做市指數連續下挫，新三板市場(chǎng)嚴重遇冷，急需融資的掛牌公司找不到資金，尋求并購成為最好的選擇，而對于上市公司而言，在市場(chǎng)低估之時(shí)出手，將優(yōu)質(zhì)的新三板資產(chǎn)并入囊中，未嘗不是一個(gè)好的選擇。

因此，聯(lián)姻上市公司，仍是今年新三板的重要主題，并購這團熱火，在今年燒的更加火熱！

如果有這樣一家公司，傳統行業(yè)，成立10年卻還在虧損，突然有土豪拋出橄欖枝，愿意高溢價(jià)并購，是不是筆很開(kāi)心的買(mǎi)賣(mài)？

這樣的好事，果真就發(fā)生在了這家新三板公司的身上，泰欣環(huán)境(837783.OC)。

一、泰欣環(huán)境：大氣衛士，專(zhuān)治PM2.5

上海泰欣環(huán)境工程股份有限公司，成立于2008年3月，2016年11月在新三板掛牌，主辦券商和會(huì )計師分別為申萬(wàn)宏源證券和中審眾環(huán)會(huì )計師事務(wù)所。

公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)為煙氣凈化系統設計、系統集成及環(huán)保設備銷(xiāo)售、安裝、調試，以脫硝系統為核心，形成從系統設計到設備采購、安裝、調試以及環(huán)保工程施工等完善的煙氣凈化服務(wù)體系，致力于滿(mǎn)足客戶(hù)對廢氣治理方面的需求，專(zhuān)業(yè)為客戶(hù)提供煙氣凈化系統整體解決方案。

從公開(kāi)資料來(lái)看，泰欣環(huán)境主要是向垃圾焚燒發(fā)電廠(chǎng)提供SNCR、SCR及SNCR+SCR脫硝系統的整包服務(wù)，客戶(hù)群包括光大國際、綠動(dòng)力、深圳能源環(huán)保、啟迪桑德等國內大型垃圾焚燒發(fā)電投資運營(yíng)商，是國內垃圾焚燒發(fā)電領(lǐng)域煙氣凈化的領(lǐng)先企業(yè)之一。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，泰欣環(huán)境是一家以大氣污染綜合治理、PM2.5處理與防控為核心業(yè)務(wù)的技術(shù)及工程服務(wù)型公司。

不過(guò)，盡管擁有優(yōu)質(zhì)的客戶(hù)和核心的技術(shù)，泰欣環(huán)境掛牌新三板以來(lái)的以及卻著(zhù)實(shí)“不敢恭維”。

資料顯示，2015-2017年泰欣環(huán)境實(shí)現營(yíng)業(yè)收入分別為7,667.12萬(wàn)元、4,363.19萬(wàn)元和14,444.17萬(wàn)元，歸母凈利潤分別為381.15萬(wàn)元、-1,177.05萬(wàn)元和-191.31萬(wàn)元。

除了2015年略有盈利外，公司已經(jīng)連續兩年虧損，并且營(yíng)業(yè)收入也很不穩定。

不過(guò)，2017年虧損原因尚可理解，泰欣環(huán)境大股東向部分員工轉讓久泰投資合伙企業(yè)資產(chǎn)份額，由此產(chǎn)生1579.5萬(wàn)元股份支付費用。

2016年，泰欣環(huán)境營(yíng)業(yè)收入同比下降43.09%，主要原因是在當年新承接的項目以較大的SCR項目為主，項目周期長(cháng)，尚在建設期內，因此未確認收入。SCR脫硝系統，在2017年為泰欣環(huán)境貢獻了6558.3萬(wàn)元收入，這也直接導致了公司當年營(yíng)業(yè)收入同比增長(cháng)231.05%。

除了業(yè)績(jì)一般，泰欣環(huán)境還面臨很大的償債壓力。

截至2017年末，泰欣環(huán)境流動(dòng)資產(chǎn)2.8億元，流動(dòng)負債2.45億元，資產(chǎn)負債率高達85.70%。公司的主要負債是一筆高達1.79億元的預收貨款。此外，目前公司尚有300萬(wàn)元未償還的短期借款。

還需關(guān)注的是，由于未按期披露2016年年報，泰欣環(huán)境及相關(guān)董監高人員曾被股轉公司采取出具警示函的自律監管措施。

不知這次在新三板掛牌期間的處罰是否會(huì )對本次并購產(chǎn)生不利影響。

二、東湖高新：大力布局環(huán)保產(chǎn)業(yè)

本次并購的另一個(gè)主角，是主板上市公司東湖高新(600133.SH)。

光看股票代碼就知道，東湖高新是一家老牌上市公司，1998年2月登陸上交所，湖北省國資委旗下的核心資產(chǎn)，市值67.93億元。目前主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋工程建設、環(huán)?？萍技翱萍紙@區三大板塊業(yè)務(wù)。

2017年，東湖高新實(shí)現營(yíng)業(yè)收入76.33億元，同比增長(cháng)24.84%；凈利潤9.24億元，同比增長(cháng)535%。

從收入結構來(lái)看，經(jīng)歷過(guò)61年磨礪的工程建設施工業(yè)務(wù)仍是東湖高新的主業(yè)，子公司湖北路橋綜合實(shí)力在國內省級施工企業(yè)中排名靠前。2017年，工程建設施工業(yè)務(wù)為東湖高新貢獻61.07億元營(yíng)業(yè)收入，占比80%。

泰欣環(huán)境所處的環(huán)保行業(yè)，正是東湖高新近年來(lái)大力布局的方向。全資子公司光谷環(huán)保主要業(yè)務(wù)包括燃煤火力發(fā)電機組煙氣綜合治理和污水處理領(lǐng)域。其中，煙氣綜合治理業(yè)務(wù)在國內首創(chuàng )并率先采用了BOOM（建設-擁有-運行-維護）模式。

環(huán)保板塊占公司總收入的比重最小，比重不到5%，但毛利率接近40%。在上個(gè)月的公司年度股東大會(huì )上，東湖高新就曾表示未來(lái)將加大布局利潤率較高的環(huán)保產(chǎn)業(yè)，并爭取在雄安新區開(kāi)展更多業(yè)務(wù)。

并購泰欣環(huán)境，東湖高新可以將煙氣綜合治理業(yè)務(wù)擴展至垃圾焚燒發(fā)電煙氣治理領(lǐng)域，與公司現有的燃煤火力發(fā)電煙氣脫硫業(yè)務(wù)形成良好協(xié)同。通過(guò)業(yè)務(wù)整合打造新的技術(shù)和業(yè)務(wù)模式，為雙方已積累的環(huán)?？蛻?hù)提供“脫硫、脫硝”一體化解決方案，提高上市公司行業(yè)覆蓋、市場(chǎng)地位、客戶(hù)粘性和議價(jià)能力。

三、想不到的估值，溢價(jià)13.7倍

按照交易方案，東湖高新將采用發(fā)行股份及支付現金購買(mǎi)資產(chǎn)的方式全資收購泰欣環(huán)境。

本次收購中，東湖高新給出的總估值高達6億元，其中，以8.66元/股的價(jià)格向交易對手方發(fā)行4830萬(wàn)股，并支付1.82億元現金。同時(shí)，東湖高新向不超過(guò)10名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金，總額不超過(guò)2.2億元。

回到上文所述，泰欣環(huán)境連續兩年凈利潤為負，2017年末凈資產(chǎn)僅4083.91萬(wàn)元，相對于6億的總估值，增值5.59億元，增值率高達1370.01%。東湖高新也將因為本次交易形成巨額商譽(yù)。

而為了消化如此高的估值，泰欣環(huán)境的原股東作出了業(yè)績(jì)承諾：2018-2020年，公司歸母凈利潤分別不低于3000萬(wàn)元、7000萬(wàn)元和8000萬(wàn)元。

由此，可計算出，本次并購的估值，對應泰欣環(huán)境動(dòng)態(tài)市盈率高達20倍。這對于一個(gè)傳統行業(yè)公司而言，并不算低。

最近兩年，環(huán)保行業(yè)內發(fā)生的類(lèi)似并購交易，估值約在15倍左右。

不過(guò)，看上去泰欣環(huán)境的管理層對未來(lái)業(yè)績(jì)似乎信心滿(mǎn)滿(mǎn)。據披露，截至2018年4月30日，公司未確認收入的在手合同總金額就高達9.3億元。

四、舉牌，始于8個(gè)月前

另一個(gè)值得關(guān)注的點(diǎn)，是本次并購為一次關(guān)聯(lián)交易。

泰欣環(huán)境第二大股東，持股30%的湖北多福商貿有限責任公司，實(shí)際股東為湖北省國資委旗下的湖北省聯(lián)投控股有限公司，與東湖高新屬于關(guān)聯(lián)方。交易完成后，多福商貿持有東湖高新的股份數量為2079.69萬(wàn)股，占上市公司總股本數的比例達到2.69%。

多福商貿曾在去年10月，就對泰欣環(huán)境進(jìn)行“舉牌”。從徐文輝、陳宇、吉曉翔、邵永麗四人手中購入泰欣環(huán)境1050萬(wàn)股股票，交易價(jià)格為15.94元/股，總體估值5.58億元，略低于本次并購的估值。

多福商貿2017年營(yíng)業(yè)收入1504.28萬(wàn)元，凈利潤89.02萬(wàn)元，期末凈資產(chǎn)27,663.27萬(wàn)元。旗下只擁有一家物業(yè)管理公司和一家股權投資公司。

如此來(lái)看，東湖高新是先用上市公司體外資產(chǎn)對新三板公司進(jìn)行參股，視業(yè)績(jì)情況再擇機選擇全資并購，并購風(fēng)險相對更小。

結束語(yǔ)

高額溢價(jià)收購一家虧損的新三板公司，東湖高新看似吃了虧，但仔細想來(lái)，泰欣環(huán)境業(yè)務(wù)的注入又對上市公司轉型環(huán)保的戰略意義重大，如果收購后能順利整合，都將對上市公司的經(jīng)營(yíng)和股東利益產(chǎn)生積極影響。而對于泰欣環(huán)境而言，找到了一個(gè)“金主BABA”，未來(lái)的融資基本無(wú)需考慮，只要踏踏實(shí)實(shí)做好業(yè)績(jì)，完成對賭，合樂(lè )而不為？最重要的是，創(chuàng )始人創(chuàng )業(yè)10年，也算從資本市場(chǎng)有所獲利。

不過(guò)，這筆交易目前還只是預案階段，資產(chǎn)評估結果和本次交易都需湖北省國資委備案，東湖高新董事會(huì )和股東大會(huì )需審議通過(guò)，最后還需要取得中國證監會(huì )的核準。