挖貝網(wǎng)訊 6月19日消息，由中國社會(huì )科學(xué)院研究生院MBA教育中心主辦的“第十六屆中國MBA發(fā)展 論壇暨資本市場(chǎng)創(chuàng )新——中國新三板創(chuàng )新層高峰論壇”于6月18-19日在北京舉行。會(huì )議以“資本市場(chǎng)創(chuàng )新”為主題，探討未來(lái)MBA教育的創(chuàng )新發(fā)展模式的同時(shí)，探究資本市場(chǎng)如何成為經(jīng)濟發(fā)展的驅動(dòng)力量。挖貝網(wǎng)作為支持媒體對會(huì )議全程進(jìn)行報道。

洪泰新三板基金CEO馮志在會(huì )上發(fā)表演講。

馮志-洪泰新三板基金CEO（挖貝網(wǎng)wabei.cn配圖）

以下為演講實(shí)錄：

王昊玥：尊敬的女士們、先生們、各位來(lái)賓，大家下午好，我非常感動(dòng)大家能堅持到我們論壇最后半天還待在這，我們一會(huì )兒嘉賓分享很多干貨，我是來(lái)自財經(jīng)頻道的主持人，同時(shí)也是主持寧夏衛視的《解讀新三板》，我和今天這個(gè)主題是非常契合，伴隨我們節目的制作還有新三板的市場(chǎng)也是伴隨我節目一起在成長(cháng)，也可以說(shuō)我們互相促進(jìn)的。我前期也是做過(guò)主板的節目，股票評論類(lèi)的節目我非常知道新三板和主板存在不小的差異，萬(wàn)事俱備要新三板何用？我覺(jué)得我們還是給新三板一點(diǎn)時(shí)間，就像早上嘉賓說(shuō)的新三板作為創(chuàng )造多層次資本市場(chǎng)必經(jīng)之路，希望它早日成為中國的納斯達克。下午有很多干貨，我們下面有請洪泰新三板基金CEO馮志，為大家帶來(lái)新三板產(chǎn)業(yè)并購的演講。

馮志：我開(kāi)始我今天的演講之前我夸一下咱們會(huì )的影響力，昨天我收到五個(gè)人給我發(fā)的私信說(shuō)我們材料里面洪泰寫(xiě)成了鴻運當頭的鴻。在這我還要更正一下我們洪泰的洪是創(chuàng )業(yè)洪流的洪，也是新東方創(chuàng )始人俞敏洪的洪，很少有公司的名字用兩個(gè)知名人士的名字，這是兩個(gè)跨界的高人一塊做的公司。我是在洪泰底下執掌新三板基金，今天非常高興有機會(huì )又一次站在社科院的臺子上，一個(gè)月以前我在社科院做了一次很長(cháng)的課，于曉東老師還給我送了一首詩(shī)，然后非常高興我來(lái)做這個(gè)演講，然后根本不跟我商量給我定了新三板產(chǎn)業(yè)并購的題目，我是新三板基金，我并不是新三板并購的基金，這個(gè)題目壓在我頭上我感覺(jué)很興奮，這個(gè)時(shí)代很重要的一件事，前兩天我一個(gè)師兄跟我說(shuō)轉型期里面金融有三件大事值得我們關(guān)注，這三件大事大家聽(tīng)得懂聽(tīng)，聽(tīng)不懂的記下來(lái)。第一個(gè)是財富管理。第二個(gè)資產(chǎn)證券化，中國財富配置不合理，重得重，輕得輕，很少有人輕重兼宜的，資產(chǎn)證券化是未來(lái)十年資本市場(chǎng)特別大的主流，這個(gè)主流往往不出現在深交所、滬交所。第三點(diǎn)并購，30年產(chǎn)業(yè)發(fā)展，包括多層次資本市場(chǎng)建立，導致我們有一些并購的條件。

這個(gè)會(huì )影響很大，上午很多朋友刷屏，我的老東家中信建投在講新三板并購。我想他從投行專(zhuān)業(yè)人員出身講很多的案例法規，我和他不要重復了，恰好講法規案例我離開(kāi)投行十年了我不擅長(cháng)，我愿意更寬視角里講一下并購。為什么在更寬視角里面？去年到今年證交會(huì )動(dòng)作及其頻繁，幾乎沒(méi)有都有新政策推出，導致我們市場(chǎng)投資人員還有公司經(jīng)常組織加班學(xué)習。這么密集出臺我們看到很多政策之間相互矛盾的地方，為什么這樣？因為中國經(jīng)濟走到了急流險灘當中，資本市場(chǎng)是中國呈現的縮影，如何治理它們表達什么樣監管意識，政策導向是監管部門(mén)很頭疼的，昨天我們看到重組辦法征求意見(jiàn)稿，重組辦法是被容易改的，誰(shuí)來(lái)主政就動(dòng)它一下，這些頻繁的政策讓大家很迷盲，迷盲的時(shí)候不要盯著(zhù)眼前的事，抬眼往前看看往后看看，思路會(huì )很清楚。我現在開(kāi)始正題。

我講三部分，第一部分數據回顧。第二部分當前環(huán)境分析，最后我說(shuō)說(shuō)新三板的并購。

數據回顧，這本書(shū)我很推薦，寫(xiě)的《兼收與收購》，這本書(shū)從1895年到2000年美國市場(chǎng)發(fā)生的事情。第一次浪潮當中是摩根在背后美國鋼鐵并購，橫向并購。通用汽車(chē)通過(guò)縱向一體化的并購，他們帶有兩種明顯的當時(shí)產(chǎn)業(yè)特征。到了60年代有收購電視制造商的跨界并購，到80年代有KP2主導的杠桿收購，到2000年AOL收購跨行業(yè)完全跨品種的并購。2000以后前幾種模式幾乎綜合性出現了。這是我們中國的數據中國1997年到2006年這段時(shí)間的數據，我把它和美國的數據做了對比，大家可以看到實(shí)際上我們真正的并購熱潮從大約2011年2012年慢慢起來(lái)到2015年達到高峰，這個(gè)峰值跟美國漫長(cháng)百年形態(tài)里面表現出來(lái)不一樣的，我們事實(shí)上只有一個(gè)高峰，就是在最近這些年出現的。

然后把并購目的和剛才美國的這張圖做一個(gè)并購目的比較的時(shí)候你發(fā)現，不管是多元化的戰略，橫向的借殼、行業(yè)整合、業(yè)務(wù)轉型、終止上市各種各樣的類(lèi)型疊加一下你會(huì )發(fā)現，左邊這張圖就是剛才2011年以后發(fā)生的事情，你發(fā)現所有并購類(lèi)型并沒(méi)有明顯數量上的差異，也就是說(shuō)過(guò)去這幾年我們幾乎囊括美國過(guò)去100年的并購熱點(diǎn)，集中性發(fā)生在我們過(guò)去幾年右邊這張圖我把前面數量比較低迷狀態(tài)打開(kāi)，讓大家再看到其實(shí)你發(fā)現在并購數量比較低的情況下，誰(shuí)占了明顯優(yōu)勢？一個(gè)是多元化戰略，就是在九幾年的時(shí)候，和咱們當時(shí)輿論說(shuō)的航空母艦的概念一致的，我回顧了一下我們之前的并購史。

從行業(yè)來(lái)說(shuō)你會(huì )發(fā)現第一個(gè)大的是制造業(yè)，第二大是信息軟件這些行業(yè)，這也有很明顯的區分。我在貼一張2016年第一季度的，第一季度這個(gè)來(lái)源于私募通，第一季度互聯(lián)網(wǎng)方面的并購首次成為最大最多占比例最高，占18.1%，這可能跟大家印象不太一樣，大家每天在微信群里面看到的并購案發(fā)生在互聯(lián)網(wǎng)，結果第一季度才成為第一確實(shí)如此。我們每個(gè)人都容易被熱點(diǎn)吸引，這也是做市方法，互聯(lián)網(wǎng)并購、雙創(chuàng )吸引我們所有從業(yè)者眼睛，但是這些事情只是海平面上很小的微聲，中國經(jīng)濟最大問(wèn)題是整個(gè)產(chǎn)業(yè)并購，整個(gè)金融產(chǎn)業(yè)的并購。

第二部分新三板從去年四五月份成為了大眾觀(guān)眾的焦點(diǎn)，無(wú)數的人在鼓吹它，無(wú)數人又在藐視它，反正一個(gè)新生事物該受所有的贊揚和所有貶義它都已經(jīng)經(jīng)歷了，這是2015年大約三四月份的樣子起來(lái)了，大家都忽略一個(gè)問(wèn)題，其實(shí)2013年國務(wù)院的49號文那個(gè)文看的人不多，但那個(gè)文其實(shí)是默默的推出了中國金融改革結構性的步驟，確定了新三板的地位。

但是新三板從業(yè)人員包括公司人員的素質(zhì)比較低，也是可見(jiàn)一般，我們經(jīng)常會(huì )在朋友圈里看到新三板被定義為全國性交易所怎么怎么的，這件事2013年國務(wù)院49號文說(shuō)的清清楚楚，后面跟風(fēng)弄各種各樣的培訓都來(lái)說(shuō)這些話(huà)，他們受的訓練比較差。新三板被并購被買(mǎi)下去發(fā)生多少件？從2013年12月31號到今天總共發(fā)生只有18件，和我們想像熱熱鬧鬧的情景底下反差很大，大家做什么事？做數據研究你不容易被別人帶來(lái)帶去。它里面并購類(lèi)型你發(fā)現橫向并購、縱向并購占了主流。這是什么意思？一個(gè)大的上市公司并購跟自己從事業(yè)務(wù)小的新三板公司這件事是主流事件，一個(gè)大的公司收購自己上游下游在新三板也是成為主流事件，真正的跨界并購只發(fā)生了四起，并沒(méi)有大家想像那么多，這是新三板。

以新三板公司為主體對外進(jìn)行資產(chǎn)重組，你可能被買(mǎi)殼以發(fā)行股份收購別人導致你整個(gè)業(yè)務(wù)發(fā)生大的變化，這種事件占了多少？這算是資本市場(chǎng)全晰圖，新三板事件個(gè)數占1.2%，總金額占了2.9%，第一張圖第二張圖說(shuō)明兩件事我們認為新三板并購時(shí)代，雖然A股并購時(shí)代2015年達到巔峰的狀態(tài)下，新三板并購這個(gè)時(shí)代并沒(méi)有來(lái)臨。另外一個(gè)問(wèn)題可能一切才剛剛開(kāi)始，所以新三板上的并購是大有可為的。為什么這么說(shuō)？因為中國歷史上從來(lái)沒(méi)有哪個(gè)制度導致七千家一萬(wàn)家甚至一萬(wàn)五千家的公司把自己攤開(kāi)讓別人看，這種信息公開(kāi)狀態(tài)對將來(lái)促進(jìn)資本流動(dòng)和并購發(fā)生一定是先河。我們今天看到實(shí)際上是黎明前最黑的時(shí)候，沒(méi)有發(fā)生。因為很多新三板企業(yè)希望自己獨立的IPO，很多新三板企業(yè)并沒(méi)有發(fā)生并購別人是因為他估值不夠，還沒(méi)有融到足夠資，還有自己股本也不夠，并購完了自己也沒(méi)了。

這個(gè)數據里面有沒(méi)有分析意義？有分析意義，這兩張圖比較就是新三板重大重組金額里頭，2015年和2016年，2016年只是到6月份，如果把后6個(gè)月加上是大于2015年全年的，它是遞增的過(guò)程。我們把類(lèi)金融企業(yè)行為去掉的話(huà)，我們發(fā)現2016年的半年超過(guò)了2015年的全年，也就是說(shuō)2013年新三板推出來(lái)以后經(jīng)過(guò)兩年沉積，新三板并購額呈現比較大的增長(cháng)。這會(huì )不會(huì )受我們最近各種各樣的變化政策影響，肯定會(huì )受，但是趨勢已經(jīng)出來(lái)了。

同樣如果我們不討論金融業(yè)并購的話(huà)，制造業(yè)一枝獨秀，為什么金融業(yè)在新三板的并購里頭這么顯眼，其實(shí)一兩家公司的功勞，這兩個(gè)案子不具有典型性，證監會(huì )叫停了，一年時(shí)間里面達不到私募要求很麻煩。有一兩家公司用投資者對毀滅金融集團的遐想，民營(yíng)集團毀滅金融集團的遐想，用高峰值募到了錢(qián)，然后買(mǎi)了主板上的公司，這是空前的，是不是絕后的不好說(shuō)，不是典型的，對于我們操盤(pán)人更多關(guān)注制造業(yè)的機會(huì )。

上市公司和新三板過(guò)去這兩年發(fā)生了什么關(guān)系？這是多層次的資本市場(chǎng)，發(fā)生了什么關(guān)系？上市公司有326家參股1191家的新三板公司，他們用這種方式跟新三板架起了一座橋梁，這叫什么？我先參股進(jìn)去看一看，我們往下走哪天我估值合適，中國A股回歸高峰了我可以用估值買(mǎi)回來(lái)，如果不合適這點(diǎn)錢(qián)我也不在乎，326家什么概念，在新三板大約不到20%的公司里面參股。這里面其實(shí)你如果細細去品味這些數據你可以得到很多東西。

剔除金融類(lèi)是296和1153，剔除金融數據量很大，讓很多樣本失真，你們做研究也嘗試把它拿掉，如果把它放進(jìn)去好多事情我們都不對。

最近2015年到現在一年多我為什么要討論上市公司，因為上市公司一些風(fēng)向標蠻重要的，我們統計一下過(guò)去否掉了多少家？否掉了大約36重組的案子或者并購的案子。你會(huì )看到第43條，因為第43條干掉有16家，被11條干掉16家，第4條有8家。我重點(diǎn)說(shuō)說(shuō)干掉最多的調數，43條寫(xiě)上市公司為促進(jìn)行業(yè)整合轉型升級在控制權不發(fā)生變更情況下，沒(méi)有顯著(zhù)協(xié)同效益的應當充分說(shuō)明，我們新三板看到很多說(shuō)買(mǎi)一個(gè)空殼公司很知名的演藝人員買(mǎi)空殼公司代價(jià)而估，中國所有的投資人，大部分的投資人大部分創(chuàng )業(yè)者其實(shí)腦子里想的都是散戶(hù)市場(chǎng)，我前面玩成什么樣都沒(méi)有關(guān)系，反正有一茬韭菜等著(zhù)我割，這種變異行為成為我們市場(chǎng)主流，導致我們短期動(dòng)作，做概念動(dòng)作，沒(méi)有顯著(zhù)效益的動(dòng)作大量發(fā)生。

把殼價(jià)砸下來(lái)這是狠狠的動(dòng)作，看幾個(gè)點(diǎn)都是把殼價(jià)砸下來(lái)，很多資產(chǎn)永無(wú)進(jìn)入的主板就會(huì )進(jìn)入新三板，新三板活躍度會(huì )因為這種事情起來(lái)，新三板是新生事物，新三板是金融體系里面把邏輯改變最深刻的動(dòng)作，當邏輯深度達到這么大的動(dòng)作的時(shí)候，你想兩三年讓它出成果一定出風(fēng)險的，它對中國經(jīng)濟未來(lái)意義極其巨大，我們十年后開(kāi)這個(gè)會(huì )回頭看新三板的話(huà)那是不一樣的事情。我前些日子他們講分成之前跟我討論的時(shí)候，我說(shuō)分層在納斯達克不解決流動(dòng)性，分成解決納斯達克跟LE競爭的。你研究一下歷史得出來(lái)，不要按自己的歷史屁股決定腦袋，你誤讀了形勢，沒(méi)有韭菜進(jìn)來(lái)，500萬(wàn)的市場(chǎng)在那放著(zhù)。

會(huì )到并購的主題不管是中國還是美國還是外國我們都要清醒認識只有20%的兼并真正成功的，我們看看旁邊圖就知道了，這是來(lái)源于中國基金報的圖，這些家定增虧損幅度，拿到定增是有關(guān)系人的特權，一片飄紅，你掙不到這些錢(qián)你動(dòng)很多腦子，讓你把錢(qián)扔到完全不知道的未來(lái)，講一個(gè)故事把錢(qián)扔進(jìn)去的時(shí)候賠是活該，在技術(shù)上有很大的失敗概念。

從結構來(lái)說(shuō)，多層次的結構來(lái)說(shuō)，我們會(huì )看到特征，我為什么畫(huà)這個(gè)圖？有利于大家理解這個(gè)市場(chǎng)上將來(lái)發(fā)生的事情，在主板、中小板、創(chuàng )業(yè)板是高核準標準包括并購，因為它是高核準標準為什么背后是無(wú)門(mén)檻的投資者散戶(hù)，他們虧錢(qián)會(huì )到門(mén)口鬧事的，一定要把關(guān)，高核準門(mén)檻沒(méi)有退出機制，導致殼價(jià)值翻新，我們股價(jià)這么低，但是殼，我前兩天哥們說(shuō)我布局十幾家我認為都是殼，得意洋洋的沖著(zhù)我樂(lè )我都不知道說(shuō)啥，這是主板。新三板有一個(gè)500萬(wàn)門(mén)檻所以低于核標準的，把事中事后監管加上，以信息披露為核心的監管加上就可以了，其他中小企業(yè)在市場(chǎng)下面。我們看到我們整個(gè)并購的格局，主板估值最高，所以并購意愿最大，因為它只要靠發(fā)行股票就可以把別人收進(jìn)來(lái)。新三板在中間，最小是未掛牌公司在最底下。流動(dòng)性角度來(lái)說(shuō)這個(gè)是畫(huà)反了，流動(dòng)性下降，越往下流動(dòng)性越差，越往上流動(dòng)性越是好。兩家金融機構從新三板上市買(mǎi)主板是挺新鮮的事，違反市場(chǎng)結構，但是做到了，一群支持它定增的投資者支持它完成了這個(gè)夢(mèng)想，完整資本市場(chǎng)不缺傳奇，這樣一個(gè)狀態(tài)。

剛才我是宏觀(guān)視角，從微觀(guān)的角度來(lái)說(shuō)我們做并購我們問(wèn)自己四個(gè)問(wèn)題，我們?yōu)槭裁床①?？我買(mǎi)什么？我怎么買(mǎi)？我什么時(shí)候買(mǎi)？我稍稍說(shuō)一下。第一我為什么要買(mǎi)？上市公司把這個(gè)詞叫做市值管理。我更建議大家做實(shí)業(yè)人講講傳統企業(yè)抓住互聯(lián)網(wǎng)會(huì )不會(huì )讓你公司更性感，加互聯(lián)網(wǎng)是不是讓你公司能更好而不是跨界跨很遠，跟你毫無(wú)關(guān)系。買(mǎi)什么我剛才討論了怎么買(mǎi)？股份、發(fā)行、現金都是方法。一個(gè)上市公司幾十億市值，完全可以用別的方法跨界并購讓你市值起來(lái)我自己價(jià)值主張不是這樣，我希望它有更好的企業(yè)價(jià)值。什么時(shí)候去買(mǎi)？你買(mǎi)價(jià)值被低估的時(shí)候，新三板是蠻不錯被低谷的狀態(tài)。上市公司更是好，我們市盈率高都是有殼價(jià)值，沒(méi)有殼價(jià)值，主業(yè)很強勁但是不被重視，嚴重被低估了。

這張圖是標準的上市公司PE的方式，前幾年很時(shí)髦，現在被重組辦法弄得不太好玩了。

我講的KP2的故事，1980年代到1990年代，我如此喜歡并購這個(gè)事，我如此喜歡1980到1990年美國發(fā)生的并購故事，大家去做并購如果想規避現在的跨界的管制條例真正基于價(jià)值去做，大家一定要研究那十年，一家叫做KP2的公司貢獻了30個(gè)案例，KP2把公司借債從家族手里買(mǎi)下來(lái)然后瘦身賣(mài)掉所有高成本部門(mén)償還了債務(wù)，這時(shí)候按照杠桿原理該推出了，但是沒(méi)有退出，這過(guò)程當中讓它更強壯，然后開(kāi)始資本擴張。這個(gè)案例把虛胖的人變成極其強壯的人，這是真正的價(jià)值創(chuàng )造。中國上市公司幾十家公司銷(xiāo)售額在50億100億，在中國已經(jīng)很大了，但是全球面臨市場(chǎng)是萬(wàn)億，我們有沒(méi)有能力讓100億銷(xiāo)售額變成500億銷(xiāo)售額，這是真正要追求的事情，而不是讓我股票翻上去，我覺(jué)得這是扯淡。

我最后有一個(gè)故事，不給洪泰做廣告了。大家看這是我，大家看這上頭不一樣，我今天早上想起來(lái)我要求加那么兩三分鐘，十二屆在廣州濟南大學(xué)MBA論壇我是十大精英人物，今天早上我看他們刷屏的時(shí)候我說(shuō)這是MBA的活動(dòng)，我是1998年南開(kāi)的MBA。論壇當時(shí)沒(méi)有安排我講話(huà)，我跟主持人要話(huà)筒，今天大家都穿短袖我穿西裝是因為就是這件衣服，我在成都買(mǎi)的衣服然后到廣州，不讓我講話(huà)我很惱火，我說(shuō)大老遠飛機票都花這么多錢(qián)，不讓我講話(huà)，然后我就上去了，上句開(kāi)篇第一句話(huà)就是今天是父親節，這個(gè)時(shí)間真的有意思，今天是父親節。

我早上看到這段的時(shí)候我說(shuō)五年前我上去搶話(huà)筒，主持人讓你上去說(shuō)兩句，今天我是嘉賓所以我拿著(zhù)話(huà)筒賴(lài)著(zhù)不走我說(shuō)兩句，我早上給我父親發(fā)信息的時(shí)候，我說(shuō)我在中國社科院大禮堂的臺子上對你說(shuō)父親節快樂(lè )，謝謝大家！