2017年12月22日，全國股轉公司發(fā)布了《全國中小企業(yè)股份轉讓系統掛牌公司分層管理辦法》和《全國中小企業(yè)股份轉讓系統股票轉讓細則》。

新政的出臺是新三板“雙向倒逼”之下的必然結果，大大改善了定價(jià)機制，新的管理辦法的分層交易制度的改變，將在2018年1月15日正式實(shí)施“集合競價(jià)”，取消盤(pán)中協(xié)議轉讓、正式增加盤(pán)后協(xié)議轉讓?zhuān)瑢κ袌?chǎng)才生何種變化？

新三板“新政”熱點(diǎn)討論已經(jīng)過(guò)了發(fā)燒的階段，我們突然發(fā)現，系列新政出臺后，市場(chǎng)討論的熱潮過(guò)后，竟然很少有關(guān)注——新三板“新政”出臺，將可能產(chǎn)生哪些賺錢(qián)效應？對應思考的是，作為機構投資者，如何應對新三板新政有可能的“賺錢(qián)擠出效應”？

部分悲觀(guān)的聲音認為，新版政策出臺對市場(chǎng)不會(huì )有很大的影響，但筆者認為，新三板新政中的分層差異化交易制度的改善，將會(huì )直接觸及到對新三板的資金端的倒逼，即：即使新三板交易制度改善了，什么樣的資金能在新三板進(jìn)行價(jià)值投資、持久投入并獲利？

我們認為：新政后的新三板急需新型機構投資者、急需成熟的有操盤(pán)能力的個(gè)人投資者——適合在新三板進(jìn)行價(jià)值投資、做市、交易對手的資金方，在流動(dòng)性管理策略投資中率先賺到錢(qián)，這也是本文提出的重要觀(guān)點(diǎn)。

對新三板新型投資者的需求及內在訴求，我們認為，是由新政實(shí)施后續形成的幾個(gè)效應形成的。

1、曙光以現，但新三板資金錯配的現狀并未根本改變，并且，市場(chǎng)急需新的增量資金進(jìn)入。

新三板資金錯配的短募長(cháng)投現象，是2014-15年特殊時(shí)期很多機構倉促上陣募集形成的，2+1周期、1+1周期的以流動(dòng)性管理為策略的短期炒作基金是目前三板虧損在大的存量基金。

在新三板市場(chǎng)轉冷之后，上述資金除已經(jīng)到期退出的之外，其他類(lèi)型投資者（以IPO策略為主的集郵類(lèi)投資機構除外）也逐漸離開(kāi)了新三板市場(chǎng)，造成了目前形成的新三板二級市場(chǎng)基本沒(méi)有交易對手的現象。

可預見(jiàn)，這類(lèi)資本資金很難再短期內再次進(jìn)入市場(chǎng)。

三類(lèi)股東類(lèi)型的私募基金，是三板二級市場(chǎng)較為合適和常見(jiàn)的交易對手，但三類(lèi)股東類(lèi)型基金在2017年募資數量劇減，隨著(zhù)三類(lèi)股東參與的企業(yè)IPO受阻的問(wèn)題發(fā)酵，也對目前新三板帶來(lái)了非常大的流動(dòng)性影響。

契約型基金的發(fā)行數量、資金數量斷崖式下跌，這也客觀(guān)造成了新三板市場(chǎng)二級市場(chǎng)的缺水斷糧現象。

三類(lèi)股東在投資指令、投決機制方面遠靈活于其他類(lèi)型的私募基金，因此，在早期的新三板二級市場(chǎng)和流動(dòng)性管理策略投資中，三類(lèi)股東尤其是契約型基金，是主要的資金成分。

我們關(guān)注的是，新三板分層交易制度優(yōu)化推出后，但并未有針對三類(lèi)股東的問(wèn)題有專(zhuān)項的解決辦法，因此，在募資端市場(chǎng)上，三類(lèi)股東依然會(huì )是投資人主要的質(zhì)疑。

新三板交易制度推出后的二級市場(chǎng)，如果依然處于無(wú)人喝彩的境地，我們怎么看曙光會(huì )來(lái)臨呢？

2、交易制度新政推出、創(chuàng )新層制度優(yōu)化版本兩大部分具體細則，突出的顯示出合格投資者的稀缺性。這即是新版辦法出臺后的硬性規則要求，同時(shí)，也是對市場(chǎng)提出需求。

分層辦法及交易新規出臺，將直接推動(dòng)新三板市場(chǎng)的市場(chǎng)活躍度的提高，會(huì )大幅提高優(yōu)質(zhì)企業(yè)的曝光度，其中，對創(chuàng )新層股權分散、維護創(chuàng )新層的合格投資者數有明確要求，可以預見(jiàn)，市場(chǎng)在今后對合格投資者有非常具體的訴求，這既可以看作是市場(chǎng)信號，同時(shí)，也可以看做是新三板目前的窘境。

我們認為，這兩大細則對新型投資者的具體要求是：可以很好地實(shí)現在新三板二級市場(chǎng)進(jìn)行操作的機構投資者及個(gè)人投資者；可以由較靈活期限進(jìn)行建倉、交易的決策機制；對新三板二級市場(chǎng)交易規則熟悉的非券商做市部門(mén)；有意愿進(jìn)行中長(cháng)期持有某只股票的投資者。

我們認為，前階段計劃推出的私募做市試點(diǎn)的政策取向，是有關(guān)部門(mén)在未完全了解私募投決機制情形下做出的適應市場(chǎng)呼聲的舉措設想，該政策設想我們認為是不符合做市商的規定，有必要進(jìn)行些微的調整才可能成型。

主要原因是：傳統的私募基金（非三類(lèi)股東）是固定的投決機制，而投資經(jīng)理并無(wú)即時(shí)的決策權，同時(shí)，私募基金做市要必須實(shí)現公允機制下的定價(jià)，這一方面我們很難監管到位，因此我們認為這個(gè)制度短期內不能實(shí)現，那么，新型投資機構的誕生，就變得較為現實(shí)了。

3、新三板的新政推出，進(jìn)一步證實(shí)了一個(gè)觀(guān)點(diǎn)，新三板的發(fā)展不是簡(jiǎn)單的“pe標的池”“中國版的納斯達克”、“預備板”或者什么說(shuō)法。

新三板的實(shí)質(zhì)就是一個(gè)多層次、多成分、多極化的中小企業(yè)的股權市場(chǎng)，必須要走出適合自己的市場(chǎng)發(fā)展之路，而這個(gè)市場(chǎng)，對機構投資者提出了較高的專(zhuān)業(yè)要求。

即使新三板的系統性改革已經(jīng)開(kāi)始落實(shí)了，但新三板的多元屬性對目前主要的資金方依然無(wú)法匹配，新三板中早期特點(diǎn)需要長(cháng)周期基金、新三板市場(chǎng)的并購池特點(diǎn)需要有專(zhuān)業(yè)技能的整合性并購基金而非固收型基金、新三板二級市場(chǎng)需要大量的做市商資金及流動(dòng)性管理導向的投資基金。目前這些類(lèi)型的資金方還沒(méi)有形成。

再回到開(kāi)始是我們說(shuō)道的，眾多機構在分析新三板新政的到來(lái)、在鼓舞市場(chǎng)春天的萌芽、在分析各種新政帶來(lái)的變化和可能，但是，我們客觀(guān)冷靜的分析一下，新三板的未來(lái)舉措如何能使新的大宗資金進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)，這個(gè)市場(chǎng)才有可能有復蘇的機會(huì )，問(wèn)泉哪得清如許、唯有源頭活水來(lái)！

聲明：本文來(lái)自  新三板文學(xué)社  作者：張莫同