（作品名稱(chēng) :The Old Ox Market in Antwerp 藝術(shù)家 :Peeter van Bredael）

“可轉債”最近比較火。9月18日，國務(wù)院發(fā)文支持新三板，還提到了要大力推動(dòng)私募債等產(chǎn)品創(chuàng )新。

不久前，證監會(huì )公司債券監管部處長(cháng)高莉也曾在公開(kāi)場(chǎng)合表示，新三板應推出適合中小企業(yè)的股債結合產(chǎn)品，目前可行的是私募可轉債。

可轉債是在債券的基礎上加一份期權，允許債權人在規定的時(shí)間內，可以按約定的價(jià)格將債券轉換成股票。如果成功推出，將成為新三板又一融資途徑。

可轉債推出，將給新三板帶來(lái)什么影響？讀懂君特地請教了北拓投資合伙人黃少東，聽(tīng)他談?wù)効赊D債與新三板。

新三板目前在低迷期，很適合發(fā)行可轉債

優(yōu)先股叫股，但是它更偏向一個(gè)債；可轉債叫做債，但是它更偏向股性；這也決定了高速成長(cháng)的、處于成長(cháng)期的企業(yè)，無(wú)論是從企業(yè)角度來(lái)講，還是投資者角度來(lái)講，可轉債都是匹配高速成長(cháng)階段企業(yè)融資需求的十分契合的金融工具。

舉個(gè)例子，一家公司估值5億，我融資1億要稀釋20%，如果融進(jìn)來(lái)1億可轉債的話(huà)，股權是完全沒(méi)有被稀釋的。如果發(fā)展好了，當公司市值10個(gè)億時(shí)，投資者按約定7億估值來(lái)?yè)Q公司股票。公司股權稀釋的程度減小了，投資者也獲得了收益。

為什么新三板適合可轉債？目前，新三板有很多公司資產(chǎn)較小，同時(shí)又具有高速成長(cháng)的特點(diǎn)，利息承擔能力比較低，很適合可轉債的發(fā)行，這是其一。其二，新三板作為一個(gè)公開(kāi)的證券交易場(chǎng)所，這些公司在私募市場(chǎng)跟三板市場(chǎng)上的違約成本是不一樣的。

還有一點(diǎn)是，中國資本市場(chǎng)上這些資金，過(guò)去幾年不少投資固定收益領(lǐng)域，而且希望投資高收益領(lǐng)域，包括房地產(chǎn)基金、地方政府融資平臺等一些私募非標的固定收益融資，這些債券投資收益確實(shí)不低，但現在由于經(jīng)濟的調整或者是系統性風(fēng)險積累，導致那些本來(lái)要投固定收益的資金需要尋找一些替代品，如果說(shuō)新三板這些資產(chǎn)發(fā)展得更成熟，然后這個(gè)產(chǎn)品也有人愿意去做一些案例出來(lái)，那么就會(huì )達到一個(gè)很好的投資的基礎，同時(shí)也會(huì )衍生出一種投資的模式。

目前，新三板市場(chǎng)處在低迷時(shí)期，很適合發(fā)行可轉債。因為現在估值低，公司借錢(qián)融資不會(huì )稀釋股權，等到市場(chǎng)估值高的時(shí)候，投資者再轉成公司的股票，就可以獲得收益。

當然，這些債券同樣是存在違約的風(fēng)險，這就是高風(fēng)險高收益的問(wèn)題。而這就又衍生的另一個(gè)問(wèn)題，就是新三板有沒(méi)有這種風(fēng)險偏好的投資者，他愿不愿意來(lái)承受這個(gè)風(fēng)險，但是高風(fēng)險一定會(huì )有合理的預期回報，如果這個(gè)定價(jià)合適，雙方都接受。

同樣可轉債也存在一個(gè)問(wèn)題，就是會(huì )對企業(yè)IPO造成一定影響。因為IPO要求股權結構清晰，但如果有投資者持有公司可轉債，那你不讓人家行使也不合適，行使不行使都是別人的權利，所以這確實(shí)會(huì )有影響。

但是可轉債作為一種金融工具，在新三板上運作是沒(méi)有問(wèn)題的。

推出可轉債，還有很多東西要完善

新三板作為一個(gè)公開(kāi)證券交易場(chǎng)所，股票、債券、可轉債、可交換債、優(yōu)先股都是必備的金融工具，金融工具是一個(gè)完善的證券交易場(chǎng)所給到企業(yè)支持所應有的功能。

目前新三板就兩種標準化的金融工具，一個(gè)是股票，這是自然而然的最基礎的金融工具，另一個(gè)就是不久前推出的優(yōu)先股。

但是債券在新三板并沒(méi)有推出，因此也沒(méi)有被標準化。而在上交所、深交所這兩個(gè)成熟的交易所，這些東西都已經(jīng)被標準化了，這就會(huì )帶來(lái)一些問(wèn)題。

目前的困難就是當投資方真的要把本金換成股票的時(shí)候，怎么操作。如果是A股，因為A股的可轉債是一個(gè)標準化的產(chǎn)品，那投資方就在那個(gè)系統上一點(diǎn)，100塊錢(qián)1張的可轉債就變成5張股票了，這個(gè)是隨時(shí)都可以做的，這5張股票就是新股，是公司新發(fā)行的股票。在標準化的情況下，轉股的操作方式相對而言很高效。

在新三板債券沒(méi)被標準化之前，盡管鼓勵這種1對1的約定，那在將來(lái)轉股怎么辦呢？只能用定增的方式，但因為這個(gè)系統無(wú)法產(chǎn)生新股，所以公司就需要向可轉債持有人發(fā)一個(gè)定增。

我們看到市場(chǎng)上這兩年也有類(lèi)似的案例，通過(guò)定增就把原來(lái)掛牌之前的投資的可轉債方式收回去，然后新股對價(jià)，然后解決轉股的交易。

這就導致轉股會(huì )變得相對麻煩，比如投資人要和公司溝通，公司要發(fā)定增，雙方要探討價(jià)格，發(fā)定增公司要走手續，投資人怎么著(zhù)也得一兩個(gè)月后才能夠拿到股票。

還有一個(gè)就是信息披露的問(wèn)題，新三板由于并沒(méi)有出臺債券發(fā)行相關(guān)的法規，所以新三板公司債券的發(fā)行備案和交易都是去上交所、深交所，這就意味著(zhù)要依托那兩個(gè)交易所的信批流程來(lái)做。那新三板這邊是不是也要做相應的披露，目前至少從披露公開(kāi)要求是模糊的。

從投資者門(mén)檻方面來(lái)說(shuō)，因為公司債券和新三板的投資門(mén)檻不同，這需要針對可轉債做出一些規定，以保證投資人換成股票時(shí)符合新三板對合格投資者的要求，因此標準化也是一種需求。

這些都是目前的現象，我覺(jué)得是市場(chǎng)的需求擺在那里，如果說(shuō)新三板出臺正式的債券管理辦法，可轉債被標準化，那新三板不僅有股票，還有債券，同時(shí)不僅有一級的撮合，還能作為一個(gè)金融工具每天在市場(chǎng)上交易。

目前新三板可轉債并沒(méi)被標準化，也不知道標準化的程度如何，但可轉債的標準化是必定的方向。