“我就認準新三板是一口深井，井水取之不盡用之不竭。我愿意等”，東北證券張可亮對讀懂君如此說(shuō)。

在張可亮看來(lái)，新三板是名副其實(shí)的創(chuàng )業(yè)板，是中國真正的資本市場(chǎng)。

他認為，新三板對私募的意義，遠超出大多數人的想象。在三板獲得成功的知名私募機構，可能會(huì )有百八十家，也可能會(huì )產(chǎn)生像美國黑石那樣偉大的投資機構。

而對券商來(lái)說(shuō)，新三板業(yè)務(wù)需要改進(jìn)的地方還有很多，券商不能把做市業(yè)務(wù)簡(jiǎn)單理解成一個(gè)投資業(yè)務(wù)，券商應該提供流動(dòng)性。

另外，張可亮表示，從事新三板業(yè)務(wù)的團隊或者部門(mén)，才是真正的“投資銀行”，從他們中會(huì )產(chǎn)生出中國的“華爾街”式投行。                  

以下內容為張可亮口述。

一、新三板已成為名副其實(shí)的“創(chuàng )業(yè)板”，也將成為獨一無(wú)二的市場(chǎng)

相較于A(yíng)股，新三板是中國資本市場(chǎng)上顛覆性制度安排，這也是大家看好新三板的理由。

新三板市場(chǎng)自2013年底推向全國，走到現在，似乎否定的聲音很多。

你有沒(méi)有想過(guò)，任何一項大的政策出臺，到最終達到一個(gè)理想狀態(tài)，都會(huì )逐步積累社會(huì )共識，需要經(jīng)歷一個(gè)過(guò)程。資本市場(chǎng)的改革更是如此，因為這里包含很多的制度安排，非常復雜。

拿A股市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，自從90年代一直發(fā)展到現在，期間有很多不完善的現象，比如牛短熊長(cháng)、被“割韭菜”等。在這個(gè)過(guò)程中，它不斷地在完善自己，比如現在的大股東減持制度，就是對這個(gè)市場(chǎng)的進(jìn)一步完善。

我曾在文章中提到過(guò)，“散戶(hù)以天計算收益、機構以年計算收益，而國家的改革，至少是5年為一個(gè)刻度。”現在才是新三板誕生的第四個(gè)年頭，到2018年才剛好完成一個(gè)“五年周期”。把目光拉得長(cháng)遠些去看這5年，新三板其實(shí)已經(jīng)取得了巨大的成果——扎實(shí)的市場(chǎng)基礎已經(jīng)形成。

五年內，不僅一萬(wàn)多家公司已經(jīng)掛牌，還實(shí)現了分層。更為顯著(zhù)的是，更多的社會(huì )資源被整合到了這個(gè)市場(chǎng)上。其中，包括券商、事務(wù)所、投資機構、中介服務(wù)機構等都在市場(chǎng)中，新三板自身的生態(tài)系統正在形成。同時(shí)，新三板扛起了將資金導入實(shí)體經(jīng)濟以及扶持創(chuàng )業(yè)企業(yè)融資的大旗，近兩年新三板每年的融資規模都超過(guò)千億。

可以說(shuō)，我們現在的新三板就是實(shí)際上的“創(chuàng )業(yè)板”。與此同時(shí)，新三板也將會(huì )是一個(gè)獨一無(wú)二的資本市場(chǎng)。

你可以去看看，最近幾年，有沒(méi)有經(jīng)濟體量較大的國家在做資本市場(chǎng)改革，有可能并沒(méi)有人在做這個(gè)事。只有中國認為倆交易所不完善，要再搞一個(gè)相對完善的交易所，可以引導資金到實(shí)體經(jīng)濟里面去。

資本市場(chǎng)需要存在的意義就是讓資金的供給方和需求方有效對接，也就是實(shí)現雙方的投資和融資功能。我國已有的兩個(gè)交易所，在資源配置方面還存在很多的問(wèn)題。新三板的誕生就是為了建立一個(gè)更加有效率的市場(chǎng)，A股好的東西新三板要借鑒，不好的東西要摒棄。

納斯達克經(jīng)過(guò)這么多年，他們好的是什么，不好的是什么？其實(shí)我們可能已經(jīng)看的很清楚了。

美國人的市場(chǎng)環(huán)境、意識和我們有著(zhù)很大的區別。

比如，美國的資本市場(chǎng)已經(jīng)去散戶(hù)化了，但中國還是一個(gè)散戶(hù)化的市場(chǎng)。這樣的情況下，你把美國的制度直接照搬過(guò)來(lái)，肯定不行。

納斯達克這個(gè)市場(chǎng)就好嗎？它的國情跟我們不一樣。美國紐交所就好嗎？法蘭克福的就好嗎？日本的就好嗎？臺灣的就好嗎？不一定。

新三板肯定不會(huì )照搬納斯達克，新三板會(huì )吸取當今全球諸多證券交易所的優(yōu)秀經(jīng)驗，為我所用。什么好就去用什么，不戴有色眼鏡。

新三板在設計之初，可能感覺(jué)納斯達克的模式是最適合的，那我這個(gè)框架一開(kāi)始就會(huì )借鑒納斯達克來(lái)設計。然后，在運行的過(guò)程中，我會(huì )發(fā)現，很多制度可以自己去設計或者借鑒別的交易所的，所以新三板會(huì )像納斯達克也不像納斯達克。

在這個(gè)市場(chǎng)里，不管T+0也好，T+1也好，集合競價(jià)也好，競價(jià)交易也好，分層也好，我們全是在摸索。就跟當年的家庭聯(lián)產(chǎn)承包責任制改革一樣，大家都是在摸著(zhù)石頭過(guò)河，在運行的過(guò)程中，將會(huì )不斷地改進(jìn)，不斷地完善。

二、新三板對私募的意義遠超出大多數人想象

從某種程度上說(shuō)，新三板對私募這個(gè)行業(yè)的意義是遠超出大多數人想象的。

從功能來(lái)講，作為資本投進(jìn)去，資本要發(fā)揮作用，至少要發(fā)揮一年的周期，企業(yè)的新陳代謝也是逐步進(jìn)行的。

那企業(yè)為什么會(huì )漲？只有經(jīng)過(guò)這一年，企業(yè)拿著(zhù)你的資金跟自身的技術(shù)、市場(chǎng)相結合，實(shí)現業(yè)績(jì)增長(cháng)，你才能賺錢(qián)。因此今天投，下個(gè)月就要漲，這是不現實(shí)的。你投的那些企業(yè)他就沒(méi)成長(cháng)性，你怎么退？沒(méi)成業(yè)績(jì)增長(cháng)，別人憑什么會(huì )溢價(jià)接手呢？

現在的市場(chǎng)中，很多人認為流動(dòng)性存在問(wèn)題，我認為新三板不要盲目提高流動(dòng)性。

這是A股市場(chǎng)起了一個(gè)非常壞的示范作用。大家先入為主，認為A股那才叫有流動(dòng)性，而新三板絕對沒(méi)有流動(dòng)性。我曾提到過(guò)，如果與A股相比的話(huà)，那港股市場(chǎng)、美股市場(chǎng)流動(dòng)性都非常差。正常的流動(dòng)性就是日換手率0.1%左右，但A股可能是0.4%、0.5%，瘋狂的時(shí)候能達到1。比較之下，你會(huì )發(fā)現，其實(shí)三板的換手率跟港股、美股差不多，以機構為主的市場(chǎng)，流動(dòng)性都不可能像以散戶(hù)為主的市場(chǎng)那樣高。所以新三板即使提高流動(dòng)性，也不能是像A股那樣由散戶(hù)貢獻的不正常的流動(dòng)性。

之所以炒作新三板流動(dòng)性差的問(wèn)題，實(shí)際是投資機構擔心退出的問(wèn)題，是因為大部分投資者還是拿著(zhù)炒A股的思路在炒三板，也想在三板上賺快錢(qián)，割韭菜。

投資實(shí)際上是非常復雜的，要去判斷一個(gè)企業(yè)的技術(shù)、團隊、前景、競爭環(huán)境等多方面的因素。判斷之后才能出手，才會(huì )贏(yíng)得一個(gè)超額收益。也就是說(shuō)，一定要盡量發(fā)現有成長(cháng)性的企業(yè)，然后耐心持有，與時(shí)間做朋友，才會(huì )獲得回報。

對投資機構來(lái)說(shuō)，新三板是一個(gè)特別平等的市場(chǎng)，全靠真本事吃飯。

現在，你就能很明顯地感覺(jué)到，企業(yè)是有好有壞的，私募機構也是有好有壞，他們怎么匹配呢？好企業(yè)愿意引進(jìn)知名的私募機構，但是差的小私募，也想投好企業(yè)。那你憑什么呢？這意味著(zhù)資源是沒(méi)法去匹配的，因此私募機構應該有自己的策略和定位。

私募機構應該有自己的研究團隊，有自己的投資團隊，有自己的投后管理團隊，才能在這個(gè)市場(chǎng)立足。投資機構要幫助企業(yè)成長(cháng)，知道企業(yè)在經(jīng)營(yíng)管理上欠缺什么，提出一些建議，幫助企業(yè)一步一步做大做強，所謂的賦能式投資，真正賺企業(yè)成長(cháng)的錢(qián)。

我上周剛去了一個(gè)1985年成立的企業(yè)，他們也有市場(chǎng)經(jīng)驗，技術(shù)也已經(jīng)很成熟了。也就是說(shuō)，企業(yè)已經(jīng)發(fā)展很多年了，但我們中國的私募機構從什么時(shí)候開(kāi)始的呢？其實(shí)大部分都是從股權分置改革之后才產(chǎn)生的，創(chuàng )業(yè)板出來(lái)后，有一波風(fēng)潮——全民PE。但是死了一批。而新三板出來(lái)后，又有一批機構應運而生，在這個(gè)過(guò)程中也會(huì )死一批。好的私募機構需要經(jīng)過(guò)市場(chǎng)的檢驗，終究需要一個(gè)過(guò)程。

所以，作為這個(gè)市場(chǎng)非常重要的投資人，新三板上肯定會(huì )大浪淘沙淘出一些好的私募機構，也肯定會(huì )有很多被淘汰掉。這些不錯的私募，會(huì )通過(guò)新三板在高端人群中慢慢建立自己的品牌影響力。

但是，新三板最終的剩下的投資機構，也不見(jiàn)得都是巴菲特這樣的。因為這個(gè)市場(chǎng)很大，他們可選擇的標的很多，機會(huì )也很多。比如說(shuō)中國銀行有多少家，股份制銀行、四大行，加起來(lái)得有多少家，可能全國性的有20多家，加上地方性的城商行，總數過(guò)千家。

在三板獲得成功的知名的私募機構，我覺(jué)得可能會(huì )有百八十家，形成第一梯隊、第二梯隊、第三梯隊。在第一梯隊中，會(huì )產(chǎn)生比較偉大的投資機構，可能會(huì )像美國的黑石。

三、在新三板，券商仍需努力

新三板不是一條賽道，是一個(gè)賽場(chǎng)。

這個(gè)賽場(chǎng)里會(huì )產(chǎn)生很多其他的服務(wù)機構，但相對來(lái)說(shuō)都是偏外圍的。因為掛牌這項最核心的服務(wù)還是券商提供的，券商具備牌照優(yōu)勢，這是發(fā)展中國家金融抑制的一個(gè)表現?，F在剛剛股轉公司開(kāi)始給私募發(fā)放做市牌照，已經(jīng)是一個(gè)巨大的進(jìn)步了。

即使如此，可以預見(jiàn)，在未來(lái)三五年，新三板還是以券商為主導的。

但在新三板業(yè)務(wù)上，券商需要進(jìn)步的地方還有很多。

在新三板這個(gè)賽場(chǎng)，券商基本還是延續以前A股的打法，只做“通道業(yè)務(wù)”， 幫助企業(yè)掛牌。

首先，券商現在把做市業(yè)務(wù)簡(jiǎn)單理解成一個(gè)投資業(yè)務(wù)。但實(shí)際上，做市商最主要的功能應該是是組織交易，提供流動(dòng)性。組織做市是在認可企業(yè)的價(jià)值后，向市場(chǎng)推介企業(yè)的投資價(jià)值，讓市場(chǎng)發(fā)現企業(yè)的價(jià)值，從而有更多的機構來(lái)買(mǎi)賣(mài)這家公司的股票。

再有，券商應該提供流動(dòng)性?，F在的情況是，券商做市資金有限，又不想當接盤(pán)俠，所以只能耍賴(lài)，10塊你賣(mài)，我就報8塊，8塊你賣(mài)，我就報7塊，7塊你還賣(mài)我就報6塊。價(jià)格要低到你舍不得賣(mài)為止。做市指數持續下跌的原因在這里，是做市商一直在逃避自己的責任。

目前來(lái)看，做市商價(jià)值發(fā)現功能有問(wèn)題，做市價(jià)格不代表企業(yè)價(jià)值，反而嚴重偏離企業(yè)價(jià)值，做市指數只能反映一種市場(chǎng)情緒。

但是，這并非毫無(wú)辦法，只是券商不愿意去做。

現在，券商業(yè)務(wù)包括經(jīng)紀業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)、資管業(yè)務(wù)、自營(yíng)業(yè)務(wù)、直投的私募基金這幾大塊。這些業(yè)務(wù)必須分別由專(zhuān)業(yè)的子公司去做。如果成立資管子公司，那么母公司就需要在經(jīng)營(yíng)范圍中剔除這一項，嚴格限制同業(yè)競爭。

在新三板，股轉公司已經(jīng)允許券商成立專(zhuān)門(mén)服務(wù)于新三板的專(zhuān)業(yè)子公司，且這個(gè)子公司不受同業(yè)競爭限制，可以是全牌照的。也就是說(shuō)券商完全可以復制一個(gè)小的證券公司，這個(gè)專(zhuān)業(yè)子公司可以有自己的營(yíng)業(yè)部和投行，也可以成立自己的并購基金，也可以有自己的自營(yíng)。如果不這樣做，你將很難打破券商內部各個(gè)部門(mén)之間的不協(xié)調，沒(méi)有辦法去服務(wù)整個(gè)市場(chǎng)。

打個(gè)比方，所有的證券公司原來(lái)都在A(yíng)股市場(chǎng)競技，這里面有跑步、標槍、跳高等各個(gè)門(mén)類(lèi)的賽事，各家公司分別組建派出相應的代表隊?，F在新三板算是新建的一個(gè)體育場(chǎng)，這個(gè)體育場(chǎng)里也有跑步、標槍、跳高等這些的項目，然后把券商只派跳高一個(gè)代表隊來(lái)參加。但是，實(shí)際上這里主要就是投行這塊業(yè)務(wù)，所以只讓投行這樣的隊伍過(guò)來(lái)，其他所有還都在原來(lái)的賽場(chǎng)上，對這個(gè)賽場(chǎng)無(wú)動(dòng)于衷。

投行發(fā)現，好多的事兒做不了，自己只能玩兒這塊，不配套。當你想配套的時(shí)候呢，再去喊那些人來(lái)的時(shí)候呢，公司的領(lǐng)導說(shuō)，那有啥好玩的，你就做好掛牌就行，你去協(xié)調投行，協(xié)調營(yíng)業(yè)部什么的，其實(shí)你是協(xié)調不動(dòng)的，你這只是一個(gè)小部門(mén)，資源不會(huì )往這邊傾斜。如果你自己建了一套，這一套所有的東西，包括經(jīng)紀業(yè)務(wù)啊自營(yíng)業(yè)務(wù)什么的，都和你是一個(gè)利益共同體，這個(gè)市場(chǎng)就已經(jīng)開(kāi)始系統了。

也正因如此，股轉要讓私募機構加入做市。我一直很看好私募做市。因為私募的決策鏈條非常短，角色也更加的靈活，做市業(yè)務(wù)有可能就是董事長(cháng)親自分管這會(huì )規避券商決策鏈條長(cháng)的弊端。

四、新三板將誕生真正的投行

真正的投行，要具備定價(jià)能力、承銷(xiāo)能力以及用資金賺錢(qián)的能力。

我曾在我的第一篇文章中下了一個(gè)定義——2014年是中國真正的資本市場(chǎng)元年，新三板才是中國真正的資本市場(chǎng)。如果新三板是中國真正的資本市場(chǎng)，那么從事新三板業(yè)務(wù)的團隊或者說(shuō)部門(mén)，才是真正的“投資銀行”，從他們中間才會(huì )產(chǎn)生出中國的“華爾街”式投行。

“華爾街”式投行的一個(gè)特點(diǎn)是，通過(guò)交易設計把資金帶入，用資金賺錢(qián)。如果投行只為企業(yè)提供一個(gè)方案，那么收取的服務(wù)費、成交費、財務(wù)顧問(wèn)費等可能是三百萬(wàn)美金、五百萬(wàn)美金。但如果設計交易方案后，你再給他十億美金的資金支持并約定一定比率的超額回報，那么投行可能會(huì )獲得1個(gè)億的利潤。但前提是，投行人員的方案設計能力一定要強，專(zhuān)業(yè)水平要高。

國內的投行實(shí)際上是沒(méi)辦法做這件事情的，但新三板可以。作為一個(gè)整體，做市部擁有做市資金，前臺人員負責方案設計。那么如果我們?yōu)槠髽I(yè)掛牌，且十分認可該企業(yè)，就可以用做市資金幫他們做市。也就是說(shuō)，我們在做投行業(yè)務(wù)的過(guò)程中會(huì )發(fā)現一些有價(jià)值的企業(yè)，然后同時(shí)我們會(huì )有資金跟進(jìn)，所有的收益會(huì )算進(jìn)這個(gè)部門(mén)的收益。

以前，我們可能認為做IPO的，按照標準報材料的是投行，也就是“通道業(yè)務(wù)”。但真正的投行，首先要有定價(jià)的能力。

新三板現在融資特別難，難在有人嫌價(jià)格高有人嫌價(jià)格低。因此券商的研究能力、定價(jià)能力至關(guān)重要。

再有，你要有足夠的資源去撮合。這里指撮合專(zhuān)業(yè)的機構投資者成交，而不是撮合散戶(hù)去買(mǎi)。因為散戶(hù)買(mǎi)股不分行業(yè)，而專(zhuān)業(yè)機構投資者，可能找不到他們需要的特定的行業(yè)股比如醫療類(lèi)、影視類(lèi)。此時(shí)，券商的撮合能力，就派上了用場(chǎng)。