為了支持境外投資者在我國設立人民幣股權投資基金，上海、北京、天津、重慶相繼出臺了相關(guān)注冊設立的辦法。種種跡象表明，政府將要大力發(fā)展外國投資者人民幣PE基金，而且有銳不可擋之勢。

　　應如何正確地看待這一現象，中國發(fā)展直接投資事業(yè)該走什么樣的道路，特別是后金融危機時(shí)代,我國經(jīng)濟面臨結構調整和產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級的嚴峻任務(wù)，這個(gè)問(wèn)題顯得尤為重要和迫切。為此，《證券日報》獨家專(zhuān)訪(fǎng)深圳市創(chuàng )業(yè)投資同業(yè)公會(huì )常務(wù)副會(huì )長(cháng)王守仁，請這位資深創(chuàng )投人士談?wù)勊麄€(gè)人的看法和建議。

　　《證券日報》：請王老詳細談?wù)勅嗣駧臥E出現的起因。

　　王守仁：自從1985年在中央有關(guān)文件中第一次引入“創(chuàng )業(yè)投資”概念以來(lái)，中國創(chuàng )投業(yè)已經(jīng)走過(guò)了25年漫長(cháng)曲折的歷程，而我國作為“新興+轉型”的發(fā)展中國家便是其深刻的社會(huì )經(jīng)濟根源。雖然在全球網(wǎng)絡(luò )股泡沫破滅及創(chuàng )業(yè)板遲遲推不出來(lái)的影響下，本土人民幣創(chuàng )投基金曾經(jīng)歷深度調整，但隨著(zhù)中小企業(yè)板的開(kāi)設，以及今年創(chuàng )業(yè)板的正式推出，中國本土人民幣創(chuàng )投基金進(jìn)一步迅猛發(fā)展。

　　據不完全統計，全國本土人民幣創(chuàng )投基金規模已達數千億人民幣（僅深圳地區就有近400家創(chuàng )投機構和近2000億元創(chuàng )業(yè)資本）。雖然他們單個(gè)基金規模不大，但其數量甚多，在全國遍地開(kāi)花，對支持我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展起著(zhù)很大作用。28家創(chuàng )業(yè)板上市企業(yè)中，就有18家本土創(chuàng )投的背景，占64.43%。因此，人民幣創(chuàng )投基金并不是什么新現象。

　　在過(guò)去的幾年間，由于我國經(jīng)濟持續高速增長(cháng)，涌現出一批高成長(cháng)科技型和商業(yè)模式創(chuàng )新的中小企業(yè)，但國人對從事創(chuàng )業(yè)投資認識不足，創(chuàng )業(yè)板又遲遲沒(méi)有開(kāi)設，使得一大批高成長(cháng)科技型和商業(yè)模式創(chuàng )新型企業(yè)，無(wú)法通過(guò)國內上市獲得發(fā)展所需要的資金。

　　與此同時(shí)，美國NASDAQ、英國AIM等創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)開(kāi)始復蘇，主要來(lái)自歐美的投資機構紛紛在國內設立代表處和組建管理團隊，通過(guò)“兩頭在外”（基金設在境外，投資國內企業(yè)，并在境外上市退出）的方式，篩選有望在境外資本市場(chǎng)上市的企業(yè)資源，并與企業(yè)的股東共同商定在BVI或開(kāi)曼設立項目公司。外國投資者運作可轉換債為項目公司融資收購國內的企業(yè)實(shí)體，并通過(guò)包裝在NASDAQ等境外資本市場(chǎng)成功上市。其效果：一是將內資企業(yè)變成了外資企業(yè)，企業(yè)的資產(chǎn)和收益為境外上市公司所有；二是確實(shí)有一批高成長(cháng)的科技型和商業(yè)模式創(chuàng )新型中小企業(yè)通過(guò)在境外上市獲得了新的大發(fā)展，并在美國資本市場(chǎng)形成了一個(gè)“中國概念股”板塊；三是境外投資機構通過(guò)這種運作模式，將國外的大量新理念和經(jīng)驗輸入到國內，極大地沖擊了國內以銀行間接融資為主的傳統的投融資體系，促進(jìn)了中國新興投融資業(yè)的發(fā)展。

　　隨后，國家外匯管理局出臺外匯管理辦法，商務(wù)部等六部委于2006年出臺了《關(guān)于外國投資者并購境內企業(yè)的規定》，對外國投資者通過(guò)特殊目的公司并購國內企業(yè)境外上市交易實(shí)行必要的監管。2008年國家外匯管理局又出臺142號文，規定“外商投資企業(yè)資本金結匯所得人民幣資金，應當在政府審批部門(mén)批準的經(jīng)營(yíng)范圍內使用，除另有規定外，結匯所得人民幣資金不得用于境內股權投資”。鑒于這種情況，外商投資者采取“兩頭在外”的方式并購境內企業(yè)境外上市因受到監管而大量萎縮。于是，外商投資者便謀求在國內尋找新的投資業(yè)務(wù)，特別是我國經(jīng)濟提早走出金融危機的陰霾，并以擴大內需為主，再加上創(chuàng )業(yè)板的及時(shí)開(kāi)設，市盈率PE值很高，原來(lái)在國內從事股權投資的外國投資者，便利用其在國內投資業(yè)績(jì)的影響及在國內的人脈關(guān)系籌設和管理人民幣基金，準備運用人民幣基金投資國內企業(yè)并在國內上市獲利。這便是目前外國投資者從事人民幣PE基金這一現象在國內產(chǎn)生的背景。

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　　《證券日報》：現在外界對VC和PE的說(shuō)法較多，您對PE又是如何定義的？

　　王守仁：定義談不上，但我一直在強調PE即股權投資基金是非科學(xué)概念。到底啥是VC，啥是PE，我也只能借鑒美國和歐洲兩種不同的理念和模式來(lái)說(shuō)說(shuō)自己的看法。

　　我了解到，連英國和歐洲的專(zhuān)家都認為，PE（即股權投資基金）是歐洲人編造出來(lái)的一種模糊概念。他們從政府到民間，在心理形態(tài)上對并購是比較反感的。因為在他們看來(lái)，并購帶來(lái)了四大負面效應：一是裁員效應；二是稅收減少效應；三是企業(yè)研發(fā)投入減少效應；四是引起勢力強大的工人聯(lián)合會(huì )反對，造成社會(huì )不安定效應。因此，歐洲的并購投資商努力把自己包裝成創(chuàng )業(yè)投資，特別是英國，他們的創(chuàng )業(yè)投資聯(lián)合會(huì )，不是代表創(chuàng )業(yè)投資家說(shuō)話(huà)，而是代表并購投資家說(shuō)話(huà)，在他們的會(huì )員中，占絕大多數是并購投資機構，于是他們?yōu)榱吮芟?，后?lái)就把并購投資改稱(chēng)為股權投資，并將這種形式的協(xié)會(huì )或聯(lián)合會(huì )更名為“創(chuàng )業(yè)/私募股權投資聯(lián)合會(huì )”。

　　而美國的理念和模式與歐洲截然不同，在直接投資業(yè)務(wù)方面，美國基本上是兩大體系：

　　一是專(zhuān)注于投資非上市的高成長(cháng)企業(yè)的創(chuàng )業(yè)投資體系，二是美國的并購投資體系。

　　在美國，創(chuàng )投體系和并購體系基本上是并行發(fā)展，并不象有人所說(shuō)并購基金是在創(chuàng )投基金的基礎上發(fā)展起來(lái)的，而且由于并購基金是實(shí)行高度的杠桿化，尤其是大量發(fā)行所謂高收益的垃圾債券，其規模越來(lái)越大，并迅速擴展到全球各地。而創(chuàng )業(yè)投資近年來(lái)，由于全球經(jīng)濟一體化和產(chǎn)業(yè)的全球轉移，他們也開(kāi)始將觸角伸到具有大量中小優(yōu)質(zhì)企業(yè)資源的其他國家和地區，基本上是以基金的本金進(jìn)行投資，并且投資范圍一般要設置某一半徑內的地域。

　　《證券日報》：您認為，我國發(fā)展直接投資事業(yè)適合走什么樣的道路？

　　王守仁：中國應借鑒美國模式，實(shí)行創(chuàng )投與并購并行發(fā)展的道路。目前，經(jīng)過(guò)三十年改革開(kāi)放和經(jīng)濟的持續高速增長(cháng)，一方面我國面臨著(zhù)大量中小科技企業(yè)需要通過(guò)創(chuàng )業(yè)投資和創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的直接融資渠道，獲得發(fā)展壯大的資金；另一方面，又面臨著(zhù)很多老的國有企業(yè)和一些已成規模的民營(yíng)傳統企業(yè)亟需通過(guò)并購進(jìn)行產(chǎn)品和技術(shù)升級。為此，對如何發(fā)展具有中國特色的創(chuàng )業(yè)投資基金和并購投資基金，我提出如下建議：

　?。ㄒ唬┰诮梃b國外成功經(jīng)驗和失敗教訓的基礎上，認真總結我國創(chuàng )業(yè)投資實(shí)踐中創(chuàng )造的寶貴而新鮮的經(jīng)驗，盡快對國家十部委《創(chuàng )業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》加以修訂和完善，并將其提升到國家法律法規層面,使創(chuàng )投業(yè)走上法治化軌道。與此同時(shí)，要加快制定和實(shí)施創(chuàng )投的相關(guān)扶持政策，尤其是企業(yè)所得稅法中關(guān)于創(chuàng )業(yè)投資稅收優(yōu)惠政策的規定要抓緊落實(shí)。此外，還要對各地設立的政府創(chuàng )業(yè)投資引導基金進(jìn)一步加以引導和規范，充分發(fā)揮其引導社會(huì )民間資金進(jìn)入創(chuàng )投行業(yè)的作用，為我國源源不斷涌現出來(lái)的高成長(cháng)科技型和商業(yè)模式創(chuàng )新型中小企業(yè)，提供更加充沛的資本金直接融資。

　?。ǘ┯邢藓匣锲髽I(yè)法實(shí)施以來(lái)，在實(shí)踐中出現許多新的問(wèn)題，需要抓緊修訂。其中：一是有限合伙企業(yè)的法人地位問(wèn)題。而我國的有限合伙企業(yè)法將有限合伙企業(yè)規定為不完全具有法人資格，而又讓其具有完全的民事行為，承擔完全的民事責任，這與我國的《民法通則》是相違背的。二是法人擔任普通合伙人問(wèn)題。須知普通合伙人在有限合伙企業(yè)資不抵債時(shí)，應當承擔無(wú)限連帶責任。普通合伙人的自然人，要用個(gè)人的財產(chǎn)償還剩余債務(wù)，如果不能償還，應受到法律的制裁，這是國際慣例。有限責任公司作為法人，如果擔任普通合伙人，是無(wú)法承擔無(wú)限連帶責任的，是對債權人的合法權益的嚴重侵害。三是有限合伙企業(yè)的關(guān)鍵是有限合伙協(xié)議，但是至今沒(méi)有正規的范本予以指導，因而也難以規范普通合伙人和有限合伙人的行為及他們之間的關(guān)系。四是有限合伙企業(yè)的注冊設立至今沒(méi)有統一的規格和程序，各地做法不一，甚至許多地方的工商部門(mén)仍不知如何辦理相關(guān)的注冊登記手續。

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　?。ㄈ╆P(guān)于并購投資基金的發(fā)展與監管問(wèn)題。我國發(fā)展專(zhuān)業(yè)化并購投資基金已勢在必行。為此，要盡快單獨制定并購投資企業(yè)管理辦法，并在實(shí)踐中逐步完善施行。其中包括定向募資對象的條件、資金募集方式、杠桿融資比例、管理團隊資格、并購上市企業(yè)的程序等。雖然國家已經(jīng)出臺并購貸款等措施，但是還遠遠不能適應并購投資基金的發(fā)展要求。因而，要大力發(fā)展企業(yè)債券，擴大并購投資基金融資渠道。還應充分發(fā)揮信托投資的功能，通過(guò)發(fā)行信托憑證為并購投資基金并購融資提供工具。

　　至于對并購投資基金的監管，主要集中在：一是嚴格控制其杠桿融資的比例及資金來(lái)源的合法化；二是管理團隊的資格認定包括職業(yè)道德和業(yè)務(wù)技能；三是并購融資的資金要專(zhuān)注于并購業(yè)務(wù)，不準用于其他業(yè)務(wù)；四是并購上市公司要嚴格按照證監會(huì )的相關(guān)規定和程序進(jìn)行操作；五是充分發(fā)揮行業(yè)自律的作用，制定行規和行約，強化行業(yè)自律的權威性。

　?。ㄋ模蹲C券投資基金法》正在修訂，有人提出要將創(chuàng )投基金、并購投資基金與證券投資基金三者合在一起修訂為籠統的《投資基金法》，我認為這不是很妥。原因主要在于這三者的投資對象和投資工具不同，另外這三者的運作機理更不同，證券投資基金主要通過(guò)賣(mài)買(mǎi)二級市場(chǎng)股票，申購新股上市IPO股票及上市公司增發(fā)股票，以賺取市場(chǎng)差價(jià)；創(chuàng )投基金是通過(guò)投資入股非上市高成長(cháng)科技型和商業(yè)模式創(chuàng )新型的中小企業(yè)，服務(wù)和培育企業(yè)，然后通過(guò)所持股份轉讓、回購或上市退出，收回投資并獲投資收益；并購投資基金是通過(guò)杠桿融資收購兼并企業(yè)的控股權，對企業(yè)重組整合，改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理，使企業(yè)增大收益，再通過(guò)出售所持股權而獲得投資收益。為此，《證券投資基金法》應單獨修訂，創(chuàng )投基金和并購投資基金更應各自單獨立法。

　　《證券日報》：王老，在對外國投資者人民幣投資基金的監管上，您有何好的建議？

　　王守仁：在中國已從事和準備從事股權投資業(yè)務(wù)的外國投資者，迫切要求發(fā)展人民幣基金，一些地區也自行制定了相關(guān)的注冊設立辦法。由于這涉及到我國在引進(jìn)外資當中出現的一種新的現象，加上國家有關(guān)部委已出臺一些相關(guān)政策規定。如何有效地發(fā)展和監管這一新興投融資活動(dòng)？我借此提一點(diǎn)建議：

　?。ㄒ唬ν鈬顿Y者采取“兩頭在外”策略已在我國從事股權投資活動(dòng)的，應進(jìn)行全面深入的調查研究，包括其投資對象、投資方式，管理團隊、退出渠道及投資實(shí)效等。然后在此基礎上，研究制定和修改相應對策。

　?。ǘ┩鈬顿Y者管理團隊在國內設立和管理人民幣基金，遇到諸多制度方面的障礙，譬如，他們既管著(zhù)國外投資者的美元基金，又管著(zhù)國內投資者的人民幣基金，而兩種基金的投資標的和運作方式皆不相同，難免會(huì )產(chǎn)生利益的沖突，同時(shí)也使監管出現新的困難。因此，最好的方式是國外投資者專(zhuān)注管理某一項基金，要么專(zhuān)管美元基金，要么專(zhuān)管人民幣基金。

　?。ㄈ┩鈬顿Y者管理團隊大多持有外國護照，是外籍人員，其個(gè)人資產(chǎn)均在所屬?lài)?，但是他們又要采取有限合伙制設立人民幣基金，并且他們充當普通合伙人，那么這些人如何承擔無(wú)限連帶責任，這是籌備設立并委托他們管理人民幣基金在法律上必須面臨的問(wèn)題。為此，外國投資者管理團隊，應由國內企業(yè)進(jìn)行聘用，并由聘用單位提供擔保，辦理聘用外籍人員的相關(guān)法律手續，一旦出現問(wèn)題，由擔保機構全權負責。這樣做的好處有二：一是通過(guò)正式聘用外籍人員有利于引進(jìn)國外的優(yōu)秀人才和先進(jìn)的管理經(jīng)驗；二是有助于防范外籍人員的不道德和違規行為，保護人民幣基金投資者的合法權益。

　?。ㄋ模榱烁行У匕l(fā)展外國投資者人民幣創(chuàng )投基金和并購投資基金，實(shí)行發(fā)展與監管并重的原則，建議國家有關(guān)部委和相關(guān)機構組團，赴日本、韓國、新加坡、印度及臺灣進(jìn)行考察，借鑒他們在這方面的經(jīng)驗和教訓，以完善我國發(fā)展這一新興投融資事業(yè)的政策措施和監管辦法。這是因為這些亞洲國家都曾經(jīng)歷過(guò)“新興+轉型”時(shí)期，也曾不同程度地引進(jìn)歐美投資者發(fā)展本幣投資基金，因而他們的經(jīng)驗教訓對我國有更為直接的借鑒作用。

　　另外，也希望組團分別赴歐美進(jìn)行深入考察，考察其創(chuàng )投基金和并購投資基金產(chǎn)生和發(fā)展的社會(huì )經(jīng)濟背景、歷史沿革、運作機制、監管措施，尤其重點(diǎn)考察這兩類(lèi)投資基金在金融危機中的處境和表現，以及所在國政府針對其存在的困難和問(wèn)題所采取的扶持和監管措施。只有這樣，才能真正有所借鑒和為我所用，而不是停留在一知半解和盲目照搬上。