很久都沒(méi)有新三板企業(yè)成功過(guò)會(huì )的消息了，如果往前追溯，最近一次有新三板企業(yè)通過(guò)審核的時(shí)間是9月27日?？梢钥隙ǖ氖?，在剛剛過(guò)去的10月份，新三板企業(yè)通過(guò)發(fā)審會(huì )審核的企業(yè)家數為零，兩家企業(yè)暫緩表決，一家企業(yè)被否。

業(yè)績(jì)還是IPO成功的定海神針

在10月，分別有三家新三板掛牌企業(yè)上了發(fā)審會(huì )，可是最終結果卻不盡人意，成功清理三類(lèi)股東的博拉網(wǎng)絡(luò )（834484）和奧飛數據（832745）被暫緩表決，而沒(méi)有三類(lèi)股東問(wèn)題的森鷹窗業(yè)（430483）也未通過(guò)審核。

博拉網(wǎng)絡(luò )2014年-2016年的扣非后的凈利潤分別為1881.27萬(wàn)元、2926.93萬(wàn)元、3563.93萬(wàn)元，雖然每年都保持平穩增長(cháng)，但是扣非凈利潤直到2016年才跨過(guò)3000萬(wàn)元的大關(guān)。

2014年-2016年，奧飛數據實(shí)現扣非凈利潤分別為387萬(wàn)元、2662萬(wàn)元、5153萬(wàn)元。雖然業(yè)績(jì)增長(cháng)幅度大，但是由于2014年凈利潤僅為387萬(wàn)，拉低了三年的平均值。

森鷹窗業(yè)的業(yè)績(jì)情況還算優(yōu)秀，2014-2016年分別實(shí)現營(yíng)業(yè)收入3.55億元、3.73億元、3.98億元，對應的凈利潤分別為4864.11萬(wàn)元、6073.84萬(wàn)元、6952.41萬(wàn)元，三年間凈利潤都有較大的增長(cháng)幅度。

而業(yè)績(jì)一直是發(fā)審會(huì )關(guān)注的焦點(diǎn)，兩家暫緩表決的企業(yè)博拉網(wǎng)絡(luò )和奧飛數據扣非凈利潤三年平均都沒(méi)有超過(guò)3000萬(wàn)的業(yè)績(jì)紅線(xiàn)，這也許就是暫緩表決最重要的原因。而凈利潤情況良好的森鷹窗業(yè)，遺憾被否可能就是因為其他原因了。

三類(lèi)股東原因？還是其他狀況

博拉網(wǎng)絡(luò )和奧飛數據都成功清理三類(lèi)股東才得以上發(fā)審會(huì )，不過(guò)兩者清理的方式是不一樣的。

掛牌后不到一個(gè)月就開(kāi)始IPO輔導的博拉網(wǎng)絡(luò )，由于三類(lèi)股東的原因ipo進(jìn)度一直停滯不前。但是就在前不久，博拉網(wǎng)絡(luò )的ipo進(jìn)度突然加快，因為從新三板摘牌后的博拉網(wǎng)絡(luò )成功把股東中的兩家屬于三類(lèi)股東的基金清理掉了。從招股說(shuō)明書(shū)中可以發(fā)現，2017年9月18日公司股東之間發(fā)生兩起股份轉讓行為，其中勤晟泓鵬價(jià)值證券投資基金將持有的190萬(wàn)股轉讓給重慶龍商股權投資管理有限公司，聯(lián)合基金1號新三板基金將持有的50萬(wàn)股發(fā)行人股份轉讓給尤啟明。為了完成這起股權變動(dòng)，博拉網(wǎng)絡(luò )是從新三板上摘牌，然后通過(guò)工商變更的方式完成股份轉讓。

奧飛數據則是在掛牌期間清理了三類(lèi)股東，奧飛數據接受上市輔導后，在2016年8月至2016年10月期間，奧飛數據通過(guò)股轉系統發(fā)生了11次股權轉讓?zhuān)晒ψ屓胰?lèi)股東悉數把所持股份轉讓給不存在三類(lèi)股東問(wèn)題的股東，這樣也就順利解決了三類(lèi)股東問(wèn)題。

本以為清理了三類(lèi)股東，市場(chǎng)人士們都等著(zhù)這兩家模范公司的過(guò)會(huì )，從而借鑒其三類(lèi)股東清理的做法，但如今雙雙遭遇暫緩表決，此類(lèi)做法的可行性也有待商榷。

新發(fā)審委都關(guān)注些什么問(wèn)題？

一、 應收賬款占比高

應收賬款也是IPO審核關(guān)注的重點(diǎn)問(wèn)題之一，已經(jīng)成功過(guò)會(huì )的麗島新材、佩蒂股份等均被問(wèn)及應收賬款過(guò)高問(wèn)題，而被否的森鷹窗業(yè)、暫緩表決的博拉網(wǎng)絡(luò )、奧飛數據都存有此問(wèn)題。

2014年-2017年上半年，森鷹窗業(yè)工程客戶(hù)的應收賬款余額分別為1.32億元、1.62億元、2.26億元和1.85億元，應收賬款數據較高，同時(shí)也意味著(zhù)公司現金流壓力增加。招股說(shuō)明書(shū)顯示，報告期內，森鷹窗業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~分別為6352.40萬(wàn)元、1978.06萬(wàn)元、5662.16萬(wàn)元及897.47萬(wàn)元，現金流波動(dòng)大。

森鷹窗業(yè)表示應收賬款高企主要由于工程渠道銷(xiāo)售收入確認周期長(cháng)所致。與經(jīng)銷(xiāo)商等模式相比，工程渠道主要為房地產(chǎn)商等工程類(lèi)客戶(hù)提供，從渠道的規模和效率看，工程渠道存在規模經(jīng)濟效益，但下游客戶(hù)付款期限較長(cháng)，形成應收賬款，使得企業(yè)具有一定的財務(wù)壓力。

據招股說(shuō)明書(shū)披露，博拉網(wǎng)絡(luò )應收賬款余額分別為1,643.25萬(wàn)元、3,060.23萬(wàn)元、5,695.31萬(wàn)元、5,926.68萬(wàn)元。應收賬款占收入的比重逐年增長(cháng)。對此公司方面解釋?zhuān)S著(zhù)公司的不斷發(fā)展，區域市場(chǎng)知名度的不斷擴大，公司承攬項目能力增強，業(yè)務(wù)量快速增加，進(jìn)而帶動(dòng)營(yíng)業(yè)收入的持續增長(cháng)，導致相應的期末應收賬款余額增長(cháng)較快。

奧飛數據也存在應收賬款問(wèn)題，報告期內周轉率分別為6.49、6.54、6.02和2.48，處于逐漸下滑的趨勢，且遠低于行業(yè)平均水平50.16、22.90、10.33和3.47；且應收賬款同比增幅為126.25%、123.33%、92.68%和64.95%，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增幅為92.48%、125.90%、86.32%和43.47%，可以看出公司業(yè)務(wù)在做大做強的同時(shí)，應收賬款的增幅也在大步邁進(jìn)，這就會(huì )讓人質(zhì)疑奧飛數據是否存在虛增營(yíng)業(yè)收入的嫌疑。

二、 毛利率高于同行

各類(lèi)財務(wù)數據與同行相差太大也引起了發(fā)審委的關(guān)注。

博拉網(wǎng)絡(luò )的反饋問(wèn)題中就被提問(wèn)道：據招股說(shuō)明書(shū)披露，報告期內，博拉網(wǎng)絡(luò )綜合毛利率分別為57.49%、65.34%、57.84%、53.37%，毛利率水平高于上市公司同行是否合理。對此博拉網(wǎng)絡(luò )解釋稱(chēng)，發(fā)展路徑、業(yè)務(wù)結構的差異，是導致本公司的毛利率與可比上市公司的毛利率存在差別的主要原因。

一同上會(huì )的奧飛數據也被證監會(huì )關(guān)注到毛利率問(wèn)題，報告期內奧飛數據的綜合毛利率分別為9.29%、20.47%、33.20%和32.08%，綜合毛利率整體呈現上升的趨勢。且毛利率高于同行上市公司，所以發(fā)審委提出質(zhì)疑，這種增長(cháng)速度是否具備持續性？奧飛數據也解釋到與同行的差別主要是主營(yíng)產(chǎn)品與分布區域的差異，對于毛利率的可持續性，奧飛數據表示上市后，公司資本實(shí)力將進(jìn)一步增強，能夠擴大已有競爭優(yōu)勢，未來(lái)產(chǎn)品將保持較高毛利率。

森鷹窗業(yè)也被提到綜合毛利率持續上升的原因及合理性，招股說(shuō)明書(shū)披露，報告期內公司綜合毛利率30.11%、32.72%、36.38%及38.08%，綜合毛利率處于不斷上升的趨勢。發(fā)審委提出疑問(wèn)，結合銷(xiāo)售價(jià)格波動(dòng)情況和原材料采購價(jià)格波動(dòng)幅度，綜合毛利率持續上升的原因及合理性。對此森鷹窗業(yè)回復由于公司產(chǎn)品成本構成中材料占比較高，故原材料股價(jià)上漲1%對公司綜合毛利率的影響較大。但公司銷(xiāo)售合同定價(jià)采用協(xié)商議價(jià)及成本加成的方式，所以公司主要原材料的價(jià)格波動(dòng)對未來(lái)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)不會(huì )產(chǎn)生重大不利影響。

隨著(zhù)11月3日上會(huì )的鉅泉光電(835933)IPO被否，新三板下一家過(guò)會(huì )的企業(yè)會(huì )在什么時(shí)候出現。

部分內容參考自解讀新三板

文/王飛強

聲明：本文來(lái)自  新三板智庫