2017以來(lái)，新三板摘牌企業(yè)數量越來(lái)越多，而如何保護投資者的權益也日漸迫切。截至目前，已有104家公司告別新三板，另有近百家公司正謀劃摘牌。而此前的2014年至2016年間僅有85家新三板公司摘牌。

在新三板這樣一個(gè)掛牌公司家數過(guò)萬(wàn)的龐大市場(chǎng)里，有幾百家公司摘牌似不值得大驚小怪。然而，在摘牌過(guò)程中如何做好投資者保護，卻是一個(gè)不得不引起關(guān)注的問(wèn)題。目前，一些摘牌公司公布的“異議股東回購方案”，或不盡翔實(shí)，或有損小股東利益；甚至個(gè)別公司在摘牌計劃遭到小股東反對后，干脆“一言不發(fā)”，坐等強制摘牌……

盡管股轉系統在去年10月發(fā)布的《掛牌公司股票終止掛牌實(shí)施細則》對“保護投資者權益”進(jìn)行了原則上的規定，但切實(shí)保護中小股東利益在實(shí)踐中依然是任重而道遠。

摘牌數量加速增長(cháng)

“因自身經(jīng)營(yíng)發(fā)展需要以及長(cháng)期戰略規劃，經(jīng)過(guò)慎重考慮，公司擬向股轉系統申請公司股票終止掛牌。”自2017年以來(lái)，越來(lái)越多的企業(yè)以“戰略調整”為由，加入摘牌大軍。“戰略調整”也因此成為與“擬IPO”、“被上市公司并購”并列的主要摘牌動(dòng)因。

據東財Choice數據統計，2017年迄今已有104家公司告別新三板，另有近百家公司正謀劃摘牌。在上述104家公司中，有25家是在5月份前兩周內摘牌的，其中只有4家是因“轉板”而摘牌。

值得關(guān)注的是，高達91.34%的摘牌公司未披露2016年年度報告。某摘牌公司董秘解釋道：“公司早就在籌劃摘牌了，主要精力都用來(lái)與股東溝通、向股轉系統提交申請等，實(shí)在沒(méi)有時(shí)間去管年報的事情。”

“能省一筆是一筆，反正都決定摘牌了，何必還浪費人力財力去披露年報呢！”一家新三板公司的財務(wù)負責人給記者算了一筆賬：掛牌兩年來(lái)，公司每年需要付給主辦券商、律所和會(huì )計所近50萬(wàn)元，另因財務(wù)規范導致的支出每年近100萬(wàn)元，但融資卻走得磕磕絆絆。“我們只是一家凈利潤幾百萬(wàn)元的小公司，很難吸引到資源雄厚的投資機構，所以一直過(guò)得比較失意，想想還是先退了吧。”

事實(shí)上，上述104家新三板摘牌公司2015年的業(yè)績(jì)并不算差，其中有75家公司當年凈利潤在1000萬(wàn)元以上，虧損的僅9家。然而，這些公司中能夠實(shí)現融資的極其有限。

異議股東權益受損

盡管這些摘牌公司大部分拿出了《異議股東權益保護措施》，但這些保護措施或語(yǔ)焉不詳，或回購價(jià)格較低，就算大股東最終履行了承諾，中小股東仍將遭受一定的損失。

以中海海洋、七河生物為例，其出具的《對異議股東權益保護措施公告》近乎雷同且均不明確：實(shí)際控制人承諾，在公司股票終止掛牌后的六個(gè)月內，實(shí)際控制人有能力收購公司股份時(shí)，自愿優(yōu)先收購異議股東持有的公司股份，收購價(jià)格不低于該等股東取得公司股份時(shí)的成本價(jià)格，具體價(jià)格以雙方協(xié)商確定為準；如其不能收購，公司實(shí)際控制人將會(huì )同公司管理層一起協(xié)調其他方受讓異議股東持有的公司股份。

出具類(lèi)似回購承諾的還有硅海電子。據了解，截至2016年6月30日，七河生物、硅海電子股東戶(hù)數分別為114家和159家，在其召開(kāi)的臨時(shí)股東大會(huì )上，均有股東對公司主動(dòng)摘牌投出了反對票。

作為創(chuàng )新層公司，達海智能則表示：公司絕不會(huì )侵害中小股東的利益；第一、第二、第三大股東亦會(huì )向股轉系統出具正式的無(wú)條件且不可撤銷(xiāo)的書(shū)面承諾(如需)，承諾不損害中小股東的利益。但公司對其具體將會(huì )如何“補償中小股東的損失”尚未作出安排。

雖然有不少公司給出了回購價(jià)格，但異議股東據此轉讓股票將蒙受損失。如創(chuàng )新層公司遠傳技術(shù)提出：“回購的最低價(jià)格按照該等異議股東取得公司股份時(shí)的成本價(jià)格和公司上一次定向發(fā)行股票的價(jià)格孰低的原則進(jìn)行確定，具體價(jià)格以雙方協(xié)商確定為準。”資料顯示，遠傳技術(shù)掛牌以來(lái)股票最高成交價(jià)格為15.65元，遠高于公司掛牌后唯一一次增發(fā)的價(jià)格11元/股。因此，如果按照“孰低的原則”確定回購價(jià)格，有不少異議股東會(huì )虧本。

此外，不同公司設置的“有效期”差別懸殊。有的公司實(shí)際控制人承諾，半年內均接受異議股東的股票回購申請；有些公司則將此“有效期”設置為一個(gè)月、15天，甚至是10天。一旦異議股東未在規定時(shí)間內與實(shí)際控制人就股份轉讓的價(jià)格和方式達成一致，則視為同意繼續持有公司股票，“公司實(shí)際控制人不再承擔上述義務(wù)”。

相比之下，潤迪環(huán)保明確宣稱(chēng)“收購的價(jià)格確定不低于股東持股的成本價(jià)”，且異議股東有三個(gè)月的考慮時(shí)間，稱(chēng)得上“誠意十足”。

中小股中維權困難

相對于主動(dòng)摘牌公司的異議股東，那些被強制摘牌公司中小股東的維權問(wèn)題，或許將更加艱難。

截至5月10日，仍有491家新三板公司尚未披露年報，其中包括今年年初曾因摘牌而引發(fā)市場(chǎng)熱議的亨達股份。2017年初，亨達股份身陷勞資糾紛等相關(guān)事項的負面新聞，并拒絕配合主辦券商檢查，其股價(jià)一度跌至1.62元，遠低于其2016年中報披露的8.36元的每股凈資產(chǎn)。隨后公司申請摘牌，但遭到股轉系統問(wèn)詢(xún)。在其申請退市的公告中，公司實(shí)際控制人曾承諾“如果公司終止掛牌之后12個(gè)月內未完成并購事宜，以不低于2.84元/股的價(jià)格回購異議股東的股份”，但并沒(méi)有得到中小股東認可。此后，公司一直處于停牌狀態(tài)，亦未見(jiàn)其公開(kāi)回復股轉系統的問(wèn)詢(xún)函。

根據相關(guān)規定，如果5月31日前亨達股份仍然沒(méi)有披露年報，將被股轉系統強制摘牌。這對于早就謀求摘牌的亨達股份來(lái)說(shuō)，或許“正中其下懷”，但對于公司約140多位中小股東來(lái)說(shuō)，他們的利益該如何保障呢？

2016年10月21日，股轉系統發(fā)布《全國中小企業(yè)股份轉讓系統掛牌公司股票終止掛牌實(shí)施細則(征求意見(jiàn)稿)》，首次對退市公司的異議股東提出了四重保護機制，分別為“股東保護”、“股東補償”、“網(wǎng)絡(luò )投票”和“主辦券商職責”。根據相關(guān)規定，主動(dòng)申請終止掛牌的公司應當在董事會(huì )決議和股東大會(huì )決議中對異議股東的保護措施作出相關(guān)安排；股票被強制終止掛牌的公司或者公司的控股股東、實(shí)際控制人，以及公司的主辦券商可以設立專(zhuān)門(mén)基金，對股東進(jìn)行補償。

另外，根據股轉系統2016年11月1日發(fā)布的《投資者權利義務(wù)問(wèn)答》，自股東會(huì )會(huì )議決議通過(guò)之日起六十日內，異議股東與公司不能達成股權收購協(xié)議的，可以自股東會(huì )會(huì )議決議通過(guò)之日起九十日內向人民法院提起訴訟。

不過(guò)，上述規定僅做出原則性安排，實(shí)際案例中中小股東仍然是“弱勢群體”，其利益保護有待于包括主辦券商在內的各方共同努力。