當晚,分眾傳媒對外宣稱(chēng),將以1.684億美金收購競爭對手璽誠所有股權,此外還將有條件向璽誠支付價(jià)值1.816億美金股票,預計收購價(jià)格超過(guò)3億美金。

　　消息一出,業(yè)界嘩然,這讓人們不禁聯(lián)想起一年前分眾對最大競爭對手聚眾傳媒上市前的"狙擊":當時(shí),分眾以3.25億美金價(jià)格,一舉收購了正在海外路演的聚眾傳媒,引發(fā)業(yè)內震動(dòng)。

　　與聚眾類(lèi)似,璽誠被業(yè)界視為為數不多還能與分眾相抗衡的公司。收購前,璽誠已經(jīng)公開(kāi)了IPO的細節,距離上市僅有一步之遙。然而在IPO前夜,璽誠為何突然改變策略?分眾"故伎重演"的背后,隱藏著(zhù)怎樣的商業(yè)故事?

　　收購價(jià)等同于IPO?

　　12月12日,璽誠董事長(cháng)曾義興從美國回到上海。據記者了解,他赴美本為璽誠路演。

　　而現在IPO已經(jīng)取消,而由他創(chuàng )立并打拼四年的璽誠將易手江南春。

　　根據分眾10日的公告,分眾傳媒將收購璽誠100%股權。交易將采取現金加換股方式。分眾傳媒將向璽誠支付1.684億美元現金和價(jià)值1.816億美金的股票。不過(guò),兌現股票的條件是,璽誠必須在交易完成后24個(gè)月內璽誠達到特定收益目標。按照交易當日分眾傳媒美國存托憑證53.42美元的定價(jià)計算,璽誠將獲得近3400萬(wàn)股分眾傳媒股票。

　　素有分眾"資本幕后推手"之稱(chēng)的維眾創(chuàng )業(yè)投資董事局主席余蔚向記者透露,分眾內部有一套完整的估值算法,收購璽誠的最終價(jià)格,將根據璽誠2008年業(yè)績(jì)的不同而發(fā)生變化。但可以確定的是,無(wú)論業(yè)績(jì)如何變化,收購總價(jià)都將是2008年璽誠每股調整后收益預期（按美國通用會(huì )計準則）的17.5倍。

　　分眾傳媒是國內最大的戶(hù)外媒體廣告市場(chǎng)領(lǐng)導者,璽誠則專(zhuān)注于細分市場(chǎng),是分眾在賣(mài)場(chǎng)廣告領(lǐng)域最大競爭對手。11月14日,璽誠向美國證券交易委員會(huì )提交文件,計劃在納斯達克上市,并于11月下旬公開(kāi)了IPO具體信息。

　　在分眾并購聚眾后,外界一致認為,能夠與分眾抗衡的企業(yè)幾乎無(wú)幾,擁有家樂(lè )福等強大賣(mài)場(chǎng)資源的璽誠能算一家。依據璽誠路演反饋情況,上市基本可達公司預期融資目標。那么,登陸納市只有一步之遙的璽誠為何臨時(shí)改變了策略?

　　一個(gè)符合邏輯的解釋是,分眾可能拋出了比上市融資更具吸引力的收購價(jià)格。不過(guò)璽誠方面對此說(shuō)法并不贊同。"上市和被收購,璽誠融到的錢(qián)總體上差得不多。"璽誠文化總裁梅麗君在接受記者電話(huà)采訪(fǎng)時(shí)說(shuō)。

　　根據璽誠遞交給美國證交會(huì )的文件,公司計劃通過(guò)IPO發(fā)售近920萬(wàn)股美國存托憑證（每股存托憑證相當于20股普通股）,發(fā)行價(jià)格在13美元-15美元區間。假設IPO發(fā)行價(jià)為指導價(jià)格區間中值,即每股14美元,除去特定費用和支出,璽誠將通過(guò)IPO融資9190萬(wàn)美元。璽誠計劃海外上市發(fā)行新股占總股本比例約為1/3,按這一比例估算,璽誠上市后的總市值大約近3億美金。梅認為,這與分眾的最終收購價(jià)格差別不大。

　　梅利君解釋,無(wú)論是上市還是被收購,璽誠最終的目的是回報投資者、保證投資者利益最大化。在此之前,璽誠主要把精力放在了上市這條路上,但也沒(méi)有放棄跟大財團接觸。璽誠最終選擇被收購,還是著(zhù)眼于公司未來(lái)發(fā)展,惡性競爭對兩家都不利。

　　對此,余蔚表示,首先,璽誠融資過(guò)程本身充滿(mǎn)風(fēng)險,璽誠能否按預期完成融資計劃、上市后如何發(fā)展等問(wèn)題都會(huì )加大璽誠融資的不確定性。其次,即便能夠順利上市,股東也沒(méi)有辦法立刻套現,被分眾收購不僅能幫助璽誠股東快速套現,并且通過(guò)換股,對方股東持有了分眾傳媒股票,這當中充滿(mǎn)想象空間。

　　或許正是基于以上考慮,璽誠董事會(huì )最終改變策略。記者了解到,機構投資者持有璽誠股份比例高達54.25%,其中CPI Ballpark投資公司持股19.3%,華盈創(chuàng )投持股12.15%,紅點(diǎn)基金持11.93%,集富亞洲持股10.87%。

　　結束賣(mài)場(chǎng)之爭

　　分眾傳媒CEO江南春則更愿意從市場(chǎng)角度解釋此次并購行為。

　　江南春告訴記者,分眾與璽誠兩三年前便有接觸,當時(shí)也談到收購問(wèn)題,但因價(jià)格問(wèn)題始終沒(méi)有談妥。對于璽誠上市,分眾保持了高度關(guān)注。其間,由于雙方股東間存在千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系,經(jīng)過(guò)一段很短的時(shí)間磋商,雙方管理層最終坐下來(lái)開(kāi)始談細節。

　　他認為,璽誠上市后,雙方在賣(mài)場(chǎng)廣告領(lǐng)域的競爭將越來(lái)越激烈,這將導致惡性競爭,對產(chǎn)業(yè)的整體發(fā)展產(chǎn)生負面影響,收購璽誠與當年分眾收購聚眾的情況類(lèi)似。

　　一位不愿公開(kāi)姓名的業(yè)內人士稱(chēng),兩年前,璽誠曾經(jīng)主動(dòng)找到分眾談收購事宜,但當時(shí)因500萬(wàn)美金的價(jià)格分歧最終導致雙方分道揚鑣。事隔兩年,分眾卻付出了遠高于當時(shí)的代價(jià),璽誠對分眾的重要性可見(jiàn)一斑。

　　公開(kāi)資料顯示,創(chuàng )立于2003年的璽誠傳媒,是國內最大的賣(mài)場(chǎng)電視廣告運營(yíng)商,為500多家客戶(hù)提供服務(wù),其中包括家樂(lè )福、世紀聯(lián)華、沃爾瑪和百安居。2007年上半年銷(xiāo)售額為1750萬(wàn)美元。與之相比,分眾傳媒賣(mài)場(chǎng)終端聯(lián)播網(wǎng)業(yè)務(wù)上半年銷(xiāo)售額僅為1380萬(wàn)美元。

　　上述業(yè)內人士說(shuō),分眾2004年底進(jìn)入該領(lǐng)域,雙方展開(kāi)了非常激烈的競爭。由于進(jìn)入時(shí)間晚加之璽誠的狙擊,相較樓宇等其他廣告網(wǎng)絡(luò ),分眾在賣(mài)場(chǎng)的表現不盡如人意,可以說(shuō)是分眾的一根"軟肋"。

　　激戰最終導致雙方毛利率的大幅下降。分眾傳媒最近兩年的財報顯示,自2006年底,賣(mài)場(chǎng)廣告收入呈現持續下降趨勢。以2007年第三季度為例,分眾傳媒賣(mài)場(chǎng)終端聯(lián)播網(wǎng)業(yè)務(wù)的銷(xiāo)售額同比下滑2%,毛利率降至17.7%。而璽誠的招股文件也指出,在截至今年9月30日的第三季,璽誠傳凈利潤為1500萬(wàn)元（約合200萬(wàn)美元）-2200萬(wàn)元（約合290萬(wàn)美元）,較第二季下滑35.3%至55.9%,部分原因是與家樂(lè )福續簽租賃協(xié)議支付了較高的租賃費。

　　并購璽誠后,賣(mài)場(chǎng)廣告的市場(chǎng)格局將徹底發(fā)生變化。江南春表示,合并以后,分眾將占據賣(mài)場(chǎng)廣告98%以上的市場(chǎng)份額,這一領(lǐng)域從此再無(wú)競爭對手。

　　并購消息傳出后,各大投行紛紛上調對分眾傳媒的業(yè)績(jì)預期?；ㄆ旒瘓F將分眾傳媒的目標股價(jià)從80美元上調至86美元,維持該公司"買(mǎi)入"評級。摩根士丹利重申對分眾傳媒股票評級為"增持",并將分眾傳媒目標股價(jià)上調至77.8美元。

　　摩根士丹利分析師季衛東發(fā)布投資者報告稱(chēng),由于定價(jià)能力提升,分眾傳媒可以削減打折力度;由于議價(jià)能力提升,分眾傳媒賣(mài)場(chǎng)終端聯(lián)播網(wǎng)業(yè)務(wù)的毛利率將有所增長(cháng);通過(guò)整合璽誠傳媒銷(xiāo)售團隊和客戶(hù)群體,分眾傳媒有望從協(xié)同作用和交叉銷(xiāo)售中獲益。

　　并購的目的

　　先是聚眾、框架,再收購下凱威點(diǎn)告、好耶廣告,此次大手筆收下璽誠,分眾傳媒大有將并購進(jìn)行到底之勢。根據公開(kāi)披露信息粗略統計,自2006年至今,分眾花費在收購方面的資本總額高達6億美金,收購對象既包括直接競爭對手,也包括尚未形成競爭的合作伙伴。

　　對于分眾的收購戰略,外界一直存在爭議。不少業(yè)內人士認為,在分眾戶(hù)外廣告資源日益枯竭的同時(shí),分眾只能依靠大規模并購保持高增長(cháng)率,這種方式在取悅資本市場(chǎng)的同時(shí)帶來(lái)了很多隱患,其中一個(gè)突出問(wèn)題就是這些被收購的公司將如何進(jìn)行整合。

　　"我們收購的公司并不算多。"江南春說(shuō),分眾只收購那些有實(shí)力的競爭對手,或者是一定細分領(lǐng)域的龍頭公司,所有收購并非為了增加EPS（每股盈利）,而是優(yōu)先考慮是否符合分眾打造數字化媒體帝國的戰略。分眾目前還在考慮進(jìn)軍新的市場(chǎng)領(lǐng)域,除了并購,公司也在考慮自己開(kāi)拓新業(yè)務(wù)。

　　關(guān)于整合問(wèn)題,江表示,從收購結果來(lái)看,分眾歷史上的每次收購都獲得了成功。通過(guò)收購,分眾要么鞏固了原先市場(chǎng)的領(lǐng)導地位,要么進(jìn)入了一個(gè)全新領(lǐng)域。而被收購公司則依靠分眾強大的資源整合和銷(xiāo)售能力,在原有的市場(chǎng)上取得了高速增長(cháng)。

　　他舉例說(shuō),框架傳媒被收購前年銷(xiāo)售收入大概只有800萬(wàn)美金,收購后一年銷(xiāo)售收入達到2400萬(wàn)美金。無(wú)線(xiàn)業(yè)務(wù)凱威點(diǎn)告在被收購前全年營(yíng)收只有500萬(wàn)美金,現在一個(gè)季度便足以完成這一銷(xiāo)售目標。

　　"未來(lái)我們不排除繼續收購,只要有合適的公司。"余蔚說(shuō)。作為分眾最早的投資商,維眾至今持有分眾少量股權,而分眾一連串收購都與余蔚這個(gè)幕后推手緊密相連。

　　他說(shuō),分眾之所以能夠通過(guò)不斷并購擴張而不至于遭遇整合難題,與分眾所處的新媒體行業(yè)特性密切相關(guān)。他認為,作為近幾年出現的新興事物,類(lèi)似于分眾這樣的新媒體公司普遍規模較小,且多為風(fēng)險投資機構推動(dòng),因此起步較早的分眾借助資本市場(chǎng)有先發(fā)優(yōu)勢。

　　相比之下,傳統產(chǎn)業(yè)的并購往往容易遇到地域、文化或者專(zhuān)業(yè)等方面的限制,整合的協(xié)同效應不高,而新媒體不同,由于被收購對象與分眾面臨同樣的客戶(hù)、業(yè)務(wù)模式相似,分眾標準的財務(wù)、法律系統可以直接進(jìn)行嫁接,因此整合難度較小。