監管機構對私募機構新三板掛牌的新政令相當一部分私募望而卻步，也對已經(jīng)掛牌的PE大佬以往在二級市場(chǎng)大肆舉牌的投資行為所限制。從新增條件上看，主要從運營(yíng)、規模、收入來(lái)源等幾個(gè)維度來(lái)約束私募機構的盈利模式。其用意顯而易見(jiàn)，無(wú)非是希望PE/VC回歸主業(yè)，而不是單純靠玩資本，坐享其成。

全國股轉系統對于新三板掛牌的私募機構出臺監管新規令中科招商（832168）“空手套白狼”的舉牌盈利模式將難以為繼。全國股轉公司5月27日發(fā)布《關(guān)于金融類(lèi)企業(yè)掛牌融資有關(guān)事項的通知》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《通知》）規定，已經(jīng)在新三板掛牌的私募機構也應該滿(mǎn)足“管理費收入與業(yè)績(jì)報酬之和須占收入來(lái)源的80%以上”的規定，已掛牌的私募機構募集資金不得用于投資滬深交易所二級市場(chǎng)上市公司股票及相關(guān)私募證券類(lèi)基金，但因投資對象上市被動(dòng)持有的股票除外。

有市場(chǎng)人士對《中國經(jīng)營(yíng)報》記者表示，上述兩項規定對中科招商影響至關(guān)重要，因為中科招商2015年的收入主要來(lái)自于公允價(jià)值變動(dòng)收益，而公司此前在二級市場(chǎng)舉牌公司獲得巨額收入的做法將不能持續。

一年內不合規摘牌

在現行掛牌條件的基礎上，股轉公司對私募基金管理機構（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“私募機構”）新增8個(gè)方面的掛牌條件。

《通知》同時(shí)指出，已掛牌的私募機構，應當對是否符合本通知新增掛牌條件（第二項、第三項和第七項除外）進(jìn)行自查，并經(jīng)主辦券商核查后，披露自查整改報告和主辦券商核查報告。不符合新增掛牌條件的第一項、第四項、第五項、第六項和第八項的，應當在本通知發(fā)布之日起1年內進(jìn)行整改，未按期整改的或整改后仍不符合要求的，將予以摘牌。

這也意味著(zhù)已經(jīng)掛牌的私募機構，應該符合第一項規定，即管理費收入與業(yè)績(jì)報酬之和須占收入來(lái)源的80%以上。

“這項規定對公允價(jià)值變動(dòng)收益占公司營(yíng)業(yè)收入比例過(guò)高的中科招商來(lái)說(shuō)影響較大。”一位券商人士判斷，監管層此舉旨在引導私募機構把主要精力放在服務(wù)創(chuàng )新型、創(chuàng )業(yè)型、成長(cháng)型中小微企業(yè)，來(lái)服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟，而不是把精力主要放在二級市場(chǎng)上炒股。

中科招商2015年年報顯示，公司收入分類(lèi)別為管理費收入、公允價(jià)值變動(dòng)收益、投資收益，三項業(yè)務(wù)收入分別為4.59億元、18.47億元、1.25億元，占公司當期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為18.87%、75.99%、5.14%。

上述券商人士對記者表示，所謂的業(yè)績(jì)報酬是指私募機構私募基金管理人收取的，這塊收入是私募已經(jīng)獲得收入，而公允價(jià)值變動(dòng)收益是指尚未提現的收益，因此中科招商上述的投資收益應該是指業(yè)績(jì)報酬。

以此對照，“公司去年管理費收入、投資收益合計占公司的營(yíng)業(yè)收入總額的比例為24.01%，不符合上述管理費收入與業(yè)績(jì)報酬之和須占收入來(lái)源的80%以上的規定。”

中科招商《股份轉讓說(shuō)明書(shū)》顯示，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要分為管理費收入與收益分成兩部分。其中，管理費收入按照所管理基金的一定比例按年收取。收益分成在基金所投資項目退出并獲得收益時(shí)，按投資收益的一定比例收取。

公司收益分成通常在所投項目實(shí)現投資收益時(shí)確認并計入當期損益。從時(shí)間上看，收益分成通常在投資后 4~6 年內實(shí)現，投資當期及投資后的 1~3 年內很少確認收益分成；從收益分成的金額看，收益分成取決于項目退出時(shí)實(shí)際的收益情況。

數據顯示，2014年，公司管理費收入、投資收益占公司營(yíng)業(yè)收入比例分別為54.94%、17.65%，合計占公司營(yíng)業(yè)收入比例為72.59%。2013年，公司管理費收入、投資收益占公司營(yíng)業(yè)收入比例分別為63.17%、34.14%，合計占公司營(yíng)業(yè)收入比例為97.31%。

上述券商人士進(jìn)一步指出，中科招商要符合上述規定，可以將目前持有的大量上市公司股票賣(mài)給關(guān)聯(lián)公司，從而降低公允價(jià)值變動(dòng)收益規模，提高管理費收入、投資收益占公司營(yíng)業(yè)收入的比例，因為就算將二級市場(chǎng)的大量股票出售出去，公司也能從中賺取很多錢(qián)，畢竟新三板平臺能為公司融資提供較好的融資平臺，但這樣一來(lái)，公司的投資價(jià)值也會(huì )受到影響。

一位私募人士對記者指出，中科招商也可以將手中所持有的二級市場(chǎng)股票賣(mài)出，從而讓公司的收入構成符合上述規定。

募資禁投二級市場(chǎng)

值得注意的是，《通知》還要求，已掛牌的私募機構，募集資金不得用于投資滬深交易所二級市場(chǎng)上市公司股票及相關(guān)私募證券類(lèi)基金，但因投資對象上市被動(dòng)持有的股票除外。

這一新規令中科招商此前的盈利模式或難以為繼。正是因為在2015年股災時(shí)大量舉牌上市公司，中科招商獲益頗豐。

2015年年報顯示，中科招商當期實(shí)現營(yíng)業(yè)收入為24.29億元，同比增長(cháng)158.78%，實(shí)現歸屬于掛牌公司股東的凈利潤為11.25億元，同比增幅高達211.24%。其中，公允價(jià)值變動(dòng)收益為18.47億元，占公司總收入比例高達75.99%，而在2014年這一數據為2.57億元。

對于公司公允價(jià)值變動(dòng)收益在2015年大幅增加的原因，中科招商表示是由于公司陽(yáng)光舉牌，所持有的上市公司股票市值上漲所致。

中科招商2015年年報顯示，公司當年先后進(jìn)行了4次定向發(fā)行，募集現金約90億元。在2015年7月，公司響應國家救市號召，逆勢陽(yáng)光舉牌16家上市公司。

2015年11月2日，公司全資子公司中科匯通以4.96億元獲得海聯(lián)訊（300027.SZ）20.57%的股份。2016年5 月 4 日，中科匯通以1.42億元在二級市場(chǎng)增持海聯(lián)訊2.54%股份，增持后中科匯通持有海聯(lián)訊29.85%的股份，為其控股股東。

記者粗略計算，中科匯通獲得海聯(lián)訊上述股份共耗資7.77億元左右。

此外，中科匯通還舉牌了朗科科技（300042.SZ）、天晟新材（300169.SZ）、三變科技（002112.SZ）、鼎泰新材（002352.SZ）、大連圣亞（600593.SH）、北礦磁材（600980.SH)、寶誠股份（600892.SH）、祥龍電業(yè)（600769.SH）、國農科技（000004.SZ）、沙河股份（000014.SZ）、設計股份(603618.SH)、豐樂(lè )種業(yè)（000713.SZ）、贊宇科技（002637.SZ）、寧波富邦（600768.SH）、綿世股份(000609.SZ)15家公司。

記者統計顯示，中科匯通舉牌上述15家公司耗費的資金約為20.39億元，加上獲得海聯(lián)訊股份的金額，共計在二級市場(chǎng)耗資約28.16億元。

中科匯通2015年實(shí)現營(yíng)業(yè)總收入為20.15億元，其中投資服務(wù)費收入為0.08億元，公允價(jià)值變動(dòng)收益為19.68億元，投資收益為0.38億元，凈利潤為1.49億元，公司2015年度收益主要為所持有的上市公司股票市值大幅增加所致。

數據顯示，中科招商貨幣資金僅為7.66億元，2015年公司的貨幣資金為32.05億元，增加的原因是公司進(jìn)行了股票發(fā)行以及債券發(fā)行所致。

中科招商2015年4月10日發(fā)布的《股票發(fā)行方案》顯示，公司擬對不超過(guò)15名特定投資人定向增發(fā)股份不超過(guò)1.95億股，募集資金不超過(guò)35.1億元，資金主要用于設立新的基金并增加GP出資額、實(shí)施項目投資及補充流動(dòng)資金等。

上述私募人士對記者表示，公司上述的實(shí)施項目投資及補充流動(dòng)資金說(shuō)的比較模糊，這部分資金可以用來(lái)在二級市場(chǎng)購買(mǎi)股票，不過(guò)公司在二級市場(chǎng)舉牌的資金中是否有募集資金尚難判斷，但后續中科招商這種大規模舉牌上市公司來(lái)增加公司收入的做法將不再可行。

針對上述問(wèn)題，記者向中科招商發(fā)去了采訪(fǎng)函，公司表示不方便接受采訪(fǎng)。