2015年瘋狂的新三板融資熱，一年后迎來(lái)風(fēng)險釋放階段。

7月6日晚間，停牌一年的隨視傳媒(430240)宣布重組失敗并于7日復牌。7月7日盤(pán)中最大跌幅高達82.5%，收盤(pán)跌幅高達74%，從停牌前的每股20元直接跌至5.20元，全天成交1219萬(wàn)元，換手率6.26%。截至7月13日收盤(pán)，報5.05元，收于凈資產(chǎn)之上。

作為2015年做市熱門(mén)股的隨視傳媒，已成為市場(chǎng)矚目的又一風(fēng)險案例，個(gè)中情況仍撲朔迷離。

深埋眾多機構

隨視傳媒備受關(guān)注，很大程度上源于其擁有的眾多知名股東。

其中包括上市公司華誼兄弟、景林資產(chǎn)、千合投資、浙商資管、景富投資、華安未來(lái)資產(chǎn)、寶潤達、狄普投資等眾多機構投資者，以及7家做市商。其中，機構投資者多為2015年11月首次進(jìn)入(除景林資產(chǎn)及狄普投資)，且根據股票發(fā)行情況報告書(shū)，新增的機構投資者18個(gè)月內不得轉讓。

這意味著(zhù)近日股價(jià)大跌期間的巨量成交，為眾多外部機構投資者進(jìn)入前的老股東或去年7月8日停牌前通過(guò)做市轉讓進(jìn)入的二級市場(chǎng)散戶(hù)出逃，定增進(jìn)入的機構投資者無(wú)一幸免。

“當前新三板市場(chǎng)情緒較為脆弱，做市指數連續創(chuàng )新低，出逃的一般都是老股東或持股很少的散戶(hù)，每一家新三板做市公司董秘拿到中登公司的股東名冊都會(huì )發(fā)現這一點(diǎn)。”上海某新三板公司董秘表示，“就隨視傳媒的情況而言，如果是散戶(hù)出逃還好，如果是老股東出逃，有可能就是公司發(fā)生了某些問(wèn)題。”

21世紀經(jīng)濟報道記者就公司問(wèn)題致電隨視傳媒董秘宋永征，但截至發(fā)稿，尚未與其取得聯(lián)系。

“2015年隨視傳媒是互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷(xiāo)行業(yè)最熱門(mén)的股票，30元的發(fā)行價(jià)募集資金1.44億人民幣，當時(shí)機構最看重的是并購重組的預期，特別是隨視傳媒和騰訊的一系列合作(如春節期間與騰訊合作央視春晚和大年初一搖紅包活動(dòng))，當時(shí)有機構認為騰訊有可能將其作為潛在的收購標的。”華泰證券投行部人士表示，“所以某些熱衷重組概念的明星基金經(jīng)理青睞隨視傳媒也就不足為怪了。”

事實(shí)上，從2015年1月1日到2015年7月8日停牌，隨視傳媒區間成交額在彼時(shí)全部800余家做市股中名列第12，總成交額達10.90億元，年內漲幅達127.27%，是當時(shí)市場(chǎng)上比較活躍的做市股。2015年報顯示，其股東戶(hù)數為375戶(hù)，按新三板市場(chǎng)標準來(lái)看，外部股東較多。

發(fā)行情況報告書(shū)顯示，隨視傳媒自2015年4月22日至2015年5月 21日的20個(gè)交易日內成交金額1.04億元，成交總量346.2萬(wàn)股，隨視傳媒據此作為公允價(jià)格，計算的加權平均價(jià)格為30.02元/股。募集資金主要用以產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和市場(chǎng)推廣，并補充流動(dòng)資金。

然而2015年報風(fēng)云突變，報虧1629.42萬(wàn)元，較2014年虧損進(jìn)一步放大。隨視傳媒坦言“公司在業(yè)務(wù)轉型上，新產(chǎn)品出現了戰略選擇的失誤”，“2015年公司核心主打產(chǎn)品在市場(chǎng)化上存在先天的缺陷，前期缺乏有效的市場(chǎng)調研， 導致產(chǎn)品上市市場(chǎng)反饋非常不理想”，“在新業(yè)務(wù)沒(méi)有形成有效收入的情況下，又被動(dòng)放棄了主要廣告收入來(lái)源奇虎360媒體廣告代理，從而導致公司營(yíng)業(yè)收入較上一年出現了一定幅度的下滑”。

“其實(shí)這反映出了公司管理層在戰略方向選擇上的分歧究竟造成了多大的傷害。一年來(lái)的多次投資者交流會(huì )上我們都明確了這一點(diǎn)，一直很擔心隨視傳媒公司治理問(wèn)題的爆發(fā)。”某做市券商知情人士向記者表示。

從公開(kāi)資料情況來(lái)看，停牌一年以來(lái)，公司董事、監事、董事會(huì )秘書(shū)(兼財務(wù)總監)都已發(fā)生更迭，背后情況仍不得而知。

“機構投資者正在與董事會(huì )交涉，但于事無(wú)補，后續情況仍很復雜。”前述人士表示。

數字營(yíng)銷(xiāo)風(fēng)險暴露

中信證券研究數據顯示，披露2015年報的50家新三板數字營(yíng)銷(xiāo)公司中，共有13家移動(dòng)營(yíng)銷(xiāo)公司、6家精準營(yíng)銷(xiāo)公司、4家社交營(yíng)銷(xiāo)公司、3家視頻營(yíng)銷(xiāo)公司、4家電商營(yíng)銷(xiāo)公司、3家場(chǎng)景營(yíng)銷(xiāo)、7家整合營(yíng)銷(xiāo)，以及10家傳統媒體轉型的公司。

“新三板互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷(xiāo)已形成一個(gè)不小的板塊，而且這個(gè)板塊在滬深A股市場(chǎng)相比是相對稀缺的，所以也就成為了三板研究和投資的焦點(diǎn)。”華泰證券新三板分析師鄔煜表示，“但從概念來(lái)看，A股市場(chǎng)至少從2013年就開(kāi)始炒作了，并不新，比如利歐股份(002131)通過(guò)大量并購進(jìn)行轉型的例子早已存在。”

業(yè)內人士表示，從行業(yè)整體情況來(lái)看，數字營(yíng)銷(xiāo)企業(yè)大多仍以流量分發(fā)為主業(yè)，實(shí)際技術(shù)門(mén)檻并不高，部分企業(yè)在廣告主從PC向移動(dòng)端的轉型中賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)，但很快便被后來(lái)者奪走生意，毛利率持續下降，從藍海變?yōu)榧t海。此外，數字營(yíng)銷(xiāo)行業(yè)在收入確認方面較難核實(shí)，容易造成賬面利潤高企，實(shí)際正現金流卻無(wú)法匹配，成為新三板2016年可能暴露的投資風(fēng)險點(diǎn)。

“我們最近篩選了很多數字營(yíng)銷(xiāo)行業(yè)標的，一個(gè)突出的問(wèn)題就是毛利率相差太大，有的不賺錢(qián)，有的毛利10%到20%，還有毛利到40%的。如果行業(yè)整體商業(yè)模式并無(wú)本質(zhì)差異，毛利率為何會(huì )有這么大差別？這也是我們打算下一步實(shí)地調研的重點(diǎn)。”拙樸投資投資經(jīng)理胡彥龍表示，“我認為，一些有自己流量入口的企業(yè)，其業(yè)績(jì)會(huì )較為踏實(shí)。”

從隨視傳媒的交易情況來(lái)看，目前股價(jià)仍維持在凈資產(chǎn)以上，且根據2015年報，年末賬上現金仍有1.65億，價(jià)格仍有一定支撐。

“從基本面來(lái)看，1.65億現金加上一定銀行授信，隨視傳媒去年末應該有接近2個(gè)億的現金，根據行業(yè)普遍經(jīng)營(yíng)情況推算，2億現金可以形成5-6億的收入，形成5000-6000萬(wàn)利潤應該不是難事，問(wèn)題是管理層執行情況如何。”中信證券研究人士指出。

“去年賬上的1.65億現金是剛剛融資完成后的數字，經(jīng)過(guò)這半年究竟情況如何，隨視傳媒的半年報會(huì )給市場(chǎng)一個(gè)答案。”北京新三板投資者亦飛表示。