新三板作為并購標的池的特點(diǎn)日趨凸顯。

8月2日晚間，南洋股份公告，擬以57億元的價(jià)格收購北京天融信科技股份有限公司100%股權。同時(shí)，公司擬以9.70元/股非公開(kāi)發(fā)行股票，配套融資不超過(guò)21.2億元。無(wú)獨有偶，當日三七互娛發(fā)布收購報告，計劃以發(fā)行股份及支付現金的方式，向中匯影視全體股東購買(mǎi)中匯影視100％的股份，共計作價(jià)12億元。

“在新三板上，率先跌破‘并購底’并且在產(chǎn)業(yè)方向上具備并購價(jià)值的企業(yè)在‘并購底’邏輯下是非常值得投資的，同時(shí)也將是新三板反彈的第一波力量；但從整體看，新三板的估值中樞仍未到‘并購底’的位置，反彈也僅是結構性反彈。”華泰證券新三板首席分析師鄔煜認為。

產(chǎn)業(yè)資本積極介入

今年以來(lái)，已有超過(guò)40例滬深A股公司參控股新三板掛牌企業(yè)情形出現。

其中典型案例包括：共達電聲收購樂(lè )華文化（833564.OC）、天舟文化收購游愛(ài)網(wǎng)絡(luò )（Q153832.OC）、神州信息收購華蘇科技（831180.OC）、康躍科技收購羿珩科技（835560。OC）、雷科防務(wù)收購奇維科技（430608.OC）、天際股份收購新泰材料（833259.OC）、超圖軟件收購國圖信息（834724.OC）、鮑斯股份收購阿諾科技（Q151535.OC）、臥龍地產(chǎn)收購墨麟股份（835067.OC）等。

其中，樂(lè )華文化交易金額23.2億元，收購估值為2016-2018年的14倍、11倍和8倍；游愛(ài)網(wǎng)絡(luò )交易金額16.20億元，收購估值為14倍、11倍和9倍；華蘇科技交易金額11.52億元，收購估值為20倍、16倍和13倍；新泰材料交易金額27.00億，收購估值為14倍、11倍和11倍；墨麟股份交易金額44.08億元測算，收購估值為13倍、10倍和8倍。

南洋股份公司擬以57億的價(jià)格收購新三板公司天融信（834032.OC）100%的股權，則創(chuàng )下了迄今為止上市公司收購新三板公司交易金額最高紀錄。交易方承諾，天融信2016年度合并報表中扣非凈利潤不低于2.88億元，2016年度和2017年度扣非凈利潤累積不低于6.75億元，2016年度至2018年度扣非凈利潤累積不低于11.79億元。

“產(chǎn)業(yè)協(xié)同”布局，是不少A股上市公司投資新三板企業(yè)的初衷，“雙方產(chǎn)業(yè)協(xié)調互補”、“符合產(chǎn)業(yè)轉型升級”、“促進(jìn)未來(lái)戰略布局”等是這些投資的主要原因。對于上市公司來(lái)說(shuō)，以并購方式擴大產(chǎn)業(yè)規?；驅?shí)施戰略轉型，交易標的的直接影響其規劃藍圖能否兌現。

“新三板的存在無(wú)疑是擺在上市公司面前的巨大并購標的池，給上市公司尋找標的提供了極大的便利，企業(yè)可以快速尋找到相關(guān)產(chǎn)業(yè)標的，又可以通過(guò)信披資料相對清晰地了解其財務(wù)、技術(shù)成熟度和行業(yè)占比等重要指標，無(wú)疑提高了上市公司找尋標的效率，降低了收集信息的成本，推進(jìn)了上市公司并購新三板企業(yè)標的速度。” 天星資本研究所副所長(cháng)王晨博士認為。

“另一方面，主板公司多為傳統企業(yè)，新三板公司多為創(chuàng )新型中小企業(yè)，上市公司如今在謀求業(yè)務(wù)轉型，以及新業(yè)務(wù)利潤增長(cháng)點(diǎn)，所以很有并購的動(dòng)力，并且這個(gè)火熱勢頭會(huì )一直持續，這是行業(yè)發(fā)展的剛需。”王晨認為。

估值向“并購底”看齊

以董事會(huì )預案為觀(guān)察口徑，滬深A股公司定增并購事件從2015年3季度開(kāi)始呈現爆發(fā)式增長(cháng)。2016年1-6月份，滬深A股公司平均每月發(fā)布13起有關(guān)定增并購的董事會(huì )預案。從行業(yè)分布來(lái)看，信息技術(shù)、醫療健康、可選消費等行業(yè)成為并購標的最為集中的領(lǐng)域；從細分子領(lǐng)域來(lái)看，信息科技與咨詢(xún)、互聯(lián)網(wǎng)軟件與服務(wù)、電子設備和儀器、機動(dòng)車(chē)零配件、基礎化工、西藥、環(huán)境設備與服務(wù)、家庭娛樂(lè )、電影娛樂(lè )與教育服務(wù)等行業(yè)成為最受關(guān)注的領(lǐng)域。

“從近期新三板的資本行為看，產(chǎn)業(yè)資本正在積極的介入，而部分企業(yè)預期也已經(jīng)和產(chǎn)業(yè)資本預期靠齊。在這個(gè)趨勢下，產(chǎn)業(yè)資本在新三板中的定價(jià)權將會(huì )持續提升，并且同時(shí)會(huì )影響到新三板整體的投資者預期。”鄔煜認為，“在投資者預期受到產(chǎn)業(yè)資本定價(jià)權的影響下，我們認為市場(chǎng)估值中樞將逐漸朝著(zhù)代表產(chǎn)業(yè)資本定價(jià)的并購估值靠齊，而投資者預期的這個(gè)變化也將帶動(dòng)市場(chǎng)現狀向著(zhù)這個(gè)趨勢加速運行，屆時(shí)企業(yè)預期也將逐漸下行，而下行的底部就是代表產(chǎn)業(yè)定價(jià)的并購估值。”

鄔煜指出，并購的估值中樞也將成為投資者預期的核心考量，目前出現的并購行為的估值水平，大致在20倍以下（優(yōu)質(zhì)企業(yè)15-20倍、一般10-15倍），而參考當前新三板的動(dòng)態(tài)估值，整體仍處于20-25倍附近，距離投資者預期底仍存在向下的空間。

中信證券新三板研究團隊認為，主板和新三板的流動(dòng)性溢價(jià)在競價(jià)交易全面推出之前將有望維持，這為主板公司收購新三板企業(yè)提供了現實(shí)條件，在這樣的邏輯下，基礎層的潛在優(yōu)質(zhì)標的投資價(jià)值料將顯著(zhù)提升。

“分層后，市場(chǎng)的運行基本正在強化此種預判，并呈現出幾個(gè)新的特征，如做市板塊估值呈緩慢回歸的態(tài)勢，而這主要是分層前期企業(yè)沖擊創(chuàng )新層標準三時(shí)所帶來(lái)的沖擊消退所致；協(xié)議板塊估值維持在20倍以下的區間波動(dòng)，這意味著(zhù)受流動(dòng)性預期沖擊較小的板塊開(kāi)始進(jìn)入穩態(tài)；企業(yè)增發(fā)預案與企業(yè)增發(fā)實(shí)施之間的估值裂口依然存在。”中信證券新三板研究團隊認為。

當市場(chǎng)參與各方均把新三板定位成一級和一級半市場(chǎng)之時(shí)，定價(jià)分歧自然減少，交易促成或許也將重新提速，隨之而來(lái)的便是新的估值定價(jià)體系逐漸形成。而主板定增并購的定價(jià)中樞或將成為新三板中短期內估值底部區間的重要參考。