曾幾何時(shí)，新三板掛牌企業(yè)定增一票難求，投資收益高達數倍。而當下市場(chǎng)成交量迅速冷卻，并呈現逐月下降的趨勢。市場(chǎng)熱度的大起大落在散戶(hù)市場(chǎng)常見(jiàn)，但作為機構市場(chǎng)的新三板也露此苗頭，顯示出其有待進(jìn)一步成熟。 

多位PE機構人士認為，新三板定位于機構投資者市場(chǎng)，但目前市場(chǎng)還比較缺乏長(cháng)期價(jià)值投資者，長(cháng)期價(jià)值投資其實(shí)就是要回歸到VC和PE的本質(zhì)。同時(shí)，新三板具備一定流動(dòng)性，但流動(dòng)性又不太高，想在新三板以好的溢價(jià)退出來(lái)是很難的，所以新三板還是以一級市場(chǎng)的思路來(lái)做。 

目前市場(chǎng)比較缺乏長(cháng)期價(jià)值投資者 

在今年上半年市場(chǎng)行情火爆時(shí)期，新三板掛牌企業(yè)定增熱情高，前期投資者收益可以高至數倍。出于快速獲利的預期，以及新三板掛牌和定增的便利性，新設立的基金期限大大縮短，與許多5至7年的Pre-IPO基金相比，新三板上的主流基金多采取“2+1”模式，有的產(chǎn)品甚至期限只有18個(gè)月。 

不過(guò)，由于轉板和競價(jià)交易等政策預期的推遲，新三板市場(chǎng)成交量迅速冷卻，并呈現逐月下降的趨勢，9月份以來(lái)整個(gè)市場(chǎng)日成交額在3~4億元徘徊，相當于A(yíng)股市場(chǎng)個(gè)股的成交規模。 

市場(chǎng)熱度的大起大落在散戶(hù)市場(chǎng)中常見(jiàn)，但作為機構市場(chǎng)的新三板也露出此種苗頭。“3至4月份的時(shí)候我參加過(guò)一個(gè)活動(dòng)，當時(shí)有幾家基金，他們提到一個(gè)新三板企業(yè)掛牌了，現在一年之內翻了三倍。我在清華上課的時(shí)候，身邊的同學(xué)參加了某一個(gè)新三板上市公司的掛牌，大概也是兩個(gè)月之內翻了三倍。我覺(jué)得這不是紅利，這個(gè)應叫做暴利。”中鈺資本董事總經(jīng)理任健表示。 

究其原因，有分析認為，這主要是因為最開(kāi)始進(jìn)到這個(gè)市場(chǎng)的很多投資機構，他們都在搏短期利益，這撥投資者幾乎不管什么股票，他們都會(huì )搶的，題材好一點(diǎn)，更是打破頭，然后市盈率很快就上去，然后再等著(zhù)轉板預期。 

事實(shí)上，任何一個(gè)市場(chǎng)尤其是機構市場(chǎng)都不會(huì )支持這種暴利行為的長(cháng)期存在，這也是包括監管層、中介機構、投資者等在內的市場(chǎng)各方所看到的。以機構投資者為例，其投資逐利天經(jīng)地義，但理性投資者追求的是一個(gè)合理回報，一個(gè)可以掌控的回報，而不是在這個(gè)之外的一些被經(jīng)過(guò)各種熱炒和非理性的行為產(chǎn)生的回報。 

新三板定位于機構投資者市場(chǎng)，但在洪泰新三板基金合伙人CEO馮志看來(lái)，目前市場(chǎng)比較缺乏的就是長(cháng)期價(jià)值投資者。“長(cháng)期價(jià)值投資就是要回歸到VC和PE的本質(zhì)，市場(chǎng)熱鬧了一陣子之后，就會(huì )發(fā)現到最后機構還是應該去尋找好企業(yè)，而不是說(shuō)今天投了擬掛牌或已掛牌企業(yè)，明天就想著(zhù)退出，這是不對的。要是這么想做T+0交易，可以去二級市場(chǎng)好了，不要在新三板上來(lái)做。”馮志表示。 

任健也認為，新三板具備一定流動(dòng)性，但流動(dòng)性又不太高，想在新三板以好的溢價(jià)退出來(lái)是很難的，所以新三板還是以一級市場(chǎng)的思路來(lái)做的。” 

君聯(lián)資本合伙人邵振興認為，新三板不應該是一個(gè)散戶(hù)來(lái)炒股票的場(chǎng)所，必須是一個(gè)專(zhuān)業(yè)機構來(lái)進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)，其買(mǎi)賣(mài)過(guò)程實(shí)際上是在支持企業(yè)融資，支持企業(yè)創(chuàng )新發(fā)展。同時(shí)，新三板的流動(dòng)性不會(huì )像創(chuàng )業(yè)板一樣，未來(lái)流動(dòng)性肯定會(huì )比較低，主要參與者肯定也是機構，機構就要解決好退出的問(wèn)題，如果沒(méi)有解決好退出，同時(shí)又有大量的散戶(hù)，機構可能就不會(huì )介入。 

與機構市場(chǎng)定位相關(guān)的是較高的投資者門(mén)檻，目前呼吁降低門(mén)檻的聲音一直存在。對此，齊魯證券中小企業(yè)融資部執行總經(jīng)理史國梁表示，新三板是以機構投資人為主的市場(chǎng)，是為廣大投資人提供一個(gè)股權轉讓的平臺，不是股票。這就意味著(zhù)其對投資人會(huì )有一定的要求，沒(méi)有一定的門(mén)檻市場(chǎng)一定會(huì )亂。為了市場(chǎng)長(cháng)遠發(fā)展，投資人門(mén)檻的下降，如果從長(cháng)周期來(lái)看是有可能的，這需要國內的投資人越來(lái)越理性，但短期來(lái)說(shuō)是有一些困難的?！?nbsp;

應該創(chuàng )新“打法” 增加退出方式 

在中長(cháng)期利好的預期下，投資機構紛紛改變了“打法”，將期限拉長(cháng)，回歸價(jià)值投資，以PE/VC的思維投資新三板。景林投資的管理合伙人王浩認為，新三板同時(shí)具備一級市場(chǎng)和二級市場(chǎng)特點(diǎn)，PE機構應該創(chuàng )新“打法”，采取一、二級市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)，通過(guò)并購等差異化打法增加退出方式。 

據不完全統計，去年以來(lái)新三板共發(fā)生并購案件94起，涉及金額約122億元，上市公司已經(jīng)成為新三板并購重組活動(dòng)的重要參與主體。 

對于新三板未來(lái)的發(fā)展節奏，全國股轉系統市場(chǎng)發(fā)展部執行經(jīng)理魏瑋近日表示，未來(lái)新三板無(wú)論在內部分層，或是與其他交易市場(chǎng)之間的互相流動(dòng)，或是交易方式和標準的改變，都會(huì )有更進(jìn)一步的嘗試。希望市場(chǎng)對新三板保持信心和耐心。 

對于下一次政策出臺時(shí)機，齊魯證券中小企業(yè)融資部執行總經(jīng)理史國梁認為，下一輪政策利好需要等到年底。“我們預期至少有1000家公司已經(jīng)搭建了海外架構，他們要回到國內的市場(chǎng)，拆架構至少需要3到4個(gè)月的時(shí)間。還有一些國內創(chuàng )業(yè)板公司加入進(jìn)來(lái)，在具備一定的條件下，競價(jià)交易推出是水到渠成的事情。” 

值得一提的是，PE機構正在加速進(jìn)入新三板市場(chǎng)。據不完全統計，又有20余家私募機構開(kāi)始了掛牌信息公開(kāi)審查。據最新消息，美世創(chuàng )投、架橋資本、合晟資產(chǎn)、江蘇高科、箐英時(shí)代、中城聯(lián)盟、信中利、天圖投資、久銀投資、浙商創(chuàng )投、清源投資、方富資本、富海銀濤、宏嘉投資、東源投資、激創(chuàng )投資等一批股權或證券私募機構都在名單之中。 

廣證恒生認為，從PE“募、投、管、退”四大環(huán)節來(lái)看，掛牌新三板市場(chǎng)為“募”與“投”提供了平臺。PE機構在市場(chǎng)上大額定增，獲取充足資金完成“募”，而新三板市場(chǎng)上掛牌企業(yè)和擬掛牌企業(yè)都處在中早期階段，也成為PE“投”的標的聚集地。新三板為中小型PE成長(cháng)壯大提供孵化空間，為大型PE“大金控”戰略布局帶去實(shí)現可能。此外，PE也被新三板政策紅利在“退”上帶來(lái)的無(wú)限可能所吸引。