原標題：新三板交易格局“乾坤倒轉”

協(xié)議轉讓與做市轉讓這兩種新三板交易模式誰(shuí)更高級？誰(shuí)更受企業(yè)青睞？一組“逆轉”的統計數據默默告訴市場(chǎng)，簡(jiǎn)單粗糙的協(xié)議轉讓愈發(fā)受企業(yè)及投資者歡迎——協(xié)議轉讓成交額占新三板總成交額比例已從2015年的約四成飆升至2017年初的近六成。一些公司做市交易時(shí)交投寡淡，轉為協(xié)議轉讓后卻量?jì)r(jià)齊升，頗有枯木逢春之感，如此吊詭現象有何玄機？

乾坤倒轉

新三板做市制度被譽(yù)為中國資本市場(chǎng)一大創(chuàng )新，各方都指望引入該制度來(lái)活躍新三板市場(chǎng)，來(lái)更好發(fā)現公司價(jià)值。但這本“好經(jīng)”的吸引力越來(lái)越弱了。

從成交金額來(lái)看，2016年以來(lái)做市轉讓方式占新三板總成交金額的比重每況愈下。據東財Choice數據統計，自2014年8月做市轉讓開(kāi)啟以來(lái)，2016年首次出現做市成交額占比低于協(xié)議成交額的現象，并且延續至今。

具體來(lái)看，2014年8月至年末，做市成交額與協(xié)議成交占總成交額的比重分別為35.8%和64.2%。2015年，隨著(zhù)新三板熱度增加，做市轉讓日益活躍。全年做市交易額占比由上年的35.8%增至58.2%，協(xié)議交易額則降至41.8%。然而，這一情況在2016年出現轉折。數據顯示，2016年全年新三板成交額約1912.14億元，其中做市成交額約為896.88億元，協(xié)議成交額約為1015.26億元，兩者占比分別變成46.9%和53.1%。若考慮2017年截至目前的數據，做市成交額占比則進(jìn)一步縮減至41.5%。

而從股轉系統官方統計數據來(lái)看，新增做市轉讓公司幅度已明顯小于協(xié)議轉讓公司增幅。相較2015年末，2016年末做市轉讓家數增速在50%左右，協(xié)議轉讓家數增幅則超過(guò)100%。

而從2016年二季度開(kāi)始，每月新增做市家數明顯下滑。2016年3月較2月新增的做市轉讓公司數量為82家，但4月較3月新增家數減少為62家，而此后該數字大體上一直在逐月減少，甚至在2017年首次出現負增長(cháng)。

與此同時(shí)，自2016年以來(lái)，不少企業(yè)選擇將交易方式從做市轉讓改為協(xié)議轉讓。經(jīng)記者統計，截至目前已有約138家新三板企業(yè)發(fā)布將做市轉讓變更為協(xié)議轉讓的公告。在去年下半年開(kāi)始，此類(lèi)公告集中出現并逐漸呈上升趨勢。正基于此，有券商分析師預測，2017年全年做市轉協(xié)議股票數量或將突破500家。

簡(jiǎn)單靈活

“在一個(gè)投資者稀缺的市場(chǎng)上，能否靈活交易就顯得更加重要。”某券商做市部負責人認為，協(xié)議交易不僅僅能放量，而且是買(mǎi)賣(mài)雙方“簡(jiǎn)單粗暴”的直接對手交易，價(jià)差一拉開(kāi)，財富的效應就會(huì )很明顯，這對于缺少賺錢(qián)效應的新三板玩家來(lái)說(shuō)，是極具吸引力的。而如果做市交易的話(huà)，報價(jià)太高的籌碼做市商肯定不敢吃，相反一旦出現價(jià)格高的買(mǎi)家，做市商會(huì )優(yōu)先用庫存股交易，某種程度上抑制了部分玩家的參與情緒。

自去年12月12日將股票轉讓方式變更為協(xié)議轉讓后，信中利接連8次上榜新三板每周成交金額前十，在此期間更是創(chuàng )造了430元/股的成交價(jià)格。而更惹眼的是，一位名為“程習勤”的自然人通過(guò)頻繁買(mǎi)賣(mài)信中利股票賺取差價(jià)，近四個(gè)交易日內獲利或超過(guò)千萬(wàn)元。

據東財Choice數據顯示，2月17日至2月22日期間，“信達證券北京古城路證券營(yíng)業(yè)部”買(mǎi)賣(mài)信中利股票累計達80余次，在不考慮交易稅費的前提下，這80余次交易已經(jīng)獲利1100萬(wàn)元。股轉系統公開(kāi)交易信息平臺顯示，這四個(gè)交易日內通過(guò)“信達證券北京古城路證券營(yíng)業(yè)部”買(mǎi)入或賣(mài)出的賬戶(hù)名稱(chēng)均為“程習勤”。

需要指出的是，上述交易平臺并未全部錄入80余次交易的詳細情況。不過(guò)，“程習勤”通過(guò)信達證券北京古城路證券營(yíng)業(yè)部買(mǎi)賣(mài)信中利的手筆可見(jiàn)一斑。事實(shí)上，早在2016年12月27日，信中利由做市轉為協(xié)議交易后不久，程習勤就曾“一氣吃下”公司第六大股東王強的1300萬(wàn)股，成交均價(jià)僅3.01元/股。

財富效應如此明顯，除信中利外，若干家新三板公司在轉回協(xié)議轉讓后，成交量、成交價(jià)格均出現不同程度的提升。如去年11月22日完成轉讓方式變更的德泓國際，在協(xié)議轉讓交易首日，其當天漲幅達37.45%，當日成交額6804萬(wàn)元。去年11月至今，公司股票價(jià)格波動(dòng)較大，最高達12.8元/股，最低至1元/股，而且成交額頗大，累計有4次入榜每周成交額前十名單中。相比之下，處于做市交易時(shí)期的德泓國際股價(jià)表現平淡，每日成交額不足萬(wàn)元。

此外，如北方園林、春暉智控、艾融軟件等，其股價(jià)近期累計漲幅也接近100%。另一方面，從成交金額來(lái)看，華圖教育自去年4月完成變更之后，截至最新交易日其累計成交額已突破18億元（以做市轉協(xié)議日為基準日），而科順?lè )浪?、金宏氣體、金力永磁等做市轉協(xié)議的公司在該方面亦有不俗表現。

困局待解

在市場(chǎng)資深人士看來(lái)，優(yōu)質(zhì)公司拋棄做市制度、重回協(xié)議轉讓的現象背后，體現的是在市場(chǎng)功能不健全、交易環(huán)境低迷的情況下，掛牌公司及投資者主動(dòng)尋求利益最大化的體現。

“做市公司數量增長(cháng)停滯、二級市場(chǎng)交易低迷等是表面原因。而深層次原因其實(shí)更復雜，比如掛牌公司認為協(xié)議價(jià)格更好操控，當下IPO審核對股權結構復雜的排斥，做市制度不利于股權集中度高的公司進(jìn)行大額股份轉讓?zhuān)顿Y者通過(guò)協(xié)議轉讓更有機會(huì )賺取差價(jià)等等。當前市場(chǎng)呼吁的大宗交易制度，或許可以部分解決大額股份轉讓的問(wèn)題，但并不能緩解做市制度的困局。”有券商人士如此表示。

投資者數量不足或許是導致做市制度困境的原因之一。有新三板券商分析師指出，國外做市商可以通過(guò)買(mǎi)賣(mài)雙方持續的交易行為來(lái)賺取傭金，而新三板由于投資者數量較少，做市商傭金收入并不足以支撐起業(yè)務(wù)發(fā)展，轉而期望通過(guò)參與交易的方式來(lái)獲取回報，而這在一定程度上導致投資者不滿(mǎn)，間接降低了交易意愿。

不過(guò)，退回協(xié)議轉讓并非良方。事實(shí)上，大量協(xié)議轉讓股票均處于“隱身”狀態(tài)，投資者提交的每日買(mǎi)賣(mài)意愿信息無(wú)人問(wèn)津。另一方面，協(xié)議轉讓下的“拉手交易”一直飽受爭議，而嚴重偏離市場(chǎng)行情的交易價(jià)格始終為股轉系統監管。2月6日，由于多次點(diǎn)擊成交其他投資者低價(jià)賣(mài)出申報，投資者“姜素華”被股轉系統采取限制證券交易的自律監管措施。“做市轉讓會(huì )出現烏龍指，協(xié)議轉讓其實(shí)更容易出現投資者填報錯誤的情況，被人‘撿漏’。所以協(xié)議轉讓的股票，出現股價(jià)嚴重偏離行情的情況非常普遍，而且對于公司來(lái)說(shuō)這個(gè)很難控制。”有做市商人士向記者表示。

在陽(yáng)光金服董事長(cháng)石義強看來(lái)，做市制度更規范，依然是新三板的核心交易制度。“我們通過(guò)做市轉讓引入8家做市商，等同于引入了8家券商作為平臺發(fā)展的伙伴，對公司未來(lái)的業(yè)務(wù)發(fā)展可以形成支撐。”石義強認為，隨著(zhù)流動(dòng)性困局的改善，做市商制度活力和優(yōu)勢就會(huì )慢慢釋放出來(lái)。

確實(shí)，股轉公司不僅注意到協(xié)議轉讓與做市轉讓交易金額的微妙變化，而且還多次表態(tài)將通過(guò)一系列改革來(lái)提升新三板市場(chǎng)流動(dòng)性。上證報昨日曾報道指出，目前新三板市場(chǎng)包括深化市場(chǎng)分層、改革交易制度、引入多元化機構投資者、完善投資者適當性管理制度等在內的一系列政策措施都在研究與規劃當中，相關(guān)部門(mén)將以解決流動(dòng)性問(wèn)題為核心，以市場(chǎng)分層為抓手，推動(dòng)一系列制度改革落地。（來(lái)源：上海證券報 作者:吳柳雯 喬翔）