作者：孫紅、郝治軍

　　通吃

　　郭氏家族布局中國糧油市場(chǎng)

　　從上世紀80年代末起，馬來(lái)西亞首富郭鶴年家族系內公司發(fā)揮原料、資金、技術(shù)和管理的優(yōu)勢，“兵分兩路”展開(kāi)了對中國油脂市場(chǎng)的合圍。

　　一方面通過(guò)嘉里糧油聚焦產(chǎn)業(yè)鏈后端的油脂精煉領(lǐng)域及銷(xiāo)售環(huán)節，巧妙借道中糧等國有糧油企業(yè)成立了南海油脂，打造了“金龍魚(yú)”等一系列小包裝食用油品牌，迄今合計占有超過(guò)50%的市場(chǎng)份額，并在此過(guò)程中引領(lǐng)中國人食用油消費結構的轉變，為其整合中上游資源打下了厚實(shí)的市場(chǎng)基礎。

　　另一方面通過(guò)豐益控股與在原料方面具備優(yōu)勢的國際四大糧商之一的美國ADM公司合資成立益海集團，布局產(chǎn)業(yè)鏈中端的壓榨環(huán)節，趁2002-2003年期間大豆過(guò)山車(chē)行情導致中國大豆壓榨企業(yè)幾乎全軍覆沒(méi)之際，橫掃國內中小型榨油廠(chǎng)，大肆進(jìn)行并購，在很短的時(shí)間里成就了益海集團在中國壓榨領(lǐng)域的霸主地位，截至2006年，益海在大豆壓榨領(lǐng)域所占市場(chǎng)份額超過(guò)16%，成為中國最大的糧油加工企業(yè)。同時(shí)，豐益控股利用其在棕櫚油原料上的優(yōu)勢，全面參股“中糧系”旗下油脂企業(yè)。由此，郭氏家族在中國油脂產(chǎn)業(yè)鏈中下游幾乎形成了“通吃”的格局。

　　在產(chǎn)業(yè)鏈中下游的全面布局，為郭氏家族的海外棕櫚油原料生產(chǎn)帶來(lái)了巨大的需求，且由于產(chǎn)業(yè)鏈前端的原料種植環(huán)節的超高利潤率，郭氏家族通過(guò)擴大棕櫚油種植和加工獲取了更為豐厚的收益。更重要的是，通過(guò)對中國市場(chǎng)的布局，郭氏家族得以將其在馬來(lái)西亞、印尼等地油料作物種植的優(yōu)勢與中國廣闊的市場(chǎng)結合起來(lái)，實(shí)現了產(chǎn)業(yè)鏈的縱向一體化。

　　而在兵分兩路潛行逐步取得在中國油脂行業(yè)的領(lǐng)先地位后，在中糧強勢崛起以及“世界棕油霸主地位”遭到馬來(lái)西亞國內公司挑戰等背景下，郭氏開(kāi)始了一系列的資本運作，以確保其在中國糧油領(lǐng)域的領(lǐng)先地位，同時(shí)發(fā)揮產(chǎn)業(yè)鏈上的協(xié)同效應以穩固其競爭優(yōu)勢：以在新加坡和馬來(lái)西亞資本市場(chǎng)的一系列收購整合，打造豐益國際這一郭氏旗下糧油資產(chǎn)運作平臺，而后通過(guò)這一平臺以66億新元的代價(jià)換股收購了包括嘉里糧油及益海集團在內的郭氏旗下所有與糧油有關(guān)的資產(chǎn)，將郭氏在上下游產(chǎn)業(yè)鏈的布局整合到豐益國際，實(shí)現產(chǎn)業(yè)鏈的縱向一體化和橫向規?；慕y一。

　　協(xié)同效應帶來(lái)了業(yè)績(jì)的快速提升，按2008年的凈利潤來(lái)看，豐益國際已經(jīng)超越世界第三大糧商邦基。豐益國際的市值由此暴漲至2008年底的124億美元，為其下一步的擴張所帶來(lái)的融資需求打下了基礎。不僅如此，2009年7月豐益國際開(kāi)始謀劃分拆全部中國業(yè)務(wù)在國內上市，以應對中國國內政策和輿論逐步對內資糧企傾斜，謀求“去外資化”。與此同時(shí)，豐益國際以同樣的從下游到上游的手法開(kāi)始了在中國大米市場(chǎng)的大規模布局。

　　馬來(lái)西亞郭氏家族企業(yè)掌門(mén)人郭鶴年可能是除了政治領(lǐng)袖外，最廣為國際社會(huì )認識的馬來(lái)西亞華人。從白糖、酒店、地產(chǎn)、船務(wù)、保險到媒體，郭鶴年創(chuàng )造了無(wú)數的奇跡。他異常低調的作風(fēng)，也為他的事業(yè)抹上許多傳奇色彩(附文1)，自《福布斯亞洲》2006年開(kāi)始編制馬來(lái)西亞40大富豪榜以來(lái)，他年年位居榜首，盡管2008年遭到了金融危機的沖擊，在2009年的福布斯馬來(lái)西亞富豪榜上，郭鶴年仍以高達90億美元的身家蟬聯(lián)首富，財富僅比2008年減少10億美元。

　　從上世紀70年代開(kāi)始，郭鶴年已將商業(yè)王國擴展至香港，1974年其在香港成立了嘉里控股有限公司，從此“嘉里”成為郭氏家族在香港和中國內地廣泛業(yè)務(wù)的標志。嘉里糧油(中國)有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)嘉里糧油)是郭氏糧油集團(簡(jiǎn)稱(chēng)KOG)在中國投資糧油生產(chǎn)企業(yè)的專(zhuān)業(yè)性投資公司。

　　1991年，郭鶴年的侄子郭孔豐聯(lián)合印尼油棕王吳笙福(Martua Sitorus)、國際四大糧商之一的美國ADM公司及中糧聯(lián)合創(chuàng )辦了豐益控股(圖1)，成為郭氏家族控制下的另一糧油業(yè)務(wù)平臺。2000年，豐益控股與ADM合資組建了益海集團(簡(jiǎn)稱(chēng)益海)。正是通過(guò)嘉里糧油、豐益控股、益海，從上世紀80年代末起，郭氏家族“兵分兩路”展開(kāi)了對中國糧油市場(chǎng)的合圍。

　　如今，嘉里糧油通過(guò)“金龍魚(yú)”等十多個(gè)品牌，約占據中國食用油市場(chǎng)50%的市場(chǎng)份額，而其基于對終端市場(chǎng)的掌控力進(jìn)行的產(chǎn)業(yè)鏈整合手法，同樣精彩。

　　著(zhù)手下游，打造嘉里糧油

　　小包裝食用油市場(chǎng)霸主地位

　　在股權結構及品牌所有權上預埋伏筆，等在中國市場(chǎng)站穩腳跟后，迫使中糧“割肉”金龍魚(yú)。從合作到分手，中糧事實(shí)上充當了日后自己最大競爭對手進(jìn)入中國市場(chǎng)的“引路人”，而嘉里糧油經(jīng)過(guò)20年深耕細作，占據了中國食用油市場(chǎng)的半壁江山。

　　借道中糧，布局中國食用油消費終端市場(chǎng)

　　上世紀80年代末，嘉里集團(Kerry Group Ltd，簡(jiǎn)稱(chēng)嘉里)與中糧集團(簡(jiǎn)稱(chēng)中糧)全資子公司香港鵬利有限公司(TOP GLORY CO LTD，簡(jiǎn)稱(chēng)鵬利)在香港合資成立了南海投資(香港)公司(簡(jiǎn)稱(chēng)南海投資)，嘉里占51%，鵬利占49%(之后鵬利將該部分股權裝入中糧香港上市平臺中糧國際(00506.HK))，開(kāi)啟了郭氏正式進(jìn)軍中國糧油市場(chǎng)的大幕。

　　1990年2月24日，鵬利將其在南海油脂工業(yè)(赤灣)有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)南海油脂)當中80%的股權及已繳付的出資額計2800萬(wàn)港元轉讓給了南海投資持股81.25%的控股子公司耀合發(fā)展有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)耀合)，耀合取代鵬利成為南海油脂的大股東，而耀合其余18.75%的股權則由中糧持有。不難看出，雖然“中糧系”持有的實(shí)際股權為多，但由于嘉里在南海油脂直接大股東耀合的控股公司南海投資中持有51%的多數股權，因此南海油脂的實(shí)際控制權卻掌握在嘉里手中(圖2)。

　　而這一看似無(wú)關(guān)緊要的股權安排，卻成為嘉里在與中糧的合作中掌握主動(dòng)的關(guān)鍵一環(huán)。

　　1990年1月8日，南海油脂正式開(kāi)業(yè)，剛開(kāi)始僅是一個(gè)精煉廠(chǎng)，在深圳蛇口保稅區以精煉進(jìn)口大豆毛油為主，不過(guò)“金龍魚(yú)”品牌的出現，使這一狀況發(fā)生了根本改變。1991年，南海油脂推出了“金龍魚(yú)”品牌的小包裝食用油，用“福利油方法”打開(kāi)市場(chǎng)缺口，并迅速擴張。

　　據2002年3月中華全國商業(yè)信息中心對全國重點(diǎn)大型零售商場(chǎng)的銷(xiāo)售統計，“金龍魚(yú)”的市場(chǎng)占有率高達28.67%，穩居小包裝食用油榜首，而南海油脂也成為中國油脂貿易行業(yè)的開(kāi)創(chuàng )者與龍頭企業(yè)。

　　由于嘉里在股權結構上的精心設計，以及在“金龍魚(yú)”商標歸屬權上的安排，使得中糧在雙方的合作中處于劣勢：中糧在合資公司中間接持有的股份總和約47%，是名符其實(shí)的第一大股東，但卻沒(méi)有控制權。而更重要的是，“金龍魚(yú)”商標歸屬權并不屬于南海油脂，而是放在了新加坡郭氏集團名下。顯然，如果嘉里另建新廠(chǎng)，使用“金龍魚(yú)”品牌生產(chǎn)和銷(xiāo)售同種產(chǎn)品，中糧并不能得到利益。在此博弈格局下，中糧很難分享到“金龍魚(yú)”快速成長(cháng)的果實(shí)。這為雙方合作的破滅埋下了隱患。

　　事實(shí)上，雙方的“同床異夢(mèng)”在合作后不久便已顯露，在南海油脂后，嘉里九度追加投資，煉油生產(chǎn)罐裝基地從一個(gè)增加到八個(gè)，分別位于深圳、青島、西安、成都、廈門(mén)、上海、廣西防城港、遼寧營(yíng)口港，不過(guò)除深圳南海油脂外，嘉里沒(méi)有繼續與中糧合作。而中糧也從1992年起開(kāi)始另立山頭自創(chuàng )品牌，1995年，中糧正式推出“福臨門(mén)”品牌，開(kāi)拓小包裝食用油市場(chǎng)，并于2001年初將“福臨門(mén)”業(yè)務(wù)注入旗下的香港上市公司中糧國際，希望依托香港資本市場(chǎng)，加大對“福臨門(mén)”的投入。

　　2001年11月30日，中糧國際正式與新加坡公司Queensman簽訂了南海油脂的股份出售協(xié)議，理由是“出售南海公司令本集團得以集中資源開(kāi)發(fā)‘福臨門(mén)’品牌。由于本集團于南海公司之投資比例無(wú)法令本集團全面控制南海公司之管理，故董事認為本集團應集中及強化資源，以管理及開(kāi)發(fā)旗下以本集團享有獨家使用權之‘福臨門(mén)’為品牌之食用油生產(chǎn)及分銷(xiāo)業(yè)務(wù)”。

　　從中糧國際的角度，此單合作相當失敗。公告顯示，中糧國際以3.8億元的代價(jià)轉讓了南海投資49%股權，錄得投資虧損500萬(wàn)港元。而此時(shí)，南海投資已進(jìn)入良性盈利通道，1999、2000年除稅及少數股東權益后股東應占純利分別達到4460.9、5601.9萬(wàn)港元。更讓人扼腕的是，中糧事實(shí)上充當了日后自己最大競爭對手進(jìn)入中國市場(chǎng)的“引路人”。

　　此后，嘉里糧油陸續受讓了耀合等公司持有的南海油脂股權，至2006年7月12日，南海油脂成為了嘉里糧油的全資子公司。

　　多品牌策略效果彰顯，市場(chǎng)份額高達四成

　　除金龍魚(yú)外，嘉里糧油陸續在中國市場(chǎng)推出了16個(gè)品牌，其中較為著(zhù)名的是胡姬花、鯉魚(yú)、元寶、香滿(mǎn)園、花旗、手標、巧廚等。這種多品牌戰略在中國企業(yè)中是罕見(jiàn)的，按照當時(shí)南海油脂總經(jīng)理李福官的說(shuō)法，與其等競爭對手和自己爭奪市場(chǎng)，不如自己先設置競爭對手，根據市場(chǎng)需求，在不同層面，從高到低，在不同品種上，設立不同定位的品牌遏制競爭對手的發(fā)展。公開(kāi)數據顯示，2003年12月12日，嘉里糧油小包裝油銷(xiāo)量突破百萬(wàn)噸。

　　而嘉里糧油的多品牌策略效果彰顯，據央視市場(chǎng)研究股份有限公司《2008年食用油品牌市場(chǎng)占有率》調研報告，2008年市場(chǎng)占有率最高的為金龍魚(yú)，實(shí)際占有率和加權占有率分別為30.83%和29.98%，胡姬花排在福臨門(mén)和魯花之后，實(shí)際占有率和加權占有率分別為4.84%和4.64%，加上香滿(mǎn)園、元寶、鯉魚(yú)等上榜品牌，嘉里糧油旗下品牌占據中國小包裝食用油市場(chǎng)總體份額達四成。

　　更重要的是，嘉里糧油以小包裝食用油布局中國市場(chǎng)，改變了中國老百姓以菜籽油為主的傳統消費習慣，轉而消費以大豆和棕櫚油等進(jìn)口農產(chǎn)品為主要原料的小包裝食用油。據農業(yè)咨詢(xún)機構東方艾格的數據，2006至2007年度，豆油和棕櫚油占據了中國植物油消費市場(chǎng)的前兩位，消費份額分別為37.3%和21.4%(圖3)。

　　中國食用油市場(chǎng)消費結構的轉變，為郭氏集團整合產(chǎn)業(yè)鏈中上游構建了一個(gè)堅實(shí)的基礎。據中國糧油學(xué)會(huì )數據，目前豆油生產(chǎn)原料的80%依靠進(jìn)口大豆，而棕櫚油則全部進(jìn)口自馬來(lái)西亞、印度尼西亞，作為在馬來(lái)西亞有深厚根基的大糧商，在中國市場(chǎng)的終端控制力為其整合馬來(lái)西亞種植基地埋下了精彩伏筆。

　　結盟ADM謀劃中游，

　　益海成為中國最大的糧油加工企業(yè)

　　在產(chǎn)業(yè)鏈中游，郭氏集團以豐益控股直接控制的益海為平臺，并乘中國“大豆危機”之際，低價(jià)收購榨油廠(chǎng)，在中國大豆加工市場(chǎng)占據約2成的份額，并與嘉里糧油良性互補，全面覆蓋中國糧油市場(chǎng)。

　　趁中國“大豆危機”之際大規模并購

　　豐益控股剛成立之際，主要從事棕櫚油貿易業(yè)務(wù)，隨后在印度尼西亞、馬來(lái)西亞、中國等地通過(guò)一系列收購、新建等擴張，布局廣泛涉及棕櫚油種植、生產(chǎn)、貿易、物流等領(lǐng)域，是郭氏家族糧油資產(chǎn)業(yè)務(wù)平臺。利用規模、增長(cháng)潛力、地緣、準入壁壘較低等優(yōu)勢，豐益控股將棕櫚油業(yè)務(wù)擴展的重心放到中國和印度市場(chǎng)。豐益控股在華的布局主要依托其與ADM合資組建的益海進(jìn)行，而業(yè)務(wù)重點(diǎn)主要集中在大豆壓榨及豆粕等產(chǎn)業(yè)鏈的中游環(huán)節。

　　而2003-2004年的“大豆危機”，為益海在中國的攻城掠地提供了絕無(wú)僅有的良機。據中國油脂網(wǎng)資料，2000年以前，中國的大豆壓榨以?xún)荣Y企業(yè)占絕對主導地位。即使到了2003年，外資大豆壓榨產(chǎn)量也僅占全國產(chǎn)量的18%。但2004年，作為國際大豆貿易定價(jià)基準的美國芝加哥期貨交易所(CBOT)大豆期貨價(jià)格劇烈波動(dòng)，導致眾多中國大豆加工企業(yè)高位采購。此后，大豆價(jià)格驟降，每生產(chǎn)一噸豆油就會(huì )虧損500-600元。數據顯示，國內壓榨企業(yè)70%停產(chǎn)，大量企業(yè)倒閉，造成了中國的“大豆危機”(附文2)。

　　趁此機會(huì )，國際四大糧商大舉進(jìn)入中國(附文3)，通過(guò)低成本兼并重組搶占市場(chǎng)。公開(kāi)數據顯示，目前在中國現有的97家大型大豆加工企業(yè)中，64家具有外資背景，實(shí)際加工能力超過(guò)5000萬(wàn)噸，占國內總量的85%；內資大豆油脂加工企業(yè)實(shí)際大豆壓榨量占全國的比重迅速下降，而外資企業(yè)的市場(chǎng)份額卻從9%快速提高到了48%。益海就是這一時(shí)期外資在中國迅速擴張的典型代表。

　　公開(kāi)資料顯示，2003年至2005年的短短兩三年期間，益海收購了國內不下10多家中型榨油廠(chǎng)，相繼在煙臺、秦皇島、周口、連云港、福州、武漢、泉州、昌吉等二三線(xiàn)城市建立了糧油生產(chǎn)基地。2006年上市的豐益國際公告中，對此有過(guò)這樣一段描述，“益海雖然進(jìn)入中國市場(chǎng)較晚，但其發(fā)展、布局非常之快，從2002年開(kāi)始，益海通過(guò)新建、收購老國有企業(yè)、設備改造等方式在兩三年內迅速擴張，在防城港、連云港等地已合資建立了10多家生產(chǎn)廠(chǎng)家和20多家銷(xiāo)售公司，在合并時(shí)(指2007年6月)總投資近5億美元，擁有750多萬(wàn)噸的大豆、花生、棉籽、菜籽的加工能力，年可生產(chǎn)各類(lèi)大豆油200多萬(wàn)噸、花生油16多萬(wàn)噸、菜籽油20多萬(wàn)噸、棕櫚油60多萬(wàn)噸。在中國市場(chǎng)控股或參股的知名食用油品牌包括‘口?！?、‘魯花’、‘豐苑’、‘四?！取?。數據顯示，截至2006年，益海大豆日加工能力達到3.5萬(wàn)噸，占國內市場(chǎng)份額超過(guò)了16%，成為中國這一領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。

　　中國業(yè)務(wù)成為豐益控股的主要業(yè)務(wù)，從2005年第一季度豐益控股棕櫚油的銷(xiāo)售收入來(lái)源我們可以看出，其在華銷(xiāo)售收入將近占其總收入將近一半(圖4)。

　　益海、嘉里良性互補，郭氏家族全面覆蓋中國糧油市場(chǎng)

　　益海與嘉里糧油雖同為糧油企業(yè)，但在中國內地的業(yè)務(wù)拓展布局正面競爭很少，互補性卻很強。在產(chǎn)品的定位上，益海以口福品牌以及為家樂(lè )福等大型賣(mài)場(chǎng)貼牌等低端產(chǎn)品為主，主要以?xún)r(jià)格策略占領(lǐng)小包裝食用油低端市場(chǎng)，嘉里糧油則以金龍魚(yú)引導中高端產(chǎn)品線(xiàn)，以鯉魚(yú)及部分區域品牌占領(lǐng)低端市場(chǎng)，而胡姬花則在部分地區以花生油穩坐高端市場(chǎng)，產(chǎn)品的定位上雙方體現了高端與低端的有機組合；在生產(chǎn)企業(yè)地理布局方面，益海11個(gè)生產(chǎn)基地位于安徽蕪湖、河南周口、河北秦皇島、四川廣漢等二三線(xiàn)城市，而嘉里糧油的8大生產(chǎn)基地主要位于天津、上海、深圳等航運方便、消費水平高的國內一二線(xiàn)城市，二者交叉覆蓋不同市場(chǎng)；在產(chǎn)業(yè)鏈上，益海側重于產(chǎn)業(yè)鏈中游，嘉里糧油則聚焦產(chǎn)業(yè)鏈的下游。

　　通過(guò)益海與嘉里糧油，郭氏家族已在國內糧油市場(chǎng)形成了高、中、低端產(chǎn)品，覆蓋一、二、三線(xiàn)城市的全方位布局。

　　謀劃上游，獲取更豐厚利潤

　　在下游和中游的雙線(xiàn)布局，有力帶動(dòng)了郭氏在上游的擴張。早在2005年底，其旗下PPB油棕在馬來(lái)西亞和印尼共擁有約36.32萬(wàn)公頃油棕種植面積，較2002年激增了近3倍，并占據了中國棕櫚油市場(chǎng)約70%的份額。同時(shí)，借助在上游的優(yōu)勢，郭氏得以參股“中糧系”油脂企業(yè)，最大限度地分享了中國食用油行業(yè)成長(cháng)。更值得關(guān)注的是，通過(guò)這種上下游的跨境布局，郭氏可有效利用各國不同的稅法進(jìn)行避稅，使其海外種植企業(yè)的利潤率高達約24%，遠高于其在中國終端市場(chǎng)的1.5-4%。

　　中、下游布局帶動(dòng)上游擴張

　　益海與嘉里糧油在中下游的全方位布局迅速增加了對上游原材料的需求。為此，在布局中國糧油市場(chǎng)的同時(shí)，郭氏家族企業(yè)加快了在產(chǎn)業(yè)鏈前端棕櫚油種植與生產(chǎn)環(huán)節的開(kāi)拓。

　　豐益控股成立當年，便收購了印尼7100畝土地，建立油棕種植園。2006年，豐益控股旗下豐益國際聯(lián)手ADM花費580萬(wàn)美元一舉并購5家印度尼西亞種植公司，其種植土地儲備因此增加了8.5萬(wàn)公頃。之后通過(guò)一系列并購，豐益控股種植園面積迅速增加，截至2008年底，豐益控股已將油棕的種植面積提高到22.33萬(wàn)公頃，其中在印度尼西亞擁有16.08萬(wàn)公頃，在馬來(lái)西亞擁有6.25萬(wàn)公頃(表1)。此外，通過(guò)Plasma計劃，在印尼管理3.39萬(wàn)公頃土地。

　　作為郭氏家族旗下另一家上游企業(yè)，PPB油棕是馬來(lái)西亞最大的棕櫚油生產(chǎn)商之一，擴張速度更是驚人。2002年，PPB集團旗下的PPB油棕在馬來(lái)西亞和印尼的油棕種植面積分別達到7.7、2.57萬(wàn)公頃，總計超過(guò)10萬(wàn)公頃；到2005年底，PPB油棕總共擁有約36.32萬(wàn)公頃土地儲備，其中約8萬(wàn)公頃位于馬來(lái)西亞，28.32萬(wàn)公頃位于印尼，增加了近3倍之多。

　　在增加油棕種植園面積的同時(shí)，郭氏家族也加大了棕櫚油產(chǎn)能的擴張。自1995年豐益控股建立第一家棕櫚油壓榨工廠(chǎng)起，之后便在棕油研磨、壓榨、精煉等生產(chǎn)環(huán)節不斷擴張，產(chǎn)能得以迅速提升。2006年，豐益國際將郭氏家族系內公司馬來(lái)西亞主要的棕櫚油及棕櫚仁油精煉商與出口商—PPB集團旗下的PGEO公司(簡(jiǎn)稱(chēng)PGEO)收歸囊中。并購公告顯示，2006年，該公司35%的產(chǎn)品銷(xiāo)往中國。通過(guò)一系列并購、重組，到2008年，豐益國際加工的棕櫚原油達到150.52萬(wàn)公噸，比上年提高了26%，棕仁加工達到了35.03萬(wàn)公噸，比上年增長(cháng)了25%。2007年，豐益國際的棕櫚油和月桂油貿易從2006年的790萬(wàn)噸上升到1340萬(wàn)噸，而2007年銷(xiāo)往中國的棕櫚油達到400萬(wàn)噸以上。而中國糧油信息中心的信息顯示：2007年中國棕櫚油進(jìn)口量不超過(guò)600萬(wàn)噸。此外，公開(kāi)行業(yè)數據顯示，益海嘉里占據了中國棕櫚油市場(chǎng)約70%份額(后文將益海嘉里并購過(guò)程詳細闡敘)。

　　也就是說(shuō)，通過(guò)對中國市場(chǎng)的布局，郭氏家族得以將其在馬來(lái)西亞、印尼等地油料作物種植的優(yōu)勢與中國廣闊的市場(chǎng)結合起來(lái)，形成了從上游到下游一條完整的價(jià)值鏈，實(shí)現了產(chǎn)業(yè)鏈上的縱向一體化。

　　借原料優(yōu)勢參股“中糧系”油脂企業(yè)，

　　全面分享中國食用油行業(yè)成長(cháng)

　　自中糧1992年另立山頭自創(chuàng )品牌以來(lái)，中糧與ADM、豐益控股就開(kāi)始了全面的合作。1992年，三者合資的北海糧油工業(yè)有限公司在天津建成，此后十余年間，位于江蘇張家港的東海糧油工業(yè)有限公司、山東的黃海糧油工業(yè)有限公司、廣東增城的東洲油脂工業(yè)有限公司、大海糧油工業(yè)(防城港)有限公司等相繼投產(chǎn)，主要產(chǎn)品包括“福臨門(mén)”系列食用油、“四海牌”豆粕等。2000年11月，中糧、ADM、豐益控股三家又共同投資組建了上海福臨門(mén)食品有限公司，專(zhuān)門(mén)負責福臨門(mén)牌小包裝油的統一銷(xiāo)售和推廣。而“福臨門(mén)”品牌已連續十年位居中國小包裝食用油領(lǐng)域的第二品牌，僅次于“金龍魚(yú)”。

　　在這些合資項目中，中糧顯然吸取了在與嘉里合作中失敗的教訓，牢牢掌握了控股權，不過(guò)豐益控股也持有數量不少的股權(表2)。在中糧另外兩家合營(yíng)企業(yè)萊陽(yáng)魯花及山東魯花濃香當中，中糧持有24% 的權益，而豐益控股則透過(guò)香港嘉銀(萊陽(yáng))有限公司在此兩公司持有25%的權益，合營(yíng)企業(yè)旗下的“魯花”目前是中國花生油領(lǐng)域的第一品牌。

　　而中糧之所以選擇ADM、豐益控股作為合作伙伴，很大程度是因這二者在原料供應上的優(yōu)勢。ADM是全球最大的大豆生產(chǎn)及貿易商之一，豐益控股背靠馬來(lái)西亞、印度尼西亞的棕櫚油生產(chǎn)基地，很大程度上掌控了棕櫚油的種植、壓榨和銷(xiāo)售環(huán)節，是全球最主要的棕櫚油供應商。中糧國際在公告中坦言，“本公司的合營(yíng)公司安排，令本公司受惠于合營(yíng)伙伴(ADM和豐益控股)在油籽加工業(yè)的豐富經(jīng)驗及良好信譽(yù)、原料購買(mǎi)和供應實(shí)力以及先進(jìn)技術(shù)及管理專(zhuān)才，有助提升本公司在國內及國際市場(chǎng)的競爭地位”。也就是說(shuō)，在益海、嘉里糧油布局中國食用油市場(chǎng)的同時(shí)，郭氏家族通過(guò)豐益控股參股“中糧系”旗下油脂企業(yè)，因而能夠最大限度地分享中國食用油行業(yè)成長(cháng)。

　　產(chǎn)業(yè)鏈縱向一體化，

　　使郭氏家族在上游原料環(huán)節獲取更豐厚利潤

　　中下游的布局形成了巨大的原材料需求，能夠使郭氏家族旗下的海外棕櫚種植與加工基地通過(guò)提供原料分享到更為豐厚的利潤。2002年，PPB油棕為控股股東PPB集團貢獻了38.83%盈利，是其最主要的利潤來(lái)源。從之后合并了嘉里糧油、益海的豐益國際2008年財報也可以看到這一玄機，2008年豐益國際的收入和利潤主要來(lái)源于棕櫚油和月桂油的精煉與銷(xiāo)售、種植和棕櫚加工(表3)，二者加起來(lái)占到了收入和稅前利潤的65%、54%，而以小包裝食用油為代表的消費品僅占收入和稅前利潤的16%、4.2%；而從稅前利潤率來(lái)看，種植和棕櫚加工的稅前利潤率高達24.74%，遠高于消費品的1.58%。

　　產(chǎn)業(yè)鏈上下游遭遇挑戰

　　應該說(shuō)，郭氏家族布局中國市場(chǎng)的戰略思路非常清晰，在中國糧食體制轉軌時(shí)期的空隙中，抓住了一切機會(huì )擴張，并占領(lǐng)了中下游市場(chǎng)的大比例份額。然而，中糧進(jìn)入寧高寧時(shí)代后的市場(chǎng)化運作，以及馬來(lái)西亞種植業(yè)格局的轉變，對其苦心經(jīng)營(yíng)的上下游一體化模式產(chǎn)生了不可忽略的沖擊。

　　2006年3月17日，中糧合并中谷糧油集團的重組事宜正式獲得國資委批準，作為國資委169家直屬中央企業(yè)中最大的兩家糧油企業(yè)集團，中糧承擔了中國95%以上的糧食進(jìn)出口貿易業(yè)務(wù)，是國家宏觀(guān)調控糧食進(jìn)出口貿易的主渠道；而中谷糧油是中國最大的國有糧油流通企業(yè)之一，在國內有珠江、長(cháng)江、黃河流域和東北、內蒙古、京津塘地區五大重點(diǎn)經(jīng)營(yíng)區域，有購銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò )、倉儲運輸、糧油加工和科技開(kāi)發(fā)四大運營(yíng)體系，營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò )覆蓋全國；構建了糧食、油脂、飼料和科技工程四個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條。

　　二者合并的意義不言而喻，中糧雖然承擔了中國95%以上的糧食進(jìn)出口貿易業(yè)務(wù)，但由于國內糧食內、外貿的舊體制，中糧內、外貿一體化經(jīng)營(yíng)一直難以實(shí)現，在國內缺少糧食專(zhuān)用碼頭、倉儲等基礎設施，導致其糧食物流體系嚴重滯后。而中谷有珠江、長(cháng)江、黃河流域和東北、內蒙古、京津塘地區五大重點(diǎn)經(jīng)營(yíng)區域，存在購銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò )、倉儲運輸、糧油加工和科技開(kāi)發(fā)四大運營(yíng)體系，營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò )覆蓋全國，恰好與中糧形成了一定程度的互補。

　　中糧同中谷集團合并后，旗下的全資、控股和參股的油料壓榨和油脂精煉企業(yè)達15家，總資產(chǎn)達到約700億元，日壓榨各種油料能力超過(guò)3萬(wàn)噸。

　　而中糧在寧高寧的帶領(lǐng)下，以“全價(jià)值鏈”戰略思想為核心，加快了在糧油產(chǎn)業(yè)鏈上的布局，同時(shí)加大了資本運作的力度，除兼并中谷外，還通過(guò)境內外資本市場(chǎng)，對新疆屯河、深寶恒、華潤酒精、豐原生化等企業(yè)進(jìn)行了一系列并購重組。而在2006年10月9日，中糧上市旗艦中糧國際還宣布了分拆糧油等農產(chǎn)品加工業(yè)務(wù)上市，打造糧油加工業(yè)務(wù)專(zhuān)業(yè)化資本平臺中國糧油控股(簡(jiǎn)稱(chēng)中國糧油，00606.HK)的計劃?！　?007年3月21日，中國糧油完成在香港聯(lián)交所的分拆上市，原中糧國際更名為中國食品，主營(yíng)食品飲料業(yè)務(wù)，而中糧原先部分沒(méi)有進(jìn)入上市公司的糧油業(yè)務(wù)通過(guò)此次重組，注入中國糧油，中國糧油成為中糧主營(yíng)糧油加工業(yè)務(wù)的資本平臺。

　　分拆前后的變化非常明顯。重組前的2006年10月8日，中糧國際市值96.6億港元，分拆后上市當天，中國食品市值161.3億港元，中國糧油市值達到198.5億港元。中糧旗下兩家上市公司融資能力的加強為其今后的擴張打下了堅實(shí)基礎。

　　事實(shí)上，從財務(wù)指標上看，進(jìn)入“寧時(shí)代”的中糧集團業(yè)務(wù)頗有起色，截至2006年底，中糧集團資產(chǎn)總額達1067.1億元，實(shí)現營(yíng)業(yè)收入794.9億元、利潤總額37億元、上繳稅金24.3億元，分別比2004年底增長(cháng)78.6%、78.3%、134.2%、63.1%。

　　除在中國市場(chǎng)遭到中糧的強勁挑戰外，在東南亞，豐益國際棕油霸主地位也受到了不小的沖擊。2006年11月27日，馬來(lái)西亞聯(lián)昌投資銀行提議，將隸屬?lài)裢顿Y公司(PNB)的森那美(SIME，4197)、牙直利集團(GUTHRIE，3131)與金希望(GHOPE，1953)業(yè)務(wù)合并，以310億令吉將旗下資產(chǎn)整合在聯(lián)合動(dòng)力(Synergy Drive)旗下，這項合并一口氣將至少8家上市公司除牌，總值之高、規模之大在馬來(lái)西亞堪稱(chēng)史無(wú)前例，涉及這項合并計劃的上市公司除了上述公司外，也包括森工程服務(wù)(SIMEENG，2992)、森聯(lián)合產(chǎn)業(yè)(SIMEPTY，1856)、牙直利園丘(GROPEL，2399)、高與低原(H&L，2402)、文德甲(MTAKAB，2518)與國家產(chǎn)業(yè)(NEGARA，2437)。合并完成后，聯(lián)合動(dòng)力有望成為世界最大油棕種植集團。該合并計劃廣受馬來(lái)西亞政經(jīng)兩界看好，他們認為聯(lián)合動(dòng)力無(wú)論在采購、運作、研發(fā)、資本、人力資源等條件都可促進(jìn)成本效應。

　　通過(guò)資本市場(chǎng)

　　全面整合產(chǎn)業(yè)鏈上、中、下游

　　通過(guò)打造的豐益國際這一資本平臺，郭氏實(shí)現了旗下糧油資產(chǎn)的整體上市，有效整合從原料生產(chǎn)、精煉加工到終端銷(xiāo)售產(chǎn)業(yè)鏈上的所有環(huán)節，打通了產(chǎn)品制造鏈和商品流通鏈之間的隔閡，實(shí)現了縱向一體化，有利于產(chǎn)生協(xié)同效應以降低成本。更重要的是，經(jīng)過(guò)這一系列運作，全球四大糧商之一的ADM對郭氏旗下益海的直接股權轉換成了間接持股，益海的外資身份開(kāi)始淡化，有利于減少其在中國的進(jìn)一步擴張的阻力。

　　在中糧國際宣布分拆糧油加工業(yè)務(wù)單獨上市兩個(gè)月后，2006年12月14日，郭氏家族的糧油資產(chǎn)資本平臺豐益國際(Wilma，F34.SI)高調宣布了高達43億美元的大并購計劃，郭氏家族開(kāi)始全面整合旗下糧油資產(chǎn)，而此時(shí)距離豐益國際借殼益康亞太上市完成不到半年時(shí)間(見(jiàn)郭氏財技一)。

　　二次并購，全面整合糧油產(chǎn)業(yè)鏈

　　豐益國際2006年12月14日發(fā)布公告，并購方案分為兩部分，其一是以約27億美元的代價(jià)并購郭氏集團(Kuok Group)的棕櫚園、食用油、粒谷物及相關(guān)業(yè)務(wù)(簡(jiǎn)稱(chēng)“KG并購”，見(jiàn)“郭氏財技二”)，其二是以約16億美元的代價(jià)并購母公司豐益控股(Wilmar Holdings)的食用油、粒谷物及相關(guān)業(yè)務(wù)，包括ADM亞太集團所持股權(簡(jiǎn)稱(chēng)“IPT并購”，見(jiàn)“郭氏財技三”)。

　　通過(guò)這兩次并購，豐益國際實(shí)現了通過(guò)KOG直接掌控嘉里糧油旗下中國市場(chǎng)業(yè)務(wù)的目標，并實(shí)現了益海的打包上市。

　　大并購打通產(chǎn)業(yè)鏈的同時(shí)實(shí)現“去外資化”

　　豐益國際的這兩次大并購，實(shí)際上是郭氏集團系內糧油資產(chǎn)的調配與整合，其意義非同尋常。

　　首先是通過(guò)此次并購，新集團將覆蓋從原料生產(chǎn)、精煉加工到終端銷(xiāo)售產(chǎn)業(yè)鏈上的所有環(huán)節，其業(yè)務(wù)貫穿整個(gè)價(jià)值鏈，打通了產(chǎn)品制造鏈和商品流通鏈之間的隔閡(圖5)，實(shí)現了縱向一體化，有利于產(chǎn)生協(xié)同效應以降低成本。

　　其次是并購后，郭氏集團在華的重要平臺—益海和嘉里糧油實(shí)際上也實(shí)現了合并，成為規模更為龐大的益海嘉里集團(簡(jiǎn)稱(chēng)益海嘉里)，新成立的益海嘉里旗下大豆壓榨企業(yè)達到12家，日壓榨大豆能力達到3.4萬(wàn)噸，年可加工大豆1000萬(wàn)噸，同時(shí)擁有8家花生、棉籽和菜籽壓榨廠(chǎng)；日精煉油脂能力超過(guò)1.3萬(wàn)噸，年精煉各種油脂能力超過(guò)400萬(wàn)噸，成為中國市場(chǎng)上最大的油脂油料企業(yè)集團。由于嘉里糧油在小包裝食用油市場(chǎng)占有率達到了50%以上，而益海在豆油壓榨領(lǐng)域占絕對優(yōu)勢，因此這次合并實(shí)際上也是價(jià)值鏈上游和下游的組合。

　　其三，由于近年來(lái)，對于外資在中國糧食市場(chǎng)的壟斷布局，國內對包括ADM在內的國際四大糧商的質(zhì)疑聲不絕于耳，而通過(guò)此次并購，ADM對益海集團的直接持股轉化成間接持股，有利于消除外界對益海外資身份的質(zhì)疑。事實(shí)上，益海管理層曾在多個(gè)場(chǎng)合強調益海的“僑資”身份，以撇清與ADM的關(guān)系，益海嘉里財務(wù)總監陸玟妤在接受媒體采訪(fǎng)中就曾表示：“ADM只是買(mǎi)了我們在新加坡掛牌的股票，益海嘉里的董事長(cháng)郭孔豐也是愛(ài)國華僑郭鶴年的侄子，并不像有些誤傳的說(shuō)益海嘉里是ADM控股的企業(yè)?！?/p>

　　并購后協(xié)同效應彰顯

　　IPT并購與KG并購完成后，在產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈上，豐益國際實(shí)現了縱向一體化，而在橫向規模上也得到迅速提升，并購完成后，豐益國際不僅煉油產(chǎn)能大幅提高，而且用于油棕種植的土地儲備迅速翻倍，由并購前的21萬(wàn)公頃增加為57.34萬(wàn)公頃。瑞信(Credit Suisse)也在研究報告中認為，合并后的豐益國際可提煉世界1/4的棕油。顯然大規模生產(chǎn)可以產(chǎn)生規模經(jīng)濟，降低加工成本。

　　產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈上的全方位布局與合并帶來(lái)的協(xié)同效應使得豐益國際的發(fā)展勢頭迅猛。財報顯示，豐益國際2007年第三季度實(shí)現凈利潤1.951億美元，為并購前2006年第三季度所實(shí)現凈利潤3630萬(wàn)美元的5.4倍。與此同時(shí)，各大業(yè)務(wù)板塊所貢獻的稅前利潤也開(kāi)始均衡化(圖6)，說(shuō)明協(xié)同效應所帶來(lái)的范圍經(jīng)濟提升了集團的抗風(fēng)險能力。

　　數據顯示，在全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩的環(huán)境下，豐益國際2008年的平均資產(chǎn)回報率達9.2%，較2007年大幅提升3.2個(gè)百分點(diǎn)，平均股東權益回報率也由2007年的13.3%大幅提升至17.5%(圖7)；而2009年一季度，盡管豐益國際銷(xiāo)售收入同比減少30.6%，但凈利潤仍同比增長(cháng)10.8%，進(jìn)一步說(shuō)明了合并所帶來(lái)的協(xié)同效應。

　　借中國業(yè)務(wù)上位，豐益國際凈利潤超越邦基

　　豐益國際2009年3月4日公布的2008年財報顯示，截至2008年12月31日，公司營(yíng)業(yè)收入達到291.45億美元，同比增加77%；凈利潤達到15.31億美元，同比暴增164%。

　　而此前，國際三大糧商ADM、邦基(Bunge)、嘉吉(Cargill)相繼公布了2008財年財報，ADM收入為698.16億美元(截至2008年6月30日)，邦基為525.74億美元(截至2008年12月31日)，嘉吉為1204.39億美元(截至2008年5月31日)。

　　在凈利潤方面，ADM、邦基、嘉吉、豐益國際四家分別為18.02億美元、10.64億美元、39.51億美元、15.31億美元，嘉吉利潤總額位居首位，豐益國際已經(jīng)超越邦基，并以164%的大比例增幅領(lǐng)先，顯示出強勁的發(fā)展后勁。

　　從收入結構來(lái)看，豐益國際2006-2008年收入分別為70.16億、164.661億及291億美元，而來(lái)自中國市場(chǎng)的收入就達到了41.77億、84.82億、143.26億美元，分別占到了總收入47%、52%和49%(表4)，中國區域在豐益國際業(yè)務(wù)區域構成中占絕對權重(圖8)，可見(jiàn)中國市場(chǎng)對豐益國際的高成長(cháng)影響巨大；同時(shí)，豐益國際對中國的投資呈直線(xiàn)上升趨勢，也足見(jiàn)其對中國市場(chǎng)高度看好(圖9)。

　　中國業(yè)務(wù)分拆上市玄機

　　2009年7月6日，豐益國際正式對外證實(shí)，已指定高盛集團、摩根士丹利和中銀國際控股有限公司負責其中國業(yè)務(wù)IPO的籌備工作。益海嘉里副董事長(cháng)穆彥魁對媒體表示，上市地將選在香港，時(shí)間上希望“越快越好”。

　　益海嘉里如需融資完全可以借助豐益國際這一資本平臺，此次看上去毫無(wú)必要的分拆在華業(yè)務(wù)、二次上市的舉措，無(wú)疑另有原因，豐益國際管理層又是出于何種的考量呢？

　　事實(shí)上，在豐益國際等外資糧油企業(yè)在華業(yè)務(wù)迅速成長(cháng)的過(guò)程中，國內輿論對其在中國壟斷布局所帶來(lái)的糧食安全問(wèn)題的擔憂(yōu)就不絕于耳，而政府也出臺了一系列政策以鼓勵內資糧油企業(yè)的發(fā)展。2008年9月3日，國家發(fā)改委出臺《促進(jìn)大豆加工業(yè)健康發(fā)展的指導意見(jiàn)》，該意見(jiàn)明確提出要扶持民族大豆加工企業(yè)，引導內資加工企業(yè)通過(guò)兼并、重組方式，整合資源，培育一批加工量2000噸/日以上，產(chǎn)、加、銷(xiāo)一體化，具有較強競爭力的大豆油脂加工企業(yè)(集團)；而對外資進(jìn)行了限制，意見(jiàn)中提出，外商兼并、重組國內油脂加工企業(yè)，嚴格按照國家有關(guān)外商投資的法律法規及外商投資產(chǎn)業(yè)政策辦理。

　　而在國家發(fā)改委下發(fā)《關(guān)于做好2009年油菜籽收購工作的通知》中首次規定企業(yè)可以參與托市收購，根據規定，在油菜籽市場(chǎng)價(jià)格回升到每市斤2.00元以上前，中央財政給予委托企業(yè)每市斤0.10元的一次性費用補貼，這樣一來(lái)，壓榨企業(yè)的每噸成本就少了200元。在這份100多家企業(yè)的名錄里并沒(méi)有一家外資企業(yè)，益海嘉里當然也不在其中。

　　顯然，如果益海嘉里在國內上市，將會(huì )使企業(yè)更加“本土化”，有利于其中國業(yè)務(wù)的穩定性以及減少在國內進(jìn)一步擴張可能遇到的政策阻力。而事實(shí)上，益海嘉里的分拆上市實(shí)際上正是針對這一的外部環(huán)境的變化，穆彥魁坦言，益海嘉里在國內上市，融資并不是主要目的，而在于上市之后，益海嘉里便能順理成章變身成為一家地地道道的國內企業(yè)，擺脫“外資”的稱(chēng)號和限制。

　　郭氏財技一：

　　反向并購打造糧油資產(chǎn)資本運作平臺

　　豐益控股設置優(yōu)惠的并股與保值條款將原股東留下，不僅稀釋了原股東在新公司中的股權，同時(shí)也將大多股東留在新公司內，為豐益國際保持上市地位以及后來(lái)絕對控股新公司埋下伏筆。

　　郭氏家族借橋中糧，成就了中國小包裝食用油領(lǐng)域的霸主地位，而在2002-2003年間的大豆危機后，又乘中糧裹足不前之際，用很少的代價(jià)大肆并購直接進(jìn)入中國市場(chǎng)，掌控中游。

　　2004年10月，有“中國摩根”之稱(chēng)的寧高寧空降中糧；年底，中國土產(chǎn)畜產(chǎn)進(jìn)出口總公司被收編至中糧旗下。因應競爭對手的新變局，郭氏家族開(kāi)始醞釀旗下糧油資產(chǎn)與資本市場(chǎng)的對接，打造糧油資產(chǎn)資本運作平臺。

　　2005年12月23日，新加坡上市公司益康亞太(Ezyhealth)發(fā)布了豐益控股對其反向并購的方案，根據該方案，益康亞太向豐益控股定向增發(fā)215億股新股，以購買(mǎi)豐益控股旗下棕油業(yè)務(wù)，完成資產(chǎn)注入，而豐益控股的棕櫚油業(yè)務(wù)也借助這一資本平臺完成借殼上市。

　　豐益控股注入了與棕油業(yè)務(wù)相關(guān)的企業(yè)群—52家公司，該企業(yè)群涵蓋了種植、運輸、貿易等相關(guān)企業(yè)，它們是從事油料種植、棕油提煉、壓榨等業(yè)務(wù)的大型企業(yè)。截至2004年底，豐益控股的棕油業(yè)務(wù)年營(yíng)業(yè)額達50億美元(83.5億新元)，稅后凈利6040萬(wàn)美元，凈有形資產(chǎn)值為2189萬(wàn)美元。

　　分析顯示，益康亞太是較為理想的借殼標的。首先，股本相對較小。截至2005年12月23日，益康亞太總股本為2.617億股，且自2000年上市以來(lái)，股價(jià)表現不佳，2005年6月27日更是創(chuàng )下了最低價(jià)0.025新元，市值偏小無(wú)疑有利于降低并購成本；其次，獨特的股東結構。益康亞太的主要股東大多為新加坡本地多家掛牌公司的主席、董事經(jīng)理以及掛牌公司本身，郭氏家族在新加坡廣泛的人脈資源有利于降低溝通成本；最后，原益康亞太總裁冼瓊珠以500萬(wàn)新元回購公司現有業(yè)務(wù)(有形資產(chǎn)凈值約為740萬(wàn)新元)，使益康亞太實(shí)現“空殼化”，有利于豐益控股注入核心資產(chǎn)。

　　豐益控股的反向并購方案設計較為巧妙，根據新加坡交易所上市守則，益康亞太若要繼續保留上市地位，發(fā)行股本中必須由不少于1000名股東持有。而為了達此目標，豐益控股設置優(yōu)惠的并股與保值條款將原股東留下。據并購方案，在配售股票之前，益康亞太原股東手中的股票每10股并為1股，當時(shí)每股價(jià)格為0.05新元，并股后每股0.5新元。與此同時(shí)，為了防止原股東并股后配售時(shí)手中股票貶值，豐益控股特別設立了保值條款：假如股票配售價(jià)低于0.55新元，原股東將可獲得相等于股票配售價(jià)和0.55新元之間差額的現金賠償，但以每股0.20新元賠償為最高額。這些做法不僅稀釋了原股東在新公司中的股權，同時(shí)也將大多股東留在新公司內，為豐益控股后來(lái)絕對控股新公司埋下伏筆。

　　在完成棕油業(yè)務(wù)注入以后，豐益控股在益康亞太中的持股比例高達98.8%，根據新加坡證券交易所相關(guān)規定，要保持益康亞太的上市公司地位，公眾還須持股12%以上。為此，豐益國際以0.8新元/股的價(jià)格公開(kāi)發(fā)行了3億股，將總股本擴大為25.33億股，公眾持股比例超過(guò)12%，而其以81.92%的持股比例仍然保持絕對控股(圖1)，益康亞太也被更名為Wilmar International Limited，即豐益國際。

　　通過(guò)借殼上市，郭氏家族不僅打造出了糧油資產(chǎn)運作平臺—豐益國際，為之后的運作打下了基礎，并且還通過(guò)資本市場(chǎng)募集了2.4億新元，為集團的進(jìn)一步擴張提供了資金來(lái)源。2006年7月14日，反向并購正式完成，以當日1.05新元的收盤(pán)價(jià)計算，豐益國際的市值達27億新元，是注入的2189萬(wàn)美元有形資產(chǎn)(截至2004年末)的80倍。

　　郭氏財技二：

　　巧妙設計KG并購方案，嘉里糧油接軌資本市場(chǎng)

　　以換股方式并購上市公司股權，在降低豐益國際的財務(wù)壓力的同時(shí)，有利于保持其上市地位；而針對特殊股權結構采取定向增發(fā)、分部并購的方式，在簡(jiǎn)化并購程序的同時(shí)，有助于降低現金支出壓力。

　　2006年底，豐益國際發(fā)行約24.03億股，以約41億新元(以2006年12月13日收盤(pán)價(jià)1.71新元計算，約合27億美元)，并購郭氏集團旗下三家企業(yè)(圖1)—PPB Oil Palms Berhad (簡(jiǎn)稱(chēng)PPB油棕)，Kuok Oils &Grains Pte Ltd (郭氏糧油，簡(jiǎn)稱(chēng)KOG)和PGEO Group Sdn Bhd(簡(jiǎn)稱(chēng)PGEO)。

　　這三家公司不僅涵蓋了郭氏集團的棕櫚園、食用油、粒谷物及相關(guān)業(yè)務(wù)，而且與中國市場(chǎng)息息相關(guān)。其中，KOG是嘉里糧油的控股股東，透過(guò)嘉里糧油已在中國深圳、上海、天津等地投資了20多家企業(yè)，形成一個(gè)全國性的網(wǎng)絡(luò )，而且嘉里糧油2003年食用油銷(xiāo)量達100萬(wàn)噸，銷(xiāo)售額130多億元。KOG的特種油脂生產(chǎn)與銷(xiāo)售在中國150個(gè)城市都覆蓋了銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò )，在2005年其銷(xiāo)售規模達到了24萬(wàn)噸。此外，PPB油棕是馬來(lái)西亞上市公司，主要進(jìn)行油棕的種植與壓榨，而PGEO是馬來(lái)西亞主要的棕櫚油及棕櫚仁油精煉商與出口商，公告顯示其2006年就有35%的產(chǎn)品銷(xiāo)售至中國。

　　截至2006年12月13日，PPB油棕總股本4.45億股，市值約40億令吉，如果用現金收購將會(huì )加重豐益國際現金流壓力，由此，豐益國際以每股PPB油棕股票換取2.3股豐益國際股票的比率，對PPB油棕進(jìn)行收購，根據換股交易價(jià)(豐益國際每股1.71元、PPB油棕每股9.046令吉，當時(shí)的匯率為1新元兌2.30令吉)，總共約發(fā)行了10.24億新股。

　　資本市場(chǎng)對此次換股并購高度認同。2006年12月17日，恢復買(mǎi)賣(mài)的豐益國際大漲20%，收報2.05新元，而PPB油棕漲幅也達17%，收報10.50令吉。由于豐益國際股價(jià)漲幅高于PPB油棕，實(shí)際上有利于提高PPB油棕股東換股的積極性，提高了此次換股并購的成功率。

　　而促使PPB油棕公眾股東換股對維持豐益國際上市地位至關(guān)重要：換股后馬來(lái)西亞公眾持有豐益國際股份的比例約為7.1%，再加上6.7%的新加坡公眾持股比例，正好超越了12%的底線(xiàn)。

　　而PGEO和KOG為郭氏集團系內公司，達成交易較為簡(jiǎn)單，豐益國際直接以增發(fā)方式展開(kāi)收購。PGEO的股權分為兩部分，其中，PPB油棕持有34.24%股權，剩下的65.76%由聯(lián)邦集團(FFM)持有，而聯(lián)邦集團也是PPB集團下屬子公司，豐益國際發(fā)售2.87億新股購買(mǎi)聯(lián)邦集團所持全部股權。

　　鑒于KOG特殊的股權結構，豐益國際分兩部分完成對KOG的并購，首先Kuok(Singapore)Limited、Harpole Resources Limited和Greenacres Limited(三者都是郭氏集團成員企業(yè))手中持有的72%股權；其次是聯(lián)邦集團直接持有的17.1%股權以及通過(guò)全資子公司持有的10.9%的股權(合計28%的股權)。

　　對于第一部分股權，豐益國際發(fā)行了7.86億新股，以約13億新元的代價(jià)獲得KOG72%的股權；對于第二部分，則通過(guò)向聯(lián)邦集團及其子公司定向發(fā)行3.06億新股，折合價(jià)值5.226億新元收購其余的28%股權。這樣一來(lái)，豐益國際即將KOG100%收入囊中。

　　2007年5月，豐益國際對PPB油棕、PGEO的收購完成，6月28日，對KOG的并購也正式完成。并購完成后，豐益國際通過(guò)KOG直接掌控了嘉里糧油旗下的中國市場(chǎng)業(yè)務(wù)。

　　郭氏財技三：

　　ADM配合，IPT并購順利推進(jìn)益海集團打包上市

　　ADM旗下公司整合，簡(jiǎn)化了并購程序，而ADM對益海集團的直接持股轉化成間接持股，有助于消除外界對益海集團外資身份的質(zhì)疑。

　　在對郭氏集團KG資產(chǎn)展開(kāi)并購的同時(shí)，豐益國際以16億美元(約合25億新元，以2006年12月13日每股收盤(pán)價(jià)1.71元計算)收購母公司豐益控股的食用油、粒谷物及相關(guān)業(yè)務(wù)，包括ADM及其子公司所持有的股權(圖1)。其中，豐益國際發(fā)行10.22億新股，以約17億新元代價(jià)收購控股股東豐益控股旗下分支機構，同時(shí)，豐益國際發(fā)行4.27億新股，以約7.306億新元收購ADM旗下分支機構ADM(亞太)、ADM(中國)和Global Cocoa。而IPT并購則更是與中國業(yè)務(wù)直接相關(guān)，資產(chǎn)產(chǎn)能有93%來(lái)自于中國，IPT在華業(yè)務(wù)正是通過(guò)益海集團進(jìn)行。

　　為了簡(jiǎn)化并購程序，豐益控股成立了SPV(Special Purpose Vehicle，特殊目的公司)持有IPT資產(chǎn)，豐益國際向豐益控股定向增發(fā)10.22億新股收購S(chǎng)PV，并購完成后，該SPV成為豐益國際的全資子公司。

　　按理說(shuō)，此次最大的障礙可能來(lái)自于益海集團的另一外資股東—美國ADM公司，因為ADM是本次郭氏集團系內大并購最大的外部股東，然而，ADM在這起并購中不僅未成為障礙，反而成為這起并購強有力的推動(dòng)力量，使得豐益國際順利完成了一系列股權調整。

　　在豐益國際2006年12月14日發(fā)布并購公告后，ADM旗下子公司Global Cocoa兼并了旗下另一子公司ADM(中國)所有的股份，這樣一來(lái)，豐益國際并購Global Cocoa 就相當于并購ADM(中國)，無(wú)須再同ADM(中國)簽訂單獨的并購協(xié)議。最終，ADM將在IPT資產(chǎn)中的股權置換成4.27億股豐益國際新股。2007年5月10日，豐益國際正式與ADM旗下三家分公司簽訂股權收購協(xié)議。2007年6月22日，IPT并購獲豐益國際股東大會(huì )通過(guò)，收購豐益控股相關(guān)資產(chǎn)完成。

　　KG并購與IPT并購完成后，豐益國際總股本擴大為63.87股，其中，豐益控股持有豐益國際48.5%股權，而郭氏集團持有約31%股權。ADM直接持有6.7%，以及間接持有的19.6%股權(圖2)。

　　按本次大并購全面完成2007年6月18日豐益國際3.12新元的股價(jià)計算，公司市值高達130億美元，豐益國際成為新交所市值最高的農業(yè)類(lèi)上市公司。