的名詞，廣泛被投資經(jīng)理們談及。

2010年2月，藍色光標在創(chuàng )業(yè)板上市成功，成為國內公關(guān)概念第一股。彼時(shí)的藍色光標，2009年的營(yíng)收不過(guò)3.68億元，市值也只有30億元。然而至最新的2015年，其全年營(yíng)收已經(jīng)達到83.47億元，市值亦屢有突破一度至300億元。

這期間藍色光標的員工，上市之初其員工僅有300人，如今則已超過(guò)6000人。

7月15日，華南某基金公司投資總監在接受21世紀經(jīng)濟報道采訪(fǎng)時(shí)指出，該模式不僅顯著(zhù)提高了藍色光標自身的盈利能力，還在此前為上市公司的持續發(fā)展提供了源源動(dòng)力，乃至大幅增加了其知名度，進(jìn)而推動(dòng)股價(jià)和市值的上漲。

但香頌資本執行董事沈萌7月15日指出，“并購重組新規的披露，證明監管層有意在收緊這一塊。這對于藍色光標這樣的企業(yè)來(lái)說(shuō)，舊有的發(fā)展模式可以說(shuō)是遇到了瓶頸。”

據21世紀經(jīng)濟報道記者不完全統計，自藍色光標上市之后，其通過(guò)并購或控股的國內企業(yè)至少達到10家之多。這其中，既有千萬(wàn)元級別的投資，亦有高達18億元的溢價(jià)全資收購案。

伴隨著(zhù)不停收購的，是自2011年至2014年，藍色光標營(yíng)收從12.66億元不停擴至59.79億元，平均增幅達到89.7%；歸屬母公司股東凈利潤上，則從2011年的1.1億元，暴增至2014年的6.09億元，增長(cháng)逾4.5倍。

造成這一情況的原因，是因此前藍色光標并購的多家企業(yè)出現業(yè)績(jì)下滑，而帶來(lái)的巨大商譽(yù)減值。其中，2013年藍色光標耗資近18億元，溢價(jià)6倍收購的西藏山南東方博杰廣告有限公司（下稱(chēng)“博杰廣告”），是其收購案中耗費金額最高的一例。此前博杰廣告被收購時(shí)，其曾對藍色光標作出了2013-2016年四年總計10.05億元的業(yè)績(jì)承諾。盡管在頭兩年超額完成，但2015年實(shí)現凈利潤僅有承諾數的1/3。

對此，藍色光標要求博杰廣告原股東以股份的形式補償未完成的承諾業(yè)績(jì)。但博杰廣告原股東已經(jīng)將藍色光標告上了法庭，曾經(jīng)的“美滿(mǎn)姻緣”最終“勞燕分飛”。

沈萌表示，固有的藍色光標并購模式雖然能在短時(shí)間內將公司財報做得好看，但其中隱藏的風(fēng)險亦隨時(shí)可能爆發(fā)，博杰廣告事件即是其中的例證。

新模式在路上

當藍色光標原有模式發(fā)展的土壤已漸漸流失，通過(guò)對新三板市場(chǎng)的不斷布局，似乎一個(gè)新的“藍標模式”再度出現。

今年6月，當全國股轉系統公布最終920家進(jìn)入創(chuàng )新層的新三板企業(yè)后，其中有兩家與藍色光標有關(guān)——藍色方略（835675.OC）和璧合科技（833451.OC）。

21世紀經(jīng)濟報道記者梳理發(fā)現，藍色光標對藍色方略的并購共分三個(gè)階段，其中2010年8月，藍色光標以2.5萬(wàn)元出資占股5%，與公司創(chuàng )始人之一羅堅成立了藍色方略；2013年4月，藍色光標旗下兩家子公司，以總計3910萬(wàn)元收購其46%股份，并在2014年4月以6601.7萬(wàn)元收購其余下49%股份。整個(gè)2015年，藍色方略實(shí)現營(yíng)收1.71億元，凈利潤2901.3萬(wàn)元，同比增長(cháng)66.68%。

藍色光標對璧合科技的入股發(fā)生在2014年12月，彼時(shí)其公告稱(chēng)以4300萬(wàn)元價(jià)格，收購及增資獲得后者25%股權。

聯(lián)訊證券分析師魏彬對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，藍色光標并不都是將子公司通過(guò)掛牌方式登陸新三板市場(chǎng)的，更多是通過(guò)參與掛牌企業(yè)定增的方式入股已掛牌企業(yè)。

實(shí)際上，除去藍色方略和璧合科技外，藍色光標還與另外7家新三板企業(yè)有股權涉及。對此，藍色光標有關(guān)人士受訪(fǎng)表示，公司對新三板企業(yè)的投資，并非簡(jiǎn)單財務(wù)投資，更多為有戰略性意義的布局。

“藍色光標在給予被投企業(yè)一些戰略支持的同時(shí)，更多的還是會(huì )尊重企業(yè)管理層的意愿，尊重企業(yè)自身的發(fā)展戰略。”上述人士解釋?zhuān)氯迨袌?chǎng)投資門(mén)檻較高，會(huì )更加注重價(jià)值投資，從長(cháng)期而言，對真正優(yōu)質(zhì)企業(yè)的發(fā)展是一件好事。

值得注意的是，在璧合科技進(jìn)入創(chuàng )新層沒(méi)幾日，其股價(jià)就暴跌近三成，原因或是藍色光標以做市轉讓的方式減持了公司38.5萬(wàn)股。而在此之前，藍色光標亦多次減持璧合科技若干股份。

北京某券商一位投行人士則表示，藍色光標子公司選擇在新三板市場(chǎng)掛牌，與A股不允許上市公司分拆資產(chǎn)或子公司單獨上市有關(guān)，新三板市場(chǎng)因此成為分拆資產(chǎn)證券化的唯一可行的路徑。子公司登陸新三板，對A股母公司資產(chǎn)的夯實(shí)及增值都有助益，不僅能催生企業(yè)價(jià)值，也能改善其財報數據。

與此相呼應的是，藍色光標5位創(chuàng )始人在A(yíng)股亦前后有近9次減持行為，套現近10億元，且已有3位辭去公司有關(guān)職務(wù)。