近期，首家攜帶"三類(lèi)股東"公司過(guò)會(huì )引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注，困擾新三板公司轉板近兩年的問(wèn)題終于迎來(lái)實(shí)例的突破。

市場(chǎng)人士稱(chēng)，這意味著(zhù)"三類(lèi)股東"問(wèn)題由原來(lái)的"障礙變成瑕疵"，但這也并不意味著(zhù)全放行，"簡(jiǎn)單明了易穿透"成為文燦股份所帶來(lái)的"三類(lèi)股東"標準。

首家含"三類(lèi)股東"企業(yè)過(guò)會(huì )受關(guān)注

3月13日，新三板公司文燦股份（832154）IPO獲證監會(huì )發(fā)審委通過(guò)，值得關(guān)注的是，這是首家攜帶"三類(lèi)股東"成功闖關(guān)IPO的新三板公司。

招股說(shuō)明書(shū)顯示，2015年9月和2016年2月，文燦股份分別通過(guò)定向增發(fā)和協(xié)議轉讓?zhuān)肓斯?0家"三類(lèi)股東"，包括6個(gè)資管計劃和4家契約型私募，合計持股比例為3.63%。

在文燦股份過(guò)會(huì )后，一直關(guān)注新三板的中科沃土董事長(cháng)朱為繹興奮的稱(chēng)："（三類(lèi)股東破冰的消息），真是太激動(dòng)了，堅持兩年了，在大家的努力下終于見(jiàn)成效了"，并表示"這一步非常重要，有利于緩解新三板面臨的緊迫矛盾，股轉系統下一步將在精細化分層、引入公募基金等機構投資者方面下文章"。

另外，不少券商分析師也表示"文燦股份過(guò)會(huì )具有里程碑意義"，"預示著(zhù)三類(lèi)股東問(wèn)題的破冰"。

其實(shí)"三類(lèi)股東"問(wèn)題的破冰從今年年初已經(jīng)開(kāi)始，今年1月12日，證監會(huì )首次明確了新三板掛牌企業(yè)申請IPO時(shí)存在"三類(lèi)股東"的監管政策：

一是"三類(lèi)股東"不得為公司控股股東、實(shí)際控制人、第一大股東，二是要求已經(jīng)納入金融監管部門(mén)有效監管，三是做穿透式披露，四是對存續期作出合理安排以符合現行鎖定期和減持規則。

此后在1月16日，新三板公司貝斯達被安排上會(huì )，該公司是第一家帶有"三類(lèi)股東"上會(huì )的企業(yè)，曾被寄予厚望，但最終貝斯達未能創(chuàng )造歷史，雖然被否原因不是因為"三類(lèi)股東"，但市場(chǎng)對含有"三類(lèi)股東"企業(yè)IPO的前景仍然偏謹慎。

2014年新三板擴容之后，在2015年和2016年迎來(lái)爆發(fā)式增長(cháng)，期間"三類(lèi)股東"開(kāi)始頻繁出現新三板股東名單中，成為其中重要投資力量。

但隨著(zhù)新三板市場(chǎng)低迷、流動(dòng)性偏緊，大量新三板公司尋求轉板之路，此時(shí)作為新三板重要投資者的"三類(lèi)股東"受到關(guān)注，并直接影響到新三板公司的轉板。

因轉板引發(fā)關(guān)注

申萬(wàn)宏源證券研究所市場(chǎng)研究總監桂浩明曾表示，"三類(lèi)股東"的問(wèn)題其實(shí)是新三板的問(wèn)題，從某種意義上來(lái)說(shuō)，就是資本市場(chǎng)上不同層次間的銜接不暢。

所謂三類(lèi)股東，是指新三板公司中以契約型基金、信托計劃和資產(chǎn)管理計劃（含定向、專(zhuān)向和集合型）為形式的股東。

"三類(lèi)股東"的本質(zhì)是契約關(guān)系，因為其可能存在層層嵌套和高杠桿，以及股東身份不透明、無(wú)法穿透、確權困難、股權不穩定等問(wèn)題，新富資本研究中心孫霞介紹稱(chēng)，這些與IPO發(fā)行人需滿(mǎn)足的"股權清晰，控股股東和受控股股東、實(shí)際控制人支配的股東持有的發(fā)行人股份不存在重大權屬糾紛"的條件相違背。

而"三類(lèi)股東"問(wèn)題引起關(guān)注是從2016年開(kāi)始，當年4月份一則消息引爆新三板投資圈，按照監管要求，契約型私募基金、資產(chǎn)管理計劃和信托計劃持有擬上市公司股票必須在申報前清理。后來(lái)，該消息被證實(shí)基本屬實(shí)，這是擬IPO企業(yè)第一次明確被要求清理"三類(lèi)股東"。

之后"三類(lèi)股東"問(wèn)題也一再受到監管和市場(chǎng)人士關(guān)注，只是很長(cháng)的一段時(shí)間內政策一直未明確。

2017年3月份，上交所發(fā)文建議擬上市公司引入三類(lèi)股東時(shí)，應在考慮股權清晰和穩定性的基礎上審慎決策。因為在IPO審核過(guò)程中，可能會(huì )因存續期到期而造成股權變動(dòng)，影響股權穩定性。

之后證監會(huì )在對部分擬IPO企業(yè)進(jìn)行反饋時(shí)也公開(kāi)提及"三類(lèi)股東"問(wèn)題。

清理“三類(lèi)股東”

由于新三板是以機構投資者為主的市場(chǎng)，申萬(wàn)宏源投行人士林子豪告訴記者："'三類(lèi)股東'的存在是較為普遍的現象，而且三類(lèi)股東的投資對象一般還是一些質(zhì)地較好的企業(yè)"。

根據東財Choice對新三板掛牌公司"三類(lèi)股東"的統計，目前新三板掛牌企業(yè)中有超550家公司，前十大股東中存在"三類(lèi)股東"，其中有125家公司已經(jīng)申請IPO輔導，16家公司處在IPO排隊階段。而文燦股份是第一家攜帶"三類(lèi)股東"過(guò)會(huì )的新三板公司。

在接近兩年的時(shí)間里，"三類(lèi)股東"問(wèn)題一直縈繞在新三板擬IPO公司以及新三板市場(chǎng)人士的心頭。在此期間，不少新三板公司為了轉板各顯神通，清理"三類(lèi)股東"以自救。

因為IPO排隊企業(yè)無(wú)法在掛牌情況下進(jìn)行股權過(guò)戶(hù)，所以有新三板公司選擇摘牌清理"三類(lèi)股東"，博拉網(wǎng)絡(luò )、明德生物等紛紛選擇先從新三板摘牌清理"三類(lèi)股東"。

博拉網(wǎng)絡(luò )、明德生物均在排隊一年多后，分別在2017年7月份和9月份主動(dòng)選擇從新三板摘牌，并在摘牌后迅速宣布將原有的"三類(lèi)股東"持股進(jìn)行轉讓。

摘牌不久，兩家公司先后上會(huì )，不過(guò)遺憾的是，博拉網(wǎng)絡(luò )和明德生物分別在2017年12月份和2018年1月份被證監會(huì )發(fā)審委否決。

另外，還有公司選擇提前清理。奧飛數據就是在排隊前便選擇清理了"三類(lèi)股東"，2016年8月-10月，奧飛數據通過(guò)股轉系統發(fā)生了11次股權轉讓?zhuān)怯善跫s型私募股權基金將股份轉讓給相同結構的合伙企業(yè)，或直接轉讓予自然人。2016年12月公司IPO獲證監會(huì )受理，2017年12月份奧飛數據順利過(guò)會(huì )。

由于"三類(lèi)股東"在新三板公司轉板時(shí)的重要性，以至于其"清退"甚至成為部分人員的發(fā)財手段，一些在二級市場(chǎng)買(mǎi)入股權的"三類(lèi)股東"在回購股票時(shí)索取高額回報。

從障礙到瑕疵？

"障礙是需要通過(guò)清理手段去解決的，而瑕疵則不一定需要再去解決"林子豪對記者表示："文燦股份的過(guò)會(huì )預示著(zhù)證監會(huì )開(kāi)始釋放一個(gè)明確信號，就是對"三類(lèi)股東"的研究有了初步的結論，那就是不構成上市障礙，今后'三類(lèi)股東'會(huì )變成瑕疵"。

孫霞稱(chēng)："文燦股份的成功過(guò)會(huì )則具有更強的示范效應，說(shuō)明公司已經(jīng)完成證監會(huì )的監管細則。"

她分析文燦股份三類(lèi)股東的特點(diǎn)，"文燦股份的'三類(lèi)股東'產(chǎn)品，均已在基金業(yè)協(xié)會(huì )備案且持股比例較低，而且不包含信托產(chǎn)品，應該已經(jīng)做好存續期安排，招股說(shuō)明書(shū)未作穿透式披露，但實(shí)際應已完成。"

雖然文燦股份起到了示范效應，但也并不見(jiàn)得一片光明。南山投資創(chuàng )始合伙人周運南表示："文燦股份能過(guò)會(huì )有其必然性，一是過(guò)硬的業(yè)績(jì)，二是'三類(lèi)股東'的全穿透，但也有其偶然性，目前看還只是個(gè)案，未必表明未來(lái)含三類(lèi)股東的新三板ipo就一片坦途了"。

另外，記者了解到，在證監會(huì )明確帶"三類(lèi)股東"的新三板企業(yè)IPO審核政策后，一直徘徊觀(guān)望的海容冷鏈選擇了摘牌。海容冷鏈從2015年11月就開(kāi)始排隊，但公司一直沒(méi)有選擇從新三板摘牌以清理"三類(lèi)股東"。

直到今年1月23日，海容冷鏈突然宣布擬申請終止掛牌，對此市場(chǎng)分析人士認為，海容冷鏈現在選擇摘牌是因為企業(yè)無(wú)法完成三類(lèi)股東的穿透核查。

周運南建議新三板公司今后在引進(jìn)"三類(lèi)股東"時(shí)參考文燦股份的標準——"簡(jiǎn)單明了容易穿透"。

聲明：本文來(lái)自  新三板論壇  作者：王基名