據統計，截止至2016年11月23日，新三板共有227家已接受上市輔導的掛牌企業(yè)。其中當前有154家仍處于可交易狀態(tài)，這也是當前新三板持續吸引投資者目光的一大熱點(diǎn)。與此同時(shí)，國務(wù)院、證監會(huì )對西藏地區、東北地區及貧困地區的IPO支持政策頻發(fā)，也促使部分擬上市企業(yè)根據政策要求變更注冊地址，以追求更快地走完IPO流程。目前已有5家企業(yè)完成注冊地址向政策支持地區的遷移，8家企業(yè)擬變更其注冊地址。而已接受輔導的227家企業(yè)中則有10家已經(jīng)位列政策扶持地區。

一、新三板公司轉板的真正難度

所謂新三板轉板，嚴格地說(shuō)，是指在新三板掛牌的公司主動(dòng)撤出新三板，改為到滬深交易所的主板或創(chuàng )業(yè)板上市。這個(gè)問(wèn)題最近被提得比較多，但其實(shí)并不新鮮。早在三年前全國股轉系統開(kāi)業(yè)時(shí)，就已經(jīng)有人對此展開(kāi)討論了。當時(shí)的相關(guān)文件也提到，凡是符合中小板、創(chuàng )業(yè)板上市條件的新三板掛牌公司，如果不去IPO，可以直接轉到相關(guān)板塊上市。這也就是說(shuō)，新三板掛牌公司在滿(mǎn)足中小板或者創(chuàng )業(yè)板相關(guān)上市要求的前提下，可以通過(guò)存量上市的方式在證券交易所公開(kāi)交易。近兩年來(lái)，在有關(guān)新三板發(fā)展的規劃上，也多次提到要推動(dòng)新三板掛牌公司轉板。

但是，盡管有這樣一些說(shuō)法，甚至還有相關(guān)的政策框架，實(shí)際情況卻是迄今還沒(méi)有一家新三板掛牌公司實(shí)行轉板。相反倒是有不少新三板掛牌公司，而且主要還是創(chuàng )新層公司，申請暫停在新三板上的交易，開(kāi)始接受券商輔導并向監管部門(mén)提出公開(kāi)發(fā)行股票并上市的申請，走上了漫長(cháng)的排隊I(yíng)PO之旅。這又是為什么呢?

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，主要問(wèn)題是雖然大家都認同新三板可以轉板，但實(shí)際上真正操作起來(lái)，難度還是非常大的。首先遇到的一大障礙是，當初建立新三板的時(shí)候，是把它定義為一個(gè)獨立市場(chǎng)的，是我國多層次資本市場(chǎng)中的重要一環(huán)。這也就意味著(zhù)，新三板會(huì )有自己的制度體系以及相應的發(fā)展模式，而并非是滬深交易所的“預備隊”。事實(shí)上，現在新三板實(shí)行的是類(lèi)注冊制，從理論上來(lái)說(shuō)要比滬深股市所實(shí)行的核準制更加市場(chǎng)化，而在滬深交易所推進(jìn)注冊制改革，也曾經(jīng)被確定為一個(gè)重要的目標。在這樣的大背景下，如果在新三板掛牌的公司都競相去轉板，這顯然不符合新三板的發(fā)展方向。因此，至少在政策層面上，新三板很難大規模推進(jìn)掛牌公司轉板，這與我國臺灣地區的“新貴市場(chǎng)”以向臺北交易所提供上市資源作為主要工作，在制度設計上是完全不同的。也因為這樣，新三板在研究提高掛牌公司流動(dòng)性時(shí)，從來(lái)沒(méi)有把轉板作為最重要的選項。

另外，從滬深交易所的角度來(lái)說(shuō)，承接新三板轉板也不是一件容易的事。目前新三板掛牌公司已經(jīng)超過(guò)了9500家，其中符合在滬深交易所相關(guān)板塊上市條件的，估計至少也在2000家以上，這個(gè)數字遠遠大于眼下向監管部門(mén)提交公開(kāi)上市申請的公司，其規模大約是已過(guò)會(huì )公司的三倍之多。顯然，如果按“符合條件”就可轉板的原則來(lái)操作，那么滬深兩市將面臨極大的擴容壓力，市場(chǎng)是否能承受，也是令人擔憂(yōu)的。而如果不是“符合條件”就可轉板，那么該讓什么樣的新三板掛牌公司轉板呢?顯然滬深交易所還沒(méi)有相應的制度準備。因此，雖然有關(guān)轉板的說(shuō)法不少，但是基于眼下的實(shí)情，轉板還只停留在討論、研究的層面，實(shí)際操作還有很長(cháng)的距離。前面提到，現在有不少新三板掛牌公司主動(dòng)申請暫停交易，準備改到滬深交易所上市，他們這樣做，在很大程度上就是因為對轉板缺乏信心，寧愿選擇排隊等待。

從理論上說(shuō)，資本市場(chǎng)上各個(gè)層次之間應該是能貫通的，即便是同一層次的不同交易所之間，也可以相互開(kāi)放。企業(yè)依據自己的愿望以及公司實(shí)情，也有權在適合自己的交易場(chǎng)所中作出相應的選擇。從這個(gè)意義上說(shuō)，轉板其實(shí)應該是雙向的，并且至少是不被反對的。當然，基于我國資本市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)情，現在可能更多的還是在新三板掛牌的公司有意向轉到滬深交易所來(lái)。既然這樣，那么解決問(wèn)題的出路也許就在于：一方面是新三板提高自身的流動(dòng)性以及融資能力，更好地服務(wù)于掛牌公司，使得這些掛牌公司愿意并且能利用新三板市場(chǎng)實(shí)現更大的發(fā)展;另一方面，對那些確有需要轉板的公司，監管部門(mén)不妨開(kāi)設專(zhuān)門(mén)通道，根據市場(chǎng)承受能力，有限度、有節奏地審核轉板公司，批準符合條件的公司在滬深交易所存量上市。而一般來(lái)說(shuō)，這種審核也許應該更加嚴格，并且對轉板公司在未來(lái)幾年的再融資作出嚴格限制，以堵截可能出現的一窩蜂及竭澤而漁式的套利現象。

新三板轉板是件大事，涉及方方面面的利益，更牽涉新三板自身的定位以及我國多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展框架。在這方面的任何實(shí)際舉措，都應該慎重再慎重。

二、新三板的轉板(IPO)步驟簡(jiǎn)析第一步：IPO輔導

企業(yè)要IPO，首先得經(jīng)歷IPO輔導階段。根據現行標準，不再強制要求IPO輔導時(shí)間超過(guò)一年。由于新三板掛牌企業(yè)已經(jīng)完成了股改等規范性的資本操作，成為公眾公司，因此有利于這些企業(yè)快速通過(guò)輔導階段。

比如，2015年4月8日，海容冷鏈開(kāi)始進(jìn)入IPO上市輔導期，同年11月4日海容冷鏈向證監會(huì )提交了上市申請。其完成輔導上市工作耗費的時(shí)間約為半年。如果企業(yè)進(jìn)入輔導上市，首先要向證監會(huì )申報輔導備案，而期間這些股票若無(wú)重大事項，則仍處于可交易狀態(tài)，而這也為投資者提供了進(jìn)入的機會(huì )。

第二步：證監會(huì )受理后停牌

如果說(shuō)企業(yè)宣布IPO輔導無(wú)法證明其決心，那么當證監會(huì )受理其文件后，這一切就更明朗了，依據《全國中小企業(yè)股份轉讓系統業(yè)務(wù)規則(試行)》4.4.1條規定，企業(yè)隨后須在新三板停止轉讓。

2015年11月4日海容冷鏈向證監會(huì )提交了首次公開(kāi)發(fā)行A股股票并上市的申請，并于2015年11月6日領(lǐng)取了《中國證監會(huì )行政許可申請受理通知書(shū)》，自2015年11月9日起，其在全國中小企業(yè)股份轉讓系統暫停轉讓至今。

第三步：取得上市批文摘牌

根據相關(guān)規定，在新三板二級市場(chǎng)參與進(jìn)去的投資者，當標的IPO后，這些投資者還面臨著(zhù)一年的鎖定期。

考慮到一年的鎖定期，投資者即使沒(méi)有在股價(jià)最高點(diǎn)退出，相信隨著(zhù)時(shí)間的推移，Pre-IPO標的上市后，其估值終將向A股的同行業(yè)平均估值修復。從現有的平均估值水平來(lái)看，作為穩健的價(jià)值投資。在幾年間獲得兩倍甚至數倍的收益，相信也遠遠跑贏(yíng)市場(chǎng)平均水平了。

搞清楚變現路徑后，面對可觀(guān)的預期收益率，投資者該什么時(shí)候下手呢?

機構人士表示，當投資者看到新三板掛牌企業(yè)的做市商選擇退出，而這家企業(yè)又已經(jīng)接受完IPO輔導。此時(shí)或許是最佳的進(jìn)入時(shí)機。至于投資標的的選擇，最重要的還是行業(yè)，應該選擇行業(yè)估值相對A股具有較大折價(jià)的，并且不是處于行業(yè)景氣周期頂端的公司。

除開(kāi)戶(hù)資金達到500萬(wàn)元準入門(mén)檻的新三板合格投資者外，其他投資者是否有機會(huì )參與?除去墊資開(kāi)戶(hù)，此前市場(chǎng)有消息稱(chēng)Pre-IPO的企業(yè)股東中有契約型私募基金、資產(chǎn)管理計劃和信托計劃，其持有擬上市公司股票必須在申報前清理。雖說(shuō)沒(méi)有正式文件，但最好還是避免以這樣的方式進(jìn)入。

三、四個(gè)冷門(mén)致命問(wèn)題1、主要經(jīng)營(yíng)一種業(yè)務(wù)

《首次公開(kāi)發(fā)行股份并在創(chuàng )業(yè)板上市管理辦法》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“管理辦法”)要求擬上市企業(yè)主要經(jīng)營(yíng)一種業(yè)務(wù)，而《全國中小企業(yè)股份轉讓系統業(yè)務(wù)規則》僅僅要求擬掛牌企業(yè)業(yè)務(wù)明確且具有持續經(jīng)營(yíng)能力。這樣一來(lái)，某些符合新三板業(yè)務(wù)資質(zhì)要求的掛牌要求并不見(jiàn)得會(huì )符合創(chuàng )業(yè)板業(yè)務(wù)資質(zhì)要求。例如某擬IPO的新三板掛牌企業(yè)經(jīng)營(yíng)A、B、C三種，且三種業(yè)務(wù)的收入占比分別為40%、40%和20%，這種情況在新三板是沒(méi)有問(wèn)題的，但是如果沖刺創(chuàng )業(yè)板，那就麻煩了：很明顯，這不是主要經(jīng)營(yíng)一種業(yè)務(wù)。

有人會(huì )說(shuō)，既然創(chuàng )業(yè)板有這要求，那我沖刺中小板或者主板啊。雖然中小板和主板的上市要求沒(méi)有明確提出主要經(jīng)營(yíng)一種業(yè)務(wù)，但是目前很多擬IPO的新三板企業(yè)的體量恐怕是難以達到主板和中小板的潛在要求。508家創(chuàng )業(yè)板上市公司以上市當年統計的最近兩年累計凈利潤的均值是擬IPO企業(yè)最近兩年(2014、2015)累計凈利潤的1.29倍，而且成功上市的創(chuàng )業(yè)板上市公司的最近兩年累計凈利潤呈上市趨勢，這還只是創(chuàng )業(yè)板，主板和中小板的實(shí)際上市門(mén)檻更高，所以你別看自己財務(wù)要求好像達標了，實(shí)際上沒(méi)那么簡(jiǎn)單。

2、最近兩年無(wú)重大變更

除了主營(yíng)業(yè)務(wù)要求，管理辦法還要求擬上市企業(yè)最近兩年內主營(yíng)業(yè)務(wù)和董事、高級管理人員沒(méi)有發(fā)生重大變化，實(shí)際控制人沒(méi)有發(fā)生變更，而如果是沖刺中小板或主板，要求的則是最近三年沒(méi)有以上變化。

3、無(wú)潛在股權糾紛

管理辦法還要求行人的股權清晰，控股股東和受控股股東、實(shí)際控制人支配的股東所持發(fā)行人的股份不存在重大權屬糾紛，在中小板或主板上市同樣有這樣的要求。

雖然發(fā)布IPO輔導的企業(yè)基本上暫時(shí)沒(méi)有什么重大權屬糾紛，但是不排除未來(lái)潛在的權屬糾紛。此話(huà)怎講?新三板企業(yè)股權質(zhì)押次數呈爆炸式增長(cháng)，這其中不乏很多擬IPO企業(yè)。根據掘金三板研究中心的數據，截止2016年6月13日，183家擬IPO企業(yè)中，參與股權質(zhì)押的就有32家，一旦公司經(jīng)營(yíng)出現問(wèn)題，公司無(wú)力償還貸款，股權糾紛將很有可能發(fā)生，關(guān)于這一點(diǎn)，擬IPO企業(yè)還是應該留意，以免出現意外。

4、完善的公司治理制度

管理辦法還要求擬上市企業(yè)有完善的公司治理結構，依法建立健全股東大會(huì )、董事會(huì )、監事會(huì )以及獨立董事、董事會(huì )秘書(shū)、審計委員會(huì )制度，相關(guān)機構和人員能夠依法履行職責。

雖然新三板掛牌企業(yè)在掛牌前經(jīng)過(guò)了股改，但是目前獨立董事制度、董秘制度和審計委員會(huì )等制度依然有待健全。這個(gè)當然不是說(shuō)花錢(qián)聘請個(gè)獨立董事或者全職董秘這么個(gè)簡(jiǎn)單事，要形成一種規范的運作機制，光憑突擊恐怕不夠。好在即將到來(lái)的分層有望改變新三板掛牌企業(yè)無(wú)專(zhuān)職董秘的歷史。

除此之外，還有諸多問(wèn)題需要注意，譬如擬IPO企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)不能對稅收優(yōu)惠有重大依賴(lài)、不能對單一客戶(hù)有重大依賴(lài)，近三年內受到中國證監會(huì )行政處罰等等。

當然，必須說(shuō)明的是，我們做這些提醒并不是像某些市場(chǎng)人士那樣勸三板企業(yè)不要再提IPO的事，A股排隊企業(yè)確實(shí)眾多，沖刺IPO也會(huì )帶來(lái)很高的機會(huì )成本，然而這不應也不能是企業(yè)放棄IPO的主要原因。一個(gè)健康的資本市場(chǎng)應該是國家倡導的多層次資本市場(chǎng)而且各個(gè)層次之間建立有機的聯(lián)系譬如轉板，美國的OTCBB不也有企業(yè)轉向納斯達克和紐交所嗎?再者，如果沒(méi)有掛牌企業(yè)IPO成功，何以激勵眾多的新三板企業(yè)。

在現階段，新三板的融資和流動(dòng)性功能確實(shí)有待提高，投資人通過(guò)二級市場(chǎng)退出的概率不大，兼并收購和IPO上市確實(shí)是一條現實(shí)途徑，有部分企業(yè)沖刺IPO并不是壞事，有好企業(yè)走，也會(huì )有好企業(yè)來(lái)，最重要的是上層能夠想辦法留住好企業(yè)。不然，縱然排隊難熬，也會(huì )有一堆企業(yè)選擇排隊，反正自己不去排，別的企業(yè)照樣會(huì )排隊。

在三板整體流動(dòng)性缺失的背景下，企業(yè)融資也遇到了一定阻力，因此IPO便成為企業(yè)快速融資的最佳選擇。由于新三板掛牌與A股上市標準存在不少差異，因此新三板企業(yè)如想順利IPO，尚需要做大量的工作。只有練好內功，規范企業(yè)經(jīng)營(yíng)及平時(shí)操作流程，才能保證企業(yè)上市進(jìn)程的順利進(jìn)行，在獲得資金的同時(shí)給予投資者穩定回報。

四、關(guān)于新三板轉IPO十大注意事項

企業(yè)在從新三板轉到IPO的時(shí)候，很有可能是互相沖突進(jìn)退維谷的問(wèn)題。較之大家熱切期待和念念不忘的新三板轉板制度，顯然馬上要推出的分層制度并沒(méi)有足夠的吸引力，很多優(yōu)秀的企業(yè)已經(jīng)準備忘掉過(guò)去重新出發(fā)去申報IPO了。2016年的上半年應該是第一個(gè)高峰。

盡管新三板掛牌和IPO上市都是一個(gè)企業(yè)成為一個(gè)公眾公司，但是其差異還是明顯的并且是本質(zhì)性的，不論是審核要求還是企業(yè)質(zhì)地。也就是因為這個(gè)原因，企業(yè)在從新三板轉到IPO的時(shí)候，很多問(wèn)題不是延續的問(wèn)題，更不是一勞永逸的問(wèn)題，而很有可能是互相沖突進(jìn)退維谷的問(wèn)題。

關(guān)于新三板掛牌企業(yè)轉IPO的關(guān)注問(wèn)題，小兵根據自己的想法總結了以下幾條，不一定準確，僅供參考：

關(guān)注要點(diǎn)一：財務(wù)指標的對比性問(wèn)題

新三板掛牌盡管也會(huì )進(jìn)行財務(wù)規范，但是規范的深度和廣度明顯存在差異，并且由于各種原因新三板企業(yè)可能會(huì )存在一定的財務(wù)調整的情形(比如粗略計算財務(wù)指標、隱藏利潤虛增成本、存貨盤(pán)點(diǎn)流于形式等)。如果這樣，那么后續IPO的審計報告可能會(huì )與新三板的審計報告在銜接上存在一定的問(wèn)題。

關(guān)注要點(diǎn)二：核查和信息披露的口徑問(wèn)題

新三板掛牌企業(yè)要進(jìn)行一系列的整改和規范措施，但是這樣的處理有可能與IPO的標準有著(zhù)一定的差異，這就導致后續IPO披露的口徑和內容與以前的內容存在差異。最典型的比如：財務(wù)數據調整問(wèn)題(前面提到)、歷史沿革披露問(wèn)題、業(yè)務(wù)模式描述問(wèn)題等。

關(guān)注要點(diǎn)三：信息披露的疏漏或不一致的情形

在新三板掛牌過(guò)程中，有可能會(huì )因為企業(yè)規范意識不強導致某些信息不能及時(shí)披露，那么就有可能在IPO的時(shí)候重新發(fā)現，那么這就導致可能存在信息披露疏漏的問(wèn)題。

關(guān)注要點(diǎn)四：解決問(wèn)題不合理或者不徹底

在新三板掛牌過(guò)程中，由于各種原因可能會(huì )存在某些問(wèn)題解決的不合理的情形，比如股轉轉讓的價(jià)格問(wèn)題、資產(chǎn)收購的價(jià)格以及程序問(wèn)題、對賭協(xié)議的問(wèn)題等。

關(guān)注要點(diǎn)五：做市商以及國有股轉持問(wèn)題

在新三板的做市商中，絕大部分是國有企業(yè)，那么如果企業(yè)IPO會(huì )存在國有股轉持的問(wèn)題，這時(shí)候做市商的第一選擇甚至唯一選擇就是轉讓股權退出企業(yè)，而可能因為各種因素耽誤不少的時(shí)間。

關(guān)注要點(diǎn)六：企業(yè)以及股東承諾問(wèn)題

在新三板掛牌的時(shí)候，在某些問(wèn)題的解決上可能由企業(yè)或者實(shí)際控制人出具了承諾并且存在期限，如果到期承諾沒(méi)有履行那么也是一個(gè)不小的問(wèn)題。

關(guān)注要點(diǎn)七：股東超過(guò)200人問(wèn)題

在新三板的過(guò)程中，股東超過(guò)兩百人在非公部審核之后可以?huà)炫?，那么在IPO的過(guò)程中還是需要省級人民政府根據指引4號逐一進(jìn)行確認并兜底承擔責任。

關(guān)注要點(diǎn)八：股份交易的合規性問(wèn)題

在新三板掛牌過(guò)程中，可能會(huì )存在頻繁或者零星的股份交易，而有些交易可能存在價(jià)格不合理、交易方不符合適當性規定等情形，這也是需要關(guān)注的問(wèn)題。

關(guān)注要點(diǎn)九：新三板掛牌正在進(jìn)行的事項可能耽誤時(shí)間

有的企業(yè)正在進(jìn)行定向增發(fā)或者并購重組，而增發(fā)或者重組的事情需要一個(gè)比較長(cháng)的時(shí)間，那么必須在這些事情都完成之后才能確定IPO的基準日。

關(guān)注要點(diǎn)十：那條盡管辟謠但是又感覺(jué)無(wú)風(fēng)不起浪的隱喻

新三板掛牌的企業(yè)轉到IPO不僅不是熱烈歡迎還可能是冷眼相看。