盡管風(fēng)險投資聚焦了所有媒體的關(guān)注，但它絕非是初創(chuàng )企業(yè)最大眾的融資來(lái)源。2013年Diane Mulcahy曾在《哈佛商業(yè)評論》發(fā)表的文章中解釋道：“天使投資者——是一群用比風(fēng)投少的資金來(lái)投資早期階段初創(chuàng )公司的富人——他們投資的公司數量是風(fēng)投的16倍還要多。他們所占的投資比重也越來(lái)越大。”

根據新罕布什爾大學(xué)的創(chuàng )業(yè)研究中心所稱(chēng)，去年美國天使投資總額達到了241億美元。超過(guò)73000家企業(yè)獲得了天使投資，而活躍投資者的人數達到了316000。然而想知道天使投資的市場(chǎng)有多大，這些不過(guò)是一些較少的關(guān)于決定投資早期初創(chuàng )公司的數據。

因此，我們開(kāi)始思考投資者是如何選擇初創(chuàng )公司進(jìn)行投資的。投資者是很難預測一個(gè)新穎的想法能否會(huì )成功，而這些初出茅廬的“菜鳥(niǎo)”公司通常也沒(méi)有任何財務(wù)記錄或者有形資產(chǎn)。因此，斯坦福商學(xué)院金融系的助理教授Shai Bernstein和南加州大學(xué)馬歇爾商學(xué)院的Arthur Korteweg決定設計一個(gè)實(shí)驗，來(lái)辨認可以區分這些初創(chuàng )公司的特征。他們和AngelList的創(chuàng )始人Kevin Laws合作，利用他公司的平臺來(lái)測量投資者們最開(kāi)始的篩選流程。在近期一份名叫《吸引早期投資者：隨機實(shí)地試驗中獲得的證據》工作文件中，他們給出了這樣的結論：“普通投資者對于創(chuàng )建團隊的人員最為關(guān)心，而非是初創(chuàng )公司的牽引力(它的銷(xiāo)售量或是用戶(hù)基礎)或是現有的投資者。”

這樣的結果也許算不上是一個(gè)驚喜。事實(shí)上，在這之前就有很多文章強調過(guò)了創(chuàng )始人的重要性。近乎二十年前，威廉·A·薩爾曼就認為大部分的企業(yè)計劃書(shū)浪費了太多精力在數據上，而沒(méi)有足夠關(guān)注投資者真正關(guān)心的信息——人員。“當我接到一個(gè)企業(yè)計劃書(shū)時(shí)，我通常會(huì )首先閱讀公司簡(jiǎn)歷的那部分”，薩爾曼這樣寫(xiě)道，“這不是因為新企業(yè)中人員這部分是最重要的，而是因為沒(méi)有一個(gè)好的團隊，企業(yè)的其他部分都變得不重要了。”

如今，Bernstein、Korteweg以及Laws都有證據來(lái)支持這個(gè)觀(guān)點(diǎn)。AngelList經(jīng)常通過(guò)發(fā)送郵件(如下圖所示)在這個(gè)平臺上給投資者強調一些“極具特色”的公司。通過(guò)AngelList的算法，AngelList將這些公司與那些在對特定公司行業(yè)與位置表露出明顯興趣的投資者想匹配。郵件會(huì )描述初創(chuàng )公司的創(chuàng )建理念、融資目標以及它的創(chuàng )始人團隊、牽引力還有現有的投資者——只有當這些公司跨過(guò)AngelList算法設置的一定“門(mén)檻”才能顯示出后三項。對于投資者來(lái)說(shuō)，這就預示著(zhù)這些初創(chuàng )公司的高質(zhì)量。能在郵件里看到這三項的內容就意味著(zhù)這些初創(chuàng )公司值得投資者的關(guān)注。舉個(gè)例子來(lái)說(shuō)，如果創(chuàng )始人上的是像哈佛、斯坦福這類(lèi)頂尖學(xué)?；蛘咴贕oogle、PayPal工作過(guò)，他們的名字就會(huì )被列在郵件里。投資者通過(guò)點(diǎn)擊“查看”，就可以看到這家公司在A(yíng)ngelList上所有的文件;或者點(diǎn)擊“獲得公司介紹”，這就會(huì )給這家公司發(fā)出一份介紹請求——或者投資者可以什么都不點(diǎn)擊，直接看下一家公司。

請注意：圖中的郵件只是一個(gè)例子，這家公司并沒(méi)有參與到這項實(shí)驗中。

研究人員隨機抽取顯示在郵件里任意種類(lèi)的信息，來(lái)改變投資者對于初創(chuàng )公司團隊、牽引力以及現有投資者的感知質(zhì)量(獵云網(wǎng)注：感知質(zhì)量，是指顧客按自己對產(chǎn)品的使用目的和需求狀況，綜合分析市場(chǎng)上各種經(jīng)由正式或非正式途徑獲得的相關(guān)信息，對一種產(chǎn)品或服務(wù)所做的抽象的主觀(guān)的評價(jià))。不妨假設一家公司的團隊和牽引力滿(mǎn)足了AngelList設置的要求，研究人員就會(huì )創(chuàng )建三類(lèi)郵件：一種僅僅列出團隊人員，一種僅僅形容牽引力情況，還有一種兩者都顯示。(創(chuàng )建理念與融資目標通常都是可見(jiàn)的，研究人員從沒(méi)有將這些內容從郵件中去除。)如果AngelList原本打算給1500個(gè)對生物科技感興趣的投資者發(fā)送這家公司的信息，研究人員就會(huì )從中隨機抽取500位投資者給他們發(fā)送僅顯示團隊人員的郵件，給另外500位投資者發(fā)送僅僅顯示牽引力信息的郵件，剩余的500位投資者則會(huì )獲得含有這兩種信息的郵件。

從2013年夏天開(kāi)始，這項實(shí)驗持續了八周，涵蓋了21家初創(chuàng )公司、4494位投資者還有近17000封郵件。他們發(fā)現創(chuàng )建團隊的信息提高了2.2%的投資者點(diǎn)擊率(投資者平均點(diǎn)擊的概率為16%，所以按相對價(jià)值計算，創(chuàng )建團隊的信息提高了14%的點(diǎn)擊率，這對融資成功與否非常重要)，另一方面知道初創(chuàng )企業(yè)擁有重要牽引力或是知名投資者的這些事實(shí)并不會(huì )在很大程度上增加投資者點(diǎn)擊來(lái)了解公司情況的概率。這些點(diǎn)擊對于初創(chuàng )公司而言是非常重要的——它們表明了投資者對于初創(chuàng )公司的感興趣程度，而這一點(diǎn)會(huì )影響到融資決策。

這也表明了一個(gè)初創(chuàng )公司的人力資本對于潛在投資者來(lái)說(shuō)具有不同一般的重要性。然而B(niǎo)erstein表示他們的研究重心并非要證明團隊比創(chuàng )建理念更重要，因為實(shí)驗設置中并沒(méi)有做這樣的比較。事實(shí)上，他們發(fā)現在考慮了創(chuàng )建理念的前提下，團隊是非常重要的——這遠比產(chǎn)品的最初牽引力以及吸引早期投資者的能力還要重要。

關(guān)于為什么投資者高度重視創(chuàng )建團隊這一問(wèn)題，作者做出了兩種假設。他們在論文中寫(xiě)道：“第一個(gè)假設是創(chuàng )建團隊的運營(yíng)能力對于初創(chuàng )公司早期階段的發(fā)展來(lái)說(shuō)至關(guān)重要，這個(gè)階段是大部分的試驗進(jìn)行的時(shí)候。”而第二個(gè)假設顯得更是推測而來(lái)的，這可以用一個(gè)例子來(lái)更好的詮釋這個(gè)假設。Bernstein是這樣告訴我的：“假設我們有一個(gè)從哈佛商學(xué)院畢業(yè)的團隊。他們有很多的機會(huì )去追求其他事業(yè)，但是他們選擇了創(chuàng )建初創(chuàng )公司而不是從事其他的行業(yè)，這就表明這家企業(yè)擁有很棒的創(chuàng )建理念，是一個(gè)很有前景的企業(yè)。”他還說(shuō)道他們發(fā)現了許多支持第一種假設的證據，但他們不排除第二種假設存在的可能性。

然而投資是基于創(chuàng )建團隊的工作情況嗎?研究人員無(wú)法直接回答這個(gè)問(wèn)題，因為還有一些處于極度早期發(fā)展階段的公司，他們還不知道公司該如何長(cháng)期發(fā)展下去。但是，當他們開(kāi)始區分投資者的經(jīng)驗級別時(shí)，他們發(fā)現越有經(jīng)驗、越成功的投資者(可以根據他們先前投資的數量進(jìn)行衡量)只會(huì )對包含團隊信息的郵件做出回復，而那些經(jīng)驗不足的投資者則會(huì )對三種類(lèi)別的郵件都作出回復。作者表示這是因為前者有更大可能投資出一個(gè)成功的初創(chuàng )企業(yè)，這就間接證明了根據創(chuàng )建團隊來(lái)選擇投資是一項可行的投資策略。

天使投資者要翻查數千家想要爭取融資的初創(chuàng )公司，而每一個(gè)初創(chuàng )公司都承諾接下來(lái)會(huì )有重大突破。這項實(shí)驗說(shuō)明了天使投資者是如何利用各式各樣的“線(xiàn)索”來(lái)從數千家初創(chuàng )公司中“大浪淘沙”。此外，實(shí)驗還說(shuō)明了創(chuàng )始人是如何影響天使投資者的投資決策的。即便你考慮到在初創(chuàng )公司首次公開(kāi)發(fā)行股票前創(chuàng )始人是如何因為各種原因致使經(jīng)常被替換的，確保長(cháng)期成功的秘訣也是不一樣的。Bernstein在采訪(fǎng)中說(shuō)道：“我們發(fā)現在早期發(fā)展階段，初創(chuàng )公司會(huì )不斷試驗，試圖找到一種正確的企業(yè)模型。在這個(gè)階段中，創(chuàng )始人是非常重要的。也許等到后續階段，當公司運行已經(jīng)步入軌道并在不斷發(fā)展擴大規模時(shí)，創(chuàng )始人就顯得不是那么重要了。但是我們的證據表明至少在初創(chuàng )企業(yè)發(fā)展早期，投資者們對于團隊和創(chuàng )始人十分看重，”