“PE(私募股權)也不好做!”從投資銀行跳到私募股權部門(mén)不久的李明(化名)感嘆道。

　　李明負責中國市場(chǎng)上的項目，不過(guò)，IPO市場(chǎng)的冷清已經(jīng)擴散到了私募股權市場(chǎng)，尤其是中國這個(gè)以IPO為主要退出渠道的私募股權市場(chǎng)。

　　招商證券投資銀行資本市場(chǎng)部董事副總經(jīng)理謝文利給出了一組數據，去年前11個(gè)月，通過(guò)IPO退出的項目占整個(gè)行業(yè)退出項目的比例高達90%，并購退出尚不足5%。

　　“我們估計現在亞洲大概有超過(guò)5000個(gè)尚未退出的投資項目。”專(zhuān)注于二級私募股權投資的新程投資合伙人林敏表示。

　　多重退出壓力

　　對中國的私募股權行業(yè)來(lái)說(shuō)，IPO市場(chǎng)的清淡并不是退出壓力的唯一原因。從去年開(kāi)始，項目退出時(shí)的投資回報率不斷下跌。

　　投中的數據顯示，去年通過(guò)IPO退出的平均賬面回報率為7.22倍，較2010年下降近83%，是近三年來(lái)最低水平。而到今年第二季度，退出時(shí)的平均賬面回報率更跌至3.71倍，7月份，回報率已經(jīng)不足3倍。

　　“今年(年化收益率)能達到20%就已經(jīng)很好了。”深圳一家PE的高級投資經(jīng)理坦言，市場(chǎng)狀況可能近一兩年內都難以好轉，對于那些已經(jīng)進(jìn)入最后兩年關(guān)鍵期的項目來(lái)說(shuō)，影響最為明顯。

　　私募股權基金有自己的生命周期，從融資到投資一般需要3到5年時(shí)間，從融資完成再到退還投資人資金則需要7至10年。

　　退出無(wú)門(mén)PE遇尷尬 二手買(mǎi)家等待“狩獵”

　　“但不是到了期限，所有項目都能夠退出。”林敏坦言，國內私募股權面對的另一個(gè)問(wèn)題是資金來(lái)源以民間資本居多，這類(lèi)投資人相較養老基金等機構投資人而言，可能比較短視，對于回報率的要求也比較高。“國內多以富裕個(gè)人為L(cháng)P(投資人)，而國外的投資人大多是相對成熟的機構投資者，更加理性，對于投資項目也更有耐心。”

　　研究報告指出，目前中國境內，富有家族、個(gè)人以及企業(yè)是境內LP的重要組成部分。境內FOFs(基金中的基金)還處于萌芽期，由于資金來(lái)源匱乏，背后投資人依舊以中小投資人為主。其他資金來(lái)源，如大學(xué)及基金會(huì )和捐贈基金的規模尚小，并未發(fā)展到運用專(zhuān)業(yè)管理團隊進(jìn)行運作的階段。其統計顯示，截至2012年上半年，中國創(chuàng )業(yè)投資暨私募股權市場(chǎng)的5887家LP中，富有家族及個(gè)人LP共2773家，占LP總數的47.1%。

　　“在中國，前兩年投資較多的TMT(科技、媒體、通訊產(chǎn)業(yè))、能源類(lèi)等項目的退出壓力尤重。”林敏指出，中國境內的項目平均規模比較小，按已經(jīng)投資的金額推算，尚未退出的項目可能比亞洲區其他國家更多。

　　二級市場(chǎng)仍待發(fā)展

　　在相對成熟的市場(chǎng)里，當一級私募股權投資者需要退出所投項目，換取資金去退還給其持有者或股東時(shí)，也就是二級市場(chǎng)的私募股權基金登臺亮相的時(shí)候。林敏介紹說(shuō)，在歐洲和北美，二級私募股權基金已經(jīng)有一定歷史，既有專(zhuān)門(mén)做二級市場(chǎng)的私募股權基金，也有專(zhuān)門(mén)投資于這類(lèi)私募股權的LP。但在國內，這個(gè)產(chǎn)業(yè)還在起步階段。

　　“沒(méi)有聽(tīng)過(guò)(二級私募股權基金)。”北京一家私募股權的投資經(jīng)理對記者表示，市場(chǎng)上也有人在二級市場(chǎng)收購項目，但一般是規模較大的基金的一部分業(yè)務(wù)。

　　早在2010年，北京金融資產(chǎn)交易所(下稱(chēng)北金所)就已經(jīng)試水私募股權基金二級市場(chǎng)交易，但成果并不顯著(zhù)。“北金所只是一個(gè)平臺。”上述投資經(jīng)理表示，二級市場(chǎng)交易必需的估值、定價(jià)等其他條件還都不成熟。

　　對于二級私募股權基金而言，同樣需要做盡職調查，需要考慮退出和投資回報率，有時(shí)，還需要面對被投資公司是否愿意接受新股東的敏感問(wèn)題。

　　“(歐美市場(chǎng)上)很多公司的股權在不同投資人之間轉讓?zhuān)珜颈旧淼陌l(fā)展并沒(méi)有什么壞處，只是說(shuō)在公司不同的發(fā)展階段需要不同的投資人陪你走。”林敏坦言，很多時(shí)候，這種變更只是因為投資人自身的原因或者受到投資期限的限制，需要換不同的投資人，對公司來(lái)說(shuō)，與其讓公司回購股份，引入新的投資人可能是更好的解決方案。

　　“為什么賣(mài)也是一個(gè)關(guān)鍵。”林敏表示，二級私募股權瞄準的還是那些真正有流動(dòng)性需要的基金，一般是基金投資期限已至或者LP施加巨大的退出壓力，另一種情況就是機構或者基金有某一個(gè)團隊整體離開(kāi)，“私募股權的投資周期長(cháng)，往往很依賴(lài)于投資經(jīng)理的管理，(投資團隊離開(kāi)后)這些項目一般沒(méi)有人愿意接手，機構或基金就干脆選擇賣(mài)掉項目。”